Premio fino al 10,35% annuo con il certificate Range Accrual sul rendimento del BTP decennale

Un certificate che punta a offrire ritorni elevati quando il rendimento del BTP decennale rimane dentro una determinata fascia. Ecco come funziona il nuovo prodotto di Barclays con Isin XS3184492521 costruito prendendo come riferimento l’indice Solactive BTP 10Y. L’obiettivo è combinare protezione totale del nominale a scadenza e flussi periodici, attraverso cedole semestrali calcolate su un tasso massimo del 10,35% annuo. Pur non beneficiando dell’agevolazione fiscale tipica dei titoli di Stato (12,5%), il certificate genera redditi diversi, caratteristica che lo rende utile per chi ha minusvalenze da compensare, perché in quel caso la cedola può essere incassata anche al netto (0% e non 26% di tassazione). Il certificate si compra oggi sotto la pari a 960 euro.

La struttura prevede che la cedola maturi per ogni giorno nel quale il rendimento del BTP decennale rimanga compreso tra lo 0% e il 4,80% (attualmente al 4,5%). A differenza di una tradizionale cedola condizionata osservata a una singola data, il meccanismo Range Accrual consente di non perdere l’intera cedola per un eventuale superamento temporaneo della soglia: vengono esclusi dal calcolo soltanto i giorni trascorsi fuori dal range, mentre tutti quelli in cui la condizione è rispettata continuano a contribuire alla maturazione del premio. Se il rendimento rimane nella fascia per l’intero periodo di osservazione, l’investitore beneficia dell’intera cedola calcolata sul tasso del 10,35% annuo.

Il limite superiore del 4,80% di rendimento è un livello di forte stress per il mercato che negli ultimi dieci anni è stato superato solo per pochi giorni e per un periodo limitato di circa un anno tra il 2022 e il 2023. Bisogna risalire alla crisi del debito del 2010 per ritrovare rendimenti sopra il 4,80%, anche allora concentrati in una finestra temporale limitata. Nella storia più recente e nel quadro macroeconomico attuale, l’ipotesi di un rendimento stabilmente oltre il 4,80% nel lungo periodo appare poco probabile. Un livello simile implicherebbe un incremento rilevante della spesa per interessi per lo Stato e, con un debito elevato, eserciterebbe pressione sulla tenuta dei conti pubblici, con possibili interventi correttivi di finanza pubblica o misure di sostegno da parte della Bce che tenderebbero a far calare i tassi. Anche in scenari inflattivi senza crescita, l’aumento dei prezzi porterebbe a una recessione con il conseguente effetto deflattivo.

Un altro elemento della struttura è rappresentato dalla possibilità di rimborso anticipato da parte dell’emittente (callable). Dopo due anni di vita, a partire dal 25 settembre 2028, Barclays potrà richiamare il certificate al 100% del valore nominale di 1.000 euro, con successive finestre semestrali. In uno scenario favorevole, l’investitore potrebbe quindi beneficiare delle cedole maturate nei primi anni e successivamente ricevere il rimborso totale del nominale. Senza aspettare quella data il certificate è sempre cedibile e in caso di calo di tassi potrebbe portarsi sopra i 1.000 euro di nominale. Al contrario un rialzo dei tassi spingerà il prezzo del certificate al ribasso, come un classico bond.

In assenza di richiamo anticipato, il certificate è un capitale interamente protetto e quindi alla scadenza del 24 settembre 2038 è previsto il rimborso del 100% del valore nominale, indipendentemente dal livello finale del rendimento del BTP decennale. La protezione del capitale resta naturalmente subordinata alla solvibilità di Barclays Bank Ireland PLC (Barclays), emittente senior unsecured con rating A+ per Standard & Poor’s e AA- per Fitch.

Il flusso cedolare insieme al meccanismo Range Accrual sono i punti di forza del certificate con Isin XS3184492521. Ogni semestre l’investitore può incassare una cedola calcolata in base al tasso massimo del 10,35% annuo sul nominale di 1.000 euro. L’ammontare effettivamente riconosciuto dipende dal numero di giorni nei quali il rendimento del BTP decennale rimane all’interno della fascia prevista dal prodotto. Le cedole vengono pagate il 24 marzo e il 24 settembre di ogni anno, a partire dal 24 marzo 2027.

