Fed, il ciclo di rialzi non è finito ma l'economia USA regge

Giornata di transizione sul fronte macro, con pochi dati hard di peso ma un focus chiaro sulla Fed e qualche segnale importante dall’industria europea. Negli Stati Uniti l’attenzione è quasi interamente concentrata sulle minute del FOMC relative alla riunione del 15-16 settembre. In quella occasione la Fed aveva alzato i tassi di 25 bps portandoli nella forchetta 3,75%-4,00%, il primo rialzo dopo circa tre anni. Le minute serviranno a capire quanto ampio fosse il consenso sul rialzo, quale visione prevalesse su inflazione e mercato del lavoro e soprattutto quanto spazio i membri del Comitato vedessero per ulteriori mosse entro fine anno. In un contesto in cui le probabilità di un nuovo aumento a ottobre sono scese notevolmente dopo i recenti dati sul lavoro, il tono più o meno hawkish del verbale potrà influenzare ulteriormente le aspettative su dicembre e, di riflesso, il dollaro, i Treasury e i mercati azionari. A chiudere la giornata americana c’è anche il dato sul credito al consumo di agosto, utile per monitorare la tenuta della domanda delle famiglie.

Sul fronte europeo il calendario è più leggero. Il dato più rilevante è la produzione industriale tedesca di agosto. Dopo settimane in cui l’industria tedesca ha mostrato segnali ancora fragili, questo numero offrirà un aggiornamento sulla tenuta del motore manifatturiero europeo. In parallelo arriveranno anche il saldo commerciale francese e qualche altro dato nazionale di minore impatto, oltre a possibili interventi di membri della BCE.

L’inflazione di base (PCE) degli Stati Uniti, che esclude i prezzi volatili di cibo ed energia ed è attentamente monitorata dalla Fed, è aumentata del 3,0% YoY ad agosto e le tendenze recenti sono state ancora più incoraggianti. Il tasso annualizzato trimestrale è rallentato al 2,0%, raggiungendo l'obiettivo della Fed per la prima volta in oltre due anni, mentre il tasso annualizzato semestrale è sceso al 2,7%, il livello più basso da dicembre dello scorso anno.

Ciononostante, al 3,0% l'inflazione di base rimane a livelli elevati per i responsabili delle politiche monetarie statunitensi, soprattutto a causa della persistente incertezza in Medio Oriente e dei segnali emersi dall'indagine ISM manifatturiera della scorsa settimana, che indicano una persistenza delle pressioni sui prezzi dei fattori produttivi. Tuttavia, i dati incoraggianti sulla spesa per consumi personali degli ultimi mesi, i dati sull'occupazione statunitense inferiori alle attese e le dichiarazioni accomodanti dei funzionari della Fed hanno attenuato le aspettative di un ulteriore aumento dei tassi a ottobre. Sebbene questi sviluppi possano offrire ai responsabili delle politiche monetarie maggiore flessibilità nella tempistica delle future mosse, i persistenti rischi geopolitici e l'inflazione ancora al di sopra dell'obiettivo ci suggeriscono che il ciclo di rialzo dei tassi della Fed non sia ancora concluso. Lo scenario base di gran parte degli analisti prevede due ulteriori aumenti dei tassi, che consideriamo un aggiustamento di metà ciclo piuttosto che l'inizio di un ciclo di inasprimento più aggressivo.

Oltre alle notizie incoraggianti sull'inflazione, la scorsa settimana ha fornito ulteriori prove del fatto che la dinamica economica di fondo rimane solida. Vediamo alcuni dati.

Mercato del lavoro. Il rapporto sui salari statunitensi pubblicato venerdì scorso ha mostrato che l'occupazione non agricola è aumentata di 29k unità a settembre, ben al di sotto delle aspettative, mentre il tasso di disoccupazione è salito leggermente al 4,2%. Tuttavia, l'aumento della disoccupazione riflette in parte uno sviluppo incoraggiante, poiché la crescita della forza lavoro ha superato la crescita dell'occupazione durante il mese. Facendo un passo indietro, la crescita dei salari non agricoli si è attestata in media a circa 68k unità al mese quest'anno, un ritmo che consideriamo sano dato il calo della forza lavoro dalla fine del 2025.

Spesa dei consumatori. La spesa dei consumatori statunitensi è rimasta sostenuta negli ultimi mesi, con un aumento reale dei consumi personali dello 0,6% MoM agosto e del 2,6% YoY. Inoltre, la crescita reale del PIL statunitense del secondo trimestre è stata rivista al rialzo, passando da un tasso annualizzato dell'1,5% al ​​2,2%, principalmente a seguito di revisioni al rialzo della spesa dei consumatori e di investimenti più consistenti.

Utili aziendali. Gli utili aziendali sono stati un'importante fonte di sostegno per il mercato quest'anno, con quelli dell'S&P 500 sulla buona strada per una crescita di oltre il 30%. È incoraggiante notare che questa forza si sta estendendo anche oltre le maggiori società quotate in borsa. Gli utili aziendali NIPA, un indicatore generale degli utili del settore aziendale statunitense pubblicato dal Bureau of Economic Analysis, hanno registrato nel secondo trimestre il loro maggiore aumento su base annua al di fuori dei periodi post-recessione dal 2012.

