5 fattori che definiranno la performance nei prossimi mesi

Serie di PMI di luglio dell’Europa in uscita oggi: Servizi (stima 51,9 punti, da 52,8 di giugno) e Composito (stima 50,1 punti, da 50,9 di giugno) in uscita alle 10:00. Prezzi alla produzione dell’Europa di giugno alle 11:00 (stima -3,3%, da -4,2% di maggio).

Serie di PMI di luglio anche dagli Stati Uniti alle 15:45: Servizi (stima 56 punti, da 55,3 di giugno) e Composito (stima 55 punti, da 54,8 di giugno), mentre alle 16:00 è il turno dell’ISM non manifatturiero di luglio (stima 51,4 punti, da 48,8 di giugno).

Venerdì scorso il tasso di disoccupazione di luglio è salito al 4,3% (dal 4,1% di giugno) e l'occupazione non agricola è leggermente aumentata di 114k. Il numero di disoccupati è aumentato di 352k, arrivando a 7,2 milioni. I dati sono superiori a quelle di un anno fa. I dati confermano il forte raffreddamento del mercato del lavoro e sono in linea con quanto atteso dalla Fed. Considerato però che i dati del mercato del lavoro sono tardivi e non anticipatori del trend economico, occorre ora che la Fed agisca al più presto per scongiurare che l’economia scivoli verso un marcato rallentamento o peggio verso una recessione.

La tipica calma estiva non si è vista da nessuna parte sui mercati la scorsa settimana. L'ultima settimana di luglio è stata un turbine, piena di una raffica di resoconti sugli utili, tre riunioni delle banche centrali e dati chiave sul mercato del lavoro. A prima vista l'abbondanza di dati suggeriva diverse correnti incrociate. La Fed ha continuato a mantenere stabili i tassi anche se Powell ha riconosciuto i crescenti rischi per il mercato del lavoro. Gli utili aziendali stanno superando le stime, ma le azioni sono diminuite dall'inizio della stagione degli utili del secondo trimestre. Le preoccupazioni sulle prospettive di crescita hanno spinto un'inversione a U nella recente rotazione verso azioni cicliche e a piccola capitalizzazione, mentre i beniamini dell'intelligenza artificiale (IA) hanno sperimentato il loro più grande ritiro quest'anno.

Se tuttavia guardiamo meglio, vediamo diversi fattori che, crediamo, definiranno probabilmente la performance nei mesi e nei trimestri a venire. Tra questi:

l’inizio di un ciclo di allentamento della Fed è ormai in vista, mentre l’attenzione si sposta sui posti di lavoro. Dopo il ciclo di restrizione più aggressivo degli ultimi 40 anni e la seconda pausa più lunga della storia con tassi in territorio restrittivo (371 giorni dall'ultimo rialzo contro i 445 giorni del 2006-2007), la scorsa settimana la Fed ha inviato il segnale più chiaro che un nuovo ciclo di allentamento potrebbe essere dietro l'angolo. Negli ultimi due anni e mezzo, l'inflazione è stata l'unica politica guida in prima linea. Ma mentre la Fed si avvicina al raggiungimento della prima parte del suo mandato (prezzi stabili), sta diventando più sintonizzata sulla seconda (massima occupazione). La conclusione più importante, a nostro avviso, è che i dati sul lavoro potrebbero avere un ruolo altrettanto importante nel determinare le prossime mosse della Fed e della BOC quanto i dati sull'inflazione, se non addirittura maggiore.

Continua ad aumentare l’occupazione, ma il debole rapporto di luglio e la crescita della disoccupazione solleva interrogativi. Da diversi mesi ormai il mercato del lavoro statunitense si sta raffreddando, ma fino a questo punto questa decelerazione è stata semplicemente una normalizzazione da condizioni di surriscaldamento e, di conseguenza, è stata accolta con favore dai mercati. Come spesso menzionato dai partecipanti al mercato, le cattive notizie economiche sono state buone notizie per i mercati, segnalando che l'inflazione sarebbe scesa. Ma dopo una serie di dati deludenti questa settimana e un'inflazione più vicina all'obiettivo, questo mantra potrebbe cambiare, poiché gli investitori si chiedono se la Fed sia troppo in ritardo nel tagliare i tassi.

I titoli di Stato sono tornati e la più lunga inversione della storia potrebbe essere sul punto di concludersi. Da più di due anni, la curva dei rendimenti è invertita, il che significa che, a differenza della maggior parte delle volte nel corso di un tipico ciclo economico, i rendimenti delle obbligazioni a breve termine sono stati più alti di quelli delle obbligazioni a lungo termine. Una curva dei rendimenti invertita è stata storicamente un segnale negativo per i mercati finanziari perché rendimenti a breve termine più elevati aumentano i costi di prestito per consumatori e aziende, mentre rendimenti a lungo termine più bassi scoraggiano le banche dal prestare. È anche un segnale che la politica della banca centrale è eccessivamente restrittiva.

Con la Fed che accenna a un ridimensionamento della restrizione sui tassi di interesse e i dati della scorsa settimana che evidenziano rischi economici al ribasso, il mercato obbligazionario ha iniziato a prezzare un ciclo di allentamento più aggressivo, determinando un forte rally nei prezzi delle obbligazioni e un calo dei rendimenti.