Durante ogni periodo di osservazione il certificate prevede infatti la maturazione della cedola per ogni giorno nel quale il sottostante rimane compreso tra lo 0% e la barriera fissata al 4,80% (attualmente al 4,5%). Il sottostante è l’indice Solactive BTP 10Y, legato al rendimento del BTP decennale, rendendo il flusso cedolare direttamente collegato ai movimenti dei titoli di Stato italiani.

Elemento centrale della struttura è proprio il meccanismo Range Accrual. Se in una determinata fase il rendimento del BTP dovesse superare temporaneamente la soglia del 4,80%, non verrebbe persa automaticamente l’intera cedola semestrale: semplicemente, i giorni trascorsi al di fuori della fascia non contribuirebbero alla sua maturazione. Tutti i giorni nei quali il rendimento torna all’interno del range continuerebbero invece a concorrere al calcolo della cedola.

La logica del certificate punta quindi a valorizzare uno scenario nel quale il rendimento del BTP decennale rimanga prevalentemente sotto il 4,80%, beneficiando allo stesso tempo di una struttura che non richiede il rispetto della condizione per l’intero semestre. Se il rendimento rimanesse sempre nella fascia 0%-4,80% e Barclays non esercitasse anticipatamente la call, nell’arco dei dodici anni il certificate potrebbe riconoscere un premio complessivo fino al +124,20% (10,35% per 12 anni). Il calcolo è conservativo nel senso che non si è contabilizzato il reinvestimento delle cedole.

Il certificate con Isin XS3184492521 potrebbe non arrivare alla scadenza naturale grazie al meccanismo di rimborso anticipato (callable), attivabile a partire dal secondo anno di vita. Dal 25 settembre 2028, e successivamente con cadenza semestrale, Barclays avrà la possibilità di richiamare anticipatamente il prodotto, rimborsando all’investitore il 100% del valore nominale. A differenza di un tradizionale autocall, il rimborso non è subordinato al raggiungimento di una determinata soglia del rendimento del BTP, ma è una facoltà esercitabile direttamente dall’emittente.

La call offre quindi la possibilità di ottenere la restituzione anticipata del nominale, insieme alle cedole maturate fino a quel momento. Se Barclays dovesse esercitare la call già alla prima finestra del 25 settembre 2028, l’investitore riceverebbe il rimborso del 100% del nominale dopo due anni di vita del prodotto, oltre alle cedole semestrali maturate nel periodo secondo il meccanismo Range Accrual. In uno scenario in cui il rendimento del BTP decennale fosse rimasto sempre nella fascia 0%-4,80%, le cedole potrebbero essere maturate integralmente sulla base del tasso massimo del 10,35% annuo, ovvero il 20,70% in due anni. A questo si aggiungerebbe il capitale gain di 40 euro: 1.000 euro di valore di rimborso meno 960 di acquisto.

Nel caso in cui Barclays non esercitasse la call, il certificate continuerebbe a essere negoziato sul mercato e a maturare le cedole previste, a seconda del numero di giorni nei quali il rendimento del BTP decennale rimane compreso tra lo 0% e il 4,80%. La possibilità di rimborso anticipato si ripresenterebbe alla successiva finestra semestrale, offrendo quindi all’emittente diverse occasioni per richiamare il prodotto nel corso della sua vita. Più i tassi scenderanno e più Barclays avrà un vantaggio a richiamare in anticipo il certificate perché potrebbe trovare fonti di finanziamento meno care.

Il certificate con Isin XS3184492521 nasce con l’obiettivo di offrire un rendimento potenzialmente elevato attraverso l’incasso delle cedole con il meccanismo Range Accrual, mantenendo al tempo stesso la protezione del capitale alla scadenza. Come previsto dalla struttura, il certificate rimborsa il 100% del valore nominale alla data finale del 24 settembre 2038, salvo il rischio di credito dell’emittente. La solidità del prodotto è legata al merito creditizio di Barclays Bank Ireland PLC (Barclays), valutata A+ da Standard & Poor’s e AA- da Fitch. Il tutto unito a uno strumento con rischio valutato 3, un livello relativamente basso in una scala da 1 a 7.