Settore manifatturiero. Il settore manifatturiero continua a riprendersi da un rallentamento pluriennale, con l'indice PMI manifatturiero ISM che si mantiene stabile a 54,5 punti a settembre, saldamente in territorio di espansione. Sebbene il settore manifatturiero rappresenti una quota relativamente piccola dell’economia statunitense, la sua sensibilità alle variazioni del ciclo economico lo rende un utile barometro delle condizioni economiche generali. Questa relazione è evidente anche nella forte correlazione storica tra l'indice PMI manifatturiero ISM e la crescita degli utili aziendali. Il recente miglioramento dell'attività manifatturiera fornisce quindi, a nostro avviso, un ulteriore segnale incoraggiante per le prospettive degli utili.

Sebbene l'aumento dei costi di finanziamento, la stretta monetaria e l'incertezza geopolitica rappresentino dei rischi per la dinamica economica e dei mercati, i dati recenti suggeriscono che le condizioni economiche generali rimangono solide. A nostro avviso, questa resilienza dovrebbe continuare a rappresentare un'importante fonte di sostegno per i mercati azionari fino alla fine dell'anno.

Cosa suggerisce la storia dopo forti aumenti dei rendimenti? L'aumento dei tassi di interesse è stato al centro dell'attenzione degli investitori nell'ultimo mese, e a ragione. I rendimenti dei titoli del Tesoro statunitensi a lungo termine hanno infatti toccato i massimi pluridecennali. Dal 1990, ci sono stati solo sei mesi, incluso questo settembre, in cui sia il rendimento del Tesoro statunitense a 2 anni che quello a 10 anni sono aumentati di almeno 50 punti base (0,5%). Dopo i cinque episodi precedenti, l'indice S&P 500 ha generato un rendimento positivo quattro volte nei sei mesi successivi e tre volte nei tre mesi successivi. I rendimenti a 12 mesi hanno seguito un andamento simile, con rendimenti positivi in ​​tutti i casi tranne il 2002.

Il contesto economico sembra dunque essere un elemento di distinzione importante. Il marzo 2002 è stato l'unico episodio precedente in cui l'indice S&P 500 ha registrato un calo nei sei e dodici mesi successivi. All'epoca, i posti di lavoro non agricoli erano diminuiti in media di 173.500 unità al mese nei sei mesi precedenti e il Nasdaq Composite era inferiore di oltre il 60% rispetto al suo picco del marzo 2000. Sebbene la recessione statunitense del 2001 si fosse ufficialmente conclusa nel novembre dello stesso anno, la ripresa rimaneva fragile, con l'occupazione e la produzione industriale ancora ben al di sotto dei livelli pre-recessione.

Al contrario, fino a settembre, i posti di lavoro non agricoli negli Stati Uniti sono aumentati in media di 65,7k unità al mese negli ultimi sei mesi, mentre i solidi utili aziendali e la resilienza dell'attività economica globale hanno sostenuto i mercati azionari quest'anno. Anche il recente aumento dei rendimenti riflette in parte questa resilienza economica, a nostro avviso. Sebbene il campione sia limitato e non esista un analogo perfetto per il contesto odierno, l'attuale scenario economico favorevole appare più paragonabile agli episodi precedenti al 2002. Tassi di interesse più elevati potrebbero periodicamente mettere alla prova la resilienza dei mercati azionari, ma una sana attività economica e la crescita degli utili aziendali dovrebbero rimanere importanti fonti di sostegno fino alla fine dell'anno.

Cosa significa questo per gli investitori? Continuiamo a ritenere che il contesto economico e di mercato sia favorevole ai mercati azionari, sostenuto da un'attività economica resiliente e da una forte crescita degli utili aziendali. Gli analisti suggeriscono pertanto, di sovrappesare le azioni rispetto alle obbligazioni, ovviamente in linea con gli obiettivi finanziari e la propensione al rischio di ciascun investitore.

Nell'ambito dei mercati azionari, gli analisti tendono a privilegiare le azioni statunitensi a grande capitalizzazione in grado di offrire importanti caratteristiche qualitative e un'esposizione al tema dell'intelligenza artificiale. A livello internazionale, preferiscono le azioni dei mercati emergenti rispetto a quelle dei mercati sviluppati, in quanto i mercati emergenti potrebbero trarre vantaggio dall'adozione globale dell'IA.

Come nel calcio, il successo raramente dipende da un singolo giocatore o da un singolo aspetto del gioco e le sorprese sono la norma. È probabile che i mercati riservino a loro volta delle svolte inaspettate, ma un portafoglio diversificato con esposizione a diverse classi di attivi e aree geografiche può aiutare gli investitori a mantenere sulla giusta strada gli obiettivi a lungo termine. Con la crescita economica globale che si dimostra resiliente e gli utili aziendali in aumento, riteniamo quindi che le azioni rimangano ben posizionate in questa fase finale dell'anno.