Ribadiamo che sarebbe quindi opportuno sovrappesare leggermente la duration favorendo obbligazioni a medio e lungo termine (preferire i Treasury a sette-dieci anni rispetto a scadenze più lunghe). Anche se i tassi GIC e del mercato monetario rimarranno probabilmente interessanti da una prospettiva storica nel breve termine, i rendimenti scenderanno gradualmente man mano che la Fed comincerà a tagliare i tassi. Pertanto, ora è un buon momento per gli investitori di prendere nota del rischio di reinvestimento di avere un'allocazione sovrappesata alla liquidità durante un periodo di tassi in calo.

L’intelligenza artificiale è qui per restare, ma la tecnologia non è più l’unica opzione disponibile. Data la recente rotazione, questa settimana tutti gli occhi erano puntati sui titoli tecnologici a mega-cap, poiché quattro dei Magnificent 7 titoli hanno riportato utili (Microsoft, Meta, Amazon, Apple). I giganti della tecnologia hanno riportato una forte crescita, ma ciò non è stato sufficiente a spingere i prezzi più in alto per il gruppo, poiché l'asticella delle aspettative era alta. Pensiamo comunque che l'intelligenza artificiale sia pronta per una rapida crescita nei prossimi cinque o dieci anni e possa continuare a guidare gli utili per le aziende che stanno spendendo molto oggi per consentirne lo sviluppo. Tuttavia, ci sarà probabilmente un divario temporale tra quando si verificheranno i costi e quando le aziende potrebbero raccogliere i benefici dei loro investimenti.

Oltre alla tecnologia, le prospettive per gli utili rimangono positive, poiché la crescita degli utili dell'S&P 500 è sulla buona strada per accelerare dal 6% nel primo trimestre a circa l'11% nel secondo. Le maggiori sorprese al rialzo provengono da una combinazione di settori ciclici e difensivi, come la finanza e l'assistenza sanitaria, e meno dai settori in crescita. Questi cambiamenti sono coerenti con la nostra aspettativa che la leadership si amplierà man mano che ci avviciniamo all'inizio del ciclo di tagli dei tassi della Fed. Mentre affrontiamo questa fase di avversione al rischio, i settori difensivi che tendono a muoversi inversamente ai rendimenti obbligazionari potrebbero fornire stabilità al portafoglio. Più in generale, poiché il mercato rialzista continua con alcuni ostacoli lungo il percorso, pensiamo che la leadership sarà più equilibrata di quanto non sia stata nell'ultimo anno. Ci aspettiamo più avanti e indietro tra tecnologia, ciclici e difensivi, il che suggerisce che un'adeguata diversificazione farà molta strada nel resto dell'anno.

Il mercato rialzista probabilmente continuerà ma la volatilità è in forte aumento.

La volatilità è stata contenuta nella prima metà dell'anno, con l'indice VIX che si è attestato intorno a 14, ovvero il 30% al di sotto della sua media a lungo termine. Ma le prime settimane della seconda metà stanno trasmettendo un'atmosfera molto diversa. Giovedì scorso le azioni hanno registrato le maggiori oscillazioni intraday dalla fine del 2022. L'S&P 500 è salito dello 0,8% al mattino, ma poi è sceso fino al 2% al minimo prima di recuperare parte delle sue perdite a fine giornata, e le vendite sono continuate venerdì dopo il rapporto sull'occupazione. È un segno di condizioni più difficili in arrivo?

Le preoccupazioni che la Fed possa essere in ritardo tagliando i tassi troppo tardi, insieme all'incertezza legata alle elezioni negli Stati Uniti, possono essere catalizzatori di volatilità, soprattutto quando entriamo in una parte dell'anno stagionalmente più debole. Storicamente, il periodo di tre mesi tra agosto e ottobre è stato il peggiore per le azioni in termini di rendimenti più bassi e maggiore volatilità. Tornando al 1941, ogni volta che l'S&P 500 è salito del 10% o più nei primi sei mesi dell'anno, è salito in media del 7% nella seconda metà. E la percentuale di volte in cui i rendimenti sono stati positivi nella seconda metà dell'anno è stata quasi dell'80% rispetto al 66% per qualsiasi periodo dato. L'unica avvertenza è che le oscillazioni di prezzo nella seconda metà tendono a essere più profonde rispetto alla prima metà.

Da un punto di vista fondamentale, mentre vediamo un potenziale punto di svolta nella volatilità, non ci aspettiamo che le i recenti ribassi degli indici a breve termine (che senza dubbio sono scomodi) cambino la prospettiva relativamente positive. L'inflazione si sta avvicinando all'obiettivo, dando respiro alle banche centrali per iniziare a mollare i freni, l'economia continua a espandersi ma a un ritmo più lento, la produttività è in ripresa e gli utili aziendali sono in aumento. Di conseguenza, non crediamo che il mercato rialzista (iniziato nell'ottobre 2022) sia finito e useremmo qualsiasi pull back, come quello sperimentato la scorsa settimana, come opportunità per riequilibrare, diversificare e magari impiegare nuovo capitale.