Nel caso in cui Barclays non eserciti il richiamo anticipato prima della scadenza, alla data del 24 settembre 2038 si possono delineare due scenari indicativi, legati soprattutto al numero di giorni nei quali il rendimento del BTP decennale è rimasto all’interno della fascia compresa tra lo 0% e il 4,80% durante la vita del certificate.

Nel primo scenario, con un rendimento del titolo di Stato a 10 anni rimasto sempre compreso tra lo 0% e il 4,80% nei periodi di osservazione, l’investitore riceverebbe il rimborso del nominale, insieme all’ultima cedola semestrale maturata. In questo caso tutte le cedole sarebbero state maturate integralmente sulla base del tasso massimo del 10,35% annuo, per un premio potenziale complessivo fino al +124,20% in 12 anni. Il risultato potrebbe essere ulteriormente incrementato in caso di acquisto del certificate sotto la pari (come oggi a 960 euro), poiché al flusso cedolare si sommerebbe l'eventuale capital gain (di 40 euro oggi) derivante dalla differenza tra il rimborso a 1.000 euro e il prezzo di acquisto.

Nel secondo scenario, con il rendimento del BTP decennale sopra il 4,80% per una parte dei periodi di osservazione, il certificate verrebbe comunque rimborsato al 100% del nominale alla scadenza, ma il flusso cedolare complessivo sarebbe inferiore. I giorni trascorsi fuori dalla fascia non contribuirebbero infatti alla maturazione delle relative cedole, mentre continuerebbero a essere conteggiati tutti i giorni nei quali il rendimento è rimasto tra lo 0% e il 4,80%. Al rimborso del nominale si aggiungerebbero quindi tutte le cedole effettivamente maturate e distribuite nel corso della vita del prodotto. Per conoscere il rendimento complessivo, ad oggi impossibile, dovremmo sapere per quanti giorni il BTP decennale resterà all'interno del range durante ciascun periodo di osservazione.

Dopo una lunga fase in cui i mercati avevano scommesso su un progressivo allentamento monetario da parte della Banca centrale europea (Bce), lo scenario è cambiato radicalmente. Le attese di nuovi tagli dei tassi sono state archiviate e gli investitori hanno dovuto fare i conti con il ritorno delle pressioni inflazionistiche, alimentate soprattutto dall’aumento dei prezzi energetici e dall’escalation del conflitto in Medio Oriente. Il risultato è stato un deciso rialzo dei rendimenti obbligazionari e una profonda revisione delle aspettative sulla politica monetaria. I rendimenti dei governativi europei a lunga scadenza continuano così a muoversi su livelli elevati, riflettendo uno scenario caratterizzato da maggiore incertezza sull’inflazione e sul futuro percorso dei tassi.

Il primo segnale di discontinuità era arrivato dalla riunione dell’11 giugno, quando la Bce aveva aumentato i tre tassi ufficiali di 25 punti base, interrompendo il ciclo di allentamento avviato nel 2024. Il tasso sui depositi era così salito al 2,25%, quello sulle operazioni di rifinanziamento principali al 2,40% e quello sui prestiti marginali al 2,65%. La decisione era stata motivata dal peggioramento delle prospettive di inflazione e dalla necessità di impedire che lo shock energetico si trasferisse in maniera persistente al resto dell’economia.

Dopo la pausa del 23 luglio, nella riunione del 10 settembre il Consiglio direttivo ha deciso un nuovo rialzo di 25 punti base, portando il tasso sui depositi al 2,50%, quello sulle operazioni di rifinanziamento principali al 2,65% e quello sui prestiti marginali al 2,90%. La Bce ha motivato la decisione sottolineando che il conflitto in Medio Oriente continua a generare pressioni inflazionistiche e che l’inflazione dovrebbe rimanere significativamente sopra l’obiettivo del 2% per un periodo prolungato. Il rialzo di settembre rappresenta quindi un ulteriore segnale della svolta restrittiva impressa alla politica monetaria europea dopo anni caratterizzati prima dall’aumento dei tassi e poi dal successivo ciclo di allentamento.

La presidente della Bce, Christine Lagarde, ha ribadito che le prossime decisioni continueranno a essere adottate riunione per riunione, sulla base dei dati disponibili e senza indicazioni preventive sul percorso futuro dei tassi. La Bce considera i rischi per l’inflazione orientati verso l’alto e quelli per la crescita verso il basso, con l’evoluzione del conflitto in Medio Oriente e dei prezzi energetici che resta una delle principali fonti di incertezza. Francoforte continuerà quindi a monitorare non soltanto intensità e durata del rincaro energetico, ma anche il suo trasferimento sui prezzi di beni e servizi e gli eventuali effetti di secondo livello su salari e aspettative di inflazione.

Se a giugno l’inflazione dell’Eurozona era scesa al 2,8%, dal 3,2% di maggio, i dati più recenti mostrano una nuova accelerazione. Il dato definitivo di Eurostat indica per agosto un’inflazione annua del 3,2%, dal 2,9% di luglio, leggermente inferiore al 3,3% indicato inizialmente dalla stima flash. La componente energetica ha fornito un contributo di 1,29 punti percentuali all’inflazione complessiva, confermando il ruolo determinante dello shock energetico nell’attuale accelerazione dei prezzi. Il dato rafforza quindi la prudenza della Bce e aiuta a spiegare il nuovo rialzo dei tassi deciso a settembre.

Anche le nuove proiezioni formulate dalla Bce a settembre restano improntate alla cautela. Francoforte prevede un’inflazione media del 3% nel 2026, del 2,5% nel 2027 e del 2,1% nel 2028. Rispetto alle stime di giugno, la previsione per il 2026 è rimasta invariata, mentre quelle per il 2027 e il 2028 sono state riviste al rialzo. L’inflazione al netto di energia e alimentari è invece prevista al 2,5% nel 2026, al 2,6% nel 2027 e al 2,3% nel 2028. Lo scenario di base continua, comunque, a incorporare una graduale riduzione delle pressioni energetiche: la stessa Bce sottolinea che l’inflazione dovrebbe raggiungere un picco verso la fine del 2026 per poi rallentare con la normalizzazione dei prezzi delle materie prime energetiche.

Il vero elemento di discontinuità continua, dunque, a essere rappresentato dal quadro geopolitico. Il conflitto tra Stati Uniti e Iran e le tensioni nello Stretto di Hormuz mantengono elevata l’incertezza sulle forniture energetiche globali. Nelle ultime settimane si sono verificati nuovi episodi contro il traffico marittimo e Teheran ha mantenuto forti restrizioni sulla navigazione attraverso una delle principali arterie mondiali per petrolio e gas. Allo stesso tempo, negli ultimi giorni sono emersi nuovi segnali diplomatici: l’Iran ha indicato la disponibilità a riaprire pienamente lo Stretto entro sette giorni qualora Washington riduca la pressione militare e rimuova il blocco sui porti iraniani. Contatti indiretti tra le parti sono ripresi a New York durante l’Assemblea generale delle Nazioni Unite, ma non è stato ancora raggiunto un accordo definitivo.

Questi sviluppi hanno già avuto effetti visibili sui mercati. Le prospettive di una possibile riapertura dello Stretto hanno contribuito negli ultimi giorni a ridimensionare temporaneamente il prezzo del petrolio, dopo che il Brent aveva superato quota 100 dollari al barile. La situazione rimane tuttavia estremamente fluida: un accordo tra Washington e Teheran e una normalizzazione dei flussi attraverso Hormuz ridurrebbero le pressioni inflazionistiche, mentre una nuova escalation militare o ulteriori interruzioni dell’offerta potrebbero riportare rapidamente sotto pressione energia e mercati obbligazionari.

Resta però importante distinguere tra le diverse forme di inflazione. Gli shock energetici producono in genere un aumento dei prezzi più volatile rispetto a quello generato da una dinamica interna fondata su salari e domanda. Il dato di agosto evidenzia bene questa differenza: mentre l’inflazione complessiva è salita al 3,2%, l’inflazione al netto dell’energia è rimasta al 2,2%. Se il rincaro dell’energia dovesse rientrare in tempi relativamente brevi, il suo contributo all’inflazione potrebbe quindi attenuarsi sensibilmente.

Un secondo aspetto è dato dal confronto con il passato. I prezzi energetici hanno iniziato a salire con forza dalla primavera di quest’anno: questo significa che, con il passare dei mesi, il confronto tendenziale verrà effettuato rispetto a una base già caratterizzata da prezzi dell’energia più elevati. A parità di quotazioni del petrolio, gli effetti base tenderebbero quindi progressivamente a ridurre il contributo della componente energetica all’inflazione, mentre un calo significativo del greggio potrebbe trasformarla in un elemento disinflazionistico. È proprio su una progressiva normalizzazione dell’energia che poggia una parte importante dello scenario centrale della Bce per il 2027 e il 2028.

Uno scenario più problematico emergerebbe invece qualora i maggiori costi energetici si trasferissero stabilmente sui prezzi dei beni, sui servizi e sulle richieste salariali. La Bce continua quindi a concentrarsi sul rischio di effetti indiretti e di secondo livello. Più a lungo i prezzi dell’energia resteranno elevati, maggiore sarà il rischio che lo shock si propaghi al resto dell’economia. Tra gli ulteriori fattori di incertezza figurano le tensioni commerciali, la possibile frammentazione delle catene di fornitura e l’evoluzione della crescita economica europea.

Le tensioni si sono riflesse in maniera evidente anche sui mercati obbligazionari. Dopo la riunione Bce di settembre, il Bund decennale tedesco ha raggiunto livelli che non si vedevano dal 2009, mentre anche il rendimento del BTP italiano è tornato sui massimi dalla fine del 2023.

In questo contesto, il mercato continua tuttavia a non prezzare un rischio sovrano particolarmente elevato per l’Italia. Lo spread tra BTP e Bund decennali resta sotto i 100 punti base, pur essendosi ampliato rispetto ai livelli osservati durante l’estate. La tenuta relativa dello spread appare significativa considerando che il forte aumento dei rendimenti ha interessato contemporaneamente Germania, Italia e gli altri principali mercati obbligazionari dell’Eurozona.

Il differenziale continua quindi a rappresentare un indicatore fondamentale della percezione relativa del rischio tra Italia e Germania. Nelle ultime settimane la pressione si è manifestata soprattutto attraverso l’aumento generalizzato dei rendimenti piuttosto che attraverso un forte allargamento dello spread italiano. Il margine per un ulteriore restringimento potrebbe diventare più limitato in presenza di nuove tensioni geopolitiche o fiscali, ma il mantenimento del differenziale sotto quota 100 punti base descrive ancora una situazione molto diversa rispetto alle fasi più acute delle precedenti crisi del debito sovrano.

A sostenere il debito italiano contribuiscono una percezione relativamente stabile del rischio sovrano e un contesto nel quale anche altri grandi Paesi europei devono fare i conti con crescenti esigenze di finanziamento. Il confronto all’interno dell’Eurozona è diventato inoltre più articolato: mentre lo spread italiano rimane sotto quota 100 punti base, il differenziale tra Francia e Germania ha recentemente superato i 100 punti base, mostrando come le preoccupazioni fiscali non siano concentrate esclusivamente sui tradizionali Paesi periferici. La Bce mantiene inoltre a disposizione il Transmission Protection Instrument (TPI), destinato a contrastare dinamiche di mercato ingiustificate e disordinate che possano compromettere la corretta trasmissione della politica monetaria nell’Eurozona.

Uno spread relativamente contenuto non costituisce soltanto un segnale sulla percezione degli investitori, ma contribuisce a limitare il premio per il rischio incorporato nel costo di finanziamento del debito pubblico e, indirettamente, nelle condizioni di finanziamento di imprese e famiglie. La situazione resta però legata a un equilibrio più fragile rispetto a pochi mesi fa: il ritorno dell’inflazione energetica, il secondo rialzo consecutivo dei tassi della Bce, rendimenti governativi ai massimi pluriennali e l’incertezza sul conflitto tra Stati Uniti e Iran hanno riportato il mercato obbligazionario europeo al centro dell’attenzione.