Banche europee, ecco perché ora il mercato le guarda con occhi diversi

Per anni le banche europee hanno rappresentato il lato meno seducente dei mercati: troppo regolamentate, troppo frammentate, troppo lente. Necessarie, certo, ma raramente considerate interessanti. Negli ultimi cinque anni, però, questa percezione ha iniziato a cambiare. In modo silenzioso, ma molto concreto, le banche europee si sono affermate come una delle aree più solide del mercato. Come si legge nell'analisi a cura di Ruben Dalfovo, Investment Strategist di BG SAXO e Saxo Bank, a sostenerle è stata la riscoperta dei loro punti di forza più tradizionali: depositi stabili, una forte capacità distributiva, rendimenti sul capitale in miglioramento e modelli di business che, in un contesto di tassi non più compressi ai minimi, appaiono oggi più robusti e credibili.

Le notizie di questa settimana rafforzano ulteriormente questa narrativa. UniCredit sta intensificando la pressione su Commerzbank, mentre BNP Paribas punta con maggiore decisione sull’asset management dopo l’acquisizione di AXA Investment Managers. Operazioni diverse, osserva Dalfovo, ma accomunate dalla stessa ambizione: crescere in dimensione, ampliare la distribuzione e avere un controllo sempre più ampio sull’intera relazione con il cliente.

Fonte: Bloomberg e analisi di BGSAXO. Rendimento totale in valuta locale per l’indice SX7P European Banks, lo STOXX Europe 600 e l’MSCI World, e in USD per l’S&P 500. Performance a cinque anni.

La vicenda UniCredit-Commerzbank rappresenta la versione più diretta e senza fronzoli di questo tema. Come si legge nell'analisi di BG SAXO e Saxo Bank, UniCredit possiede ora il 26% di Commerzbank e detiene un ulteriore 4% tramite swap, ossia contratti derivati che in un secondo momento possono trasformarsi in azioni. La sua più recente offerta di scambio implica una valutazione di 30,8 euro per azione Commerzbank, appena il 4% sopra il prezzo di chiusura del 13 marzo 2026. Reuters ha riferito che UniCredit non si aspetta un’adesione particolarmente elevata e considera l’offerta anche come un modo per forzare l’apertura di un dialogo e guadagnare maggiore flessibilità. È proprio questo, secondo Dalfovo, a rendere la mossa così interessante. Non si tratta di romanticismo, ma di leva negoziale.

La resistenza conta quanto l’offerta stessa. Il governo tedesco possiede ancora il 12,7% di Commerzbank e il 16 marzo 2026 ha dichiarato che una scalata ostile sarebbe inaccettabile. Commerzbank, dal canto suo, continua a sostenere la propria strategia indipendente. L’Europa si ritrova quindi davanti a una contraddizione ormai familiare. I policymaker ripetono spesso di voler costruire banche continentali più forti, e la Bce ha più volte incoraggiato un maggiore consolidamento transfrontaliero, ma quando si presenta un’operazione concreta è ancora la politica nazionale a tirare il freno. In teoria l’Europa promuove l’integrazione, nella pratica, però, resta spesso ancorata alla logica dei confini nazionali.

Per gli investitori questo conta, spiega Dalfovo, perché la dimensione nel settore bancario non riguarda solo bilanci più grandi. Riguarda anche gli investimenti in tecnologia, i costi di compliance, l’ampiezza dell’offerta di prodotti e la capacità di servire i clienti lungo tutta la catena del valore, dal credito ai pagamenti, dal trade finance alla gestione della ricchezza. In un mercato caratterizzato da una regolamentazione pesante e da una crescita moderata, puntualizza Dalfovo, la maggiore dimensione può diventare uno strumento per proteggere i margini tanto quanto un motore di crescita.

BNP Paribas racconta la stessa storia, ma con un taglio più raffinato. L’acquisizione di AXA Investment Managers si è chiusa il 1° luglio 2025 e ora la banca afferma che la propria divisione di asset management punta a raddoppiare l’utile ante imposte entro il 2030. La divisione ha oltre 1,6 trilioni di euro di masse in gestione e punta a circa 350 miliardi di euro di raccolta netta cumulata entro il 2030.

Questo è importante per Dalfovo perché la banca universale di oggi non è più soltanto un istituto che concede credito e aspetta di incassare margini di interesse. Certo, i depositi restano centrali, ma contano anche il conto di risparmio, la gestione previdenziale, i servizi assicurativi, l’offerta di ETF, i prodotti di private markets e le commissioni generate dalla consulenza. In parole semplici, spiega Dalfovo, le banche stanno cercando di guadagnare da un numero sempre più ampio di componenti del portafoglio del cliente, senza dipendere in modo così marcato dal livello dei tassi di interesse in un determinato anno. Questo, in genere, rende gli utili più stabili e il modello di business più resiliente anche quando i mercati diventano più irregolari e difficili da interpretare.

È anche per questo che, sottolinea Dalfovo, la tradizionale distinzione tra banche e asset manager appare oggi meno marcata. BNP non guarda al passato, ma punta a rafforzare la distribuzione, aumentare la stabilità delle masse gestite e consolidare la propria posizione nel risparmio di lungo termine. È una forma di espansione bancaria molto più moderna rispetto alla semplice apertura di nuove filiali nel quartiere accanto.

Anche il contesto generale gioca a favore di questa lettura. Come si legge nel report di BG SAXO e Saxo Bank, le tensioni emerse nel private credit cominciano a farsi sentire anche a Wall Street, dove si osservano criteri di finanziamento più severi, limiti ai riscatti in alcuni fondi e una crescente attenzione ai rischi legati a valutazioni, trasparenza e qualità dei debitori più vulnerabili. Secondo dati di Moody’s citati da Reuters, a metà del 2025 le banche avevano oltre 925 miliardi di dollari tra esposizioni dirette e impegni verso società riconducibili al private credit e al private equity. Nello stesso tempo, Reuters ha sottolineato che l’intelligenza artificiale sta complicando le operazioni di exit per le società software partecipate dal private equity, comprimendo le valutazioni e rendendo più difficile interpretare correttamente i modelli di business.

In questo contesto, puntualizza Dalfovo, il ruolo del fintech, cioè delle società che applicano la tecnologia ai servizi finanziari, rende il quadro ancora più interessante. Non siamo affatto di fronte a un settore in difficoltà o in ritirata: al contrario, continua a crescere e a guadagnare peso. Secondo Global Banking & Finance Review, Londra è diventata il principale hub fintech mondiale, superando San Francisco e New York, mentre tra il 2022 e il 2025 i finanziamenti alle aziende europee del settore hanno raggiunto livelli paragonabili a quelli statunitensi. Eppure il segnale più significativo arriva proprio dall’evoluzione di questi operatori: Revolut ha ottenuto una licenza bancaria completa nel Regno Unito, che le consente di offrire depositi protetti e di ampliare l’attività di lending. Il punto, secondo Dalfovo, non è che il fintech stia perdendo terreno, ma che una parte dei protagonisti più ambiziosi stia convergendo verso il modello bancario tradizionale, cercando non di evitarlo, bensì di reinterpretarlo in modo più efficiente e moderno.

Mettendo insieme tutti questi elementi, precisa Dalfovo, diventa più facile capire perché il modello della banca tradizionale stia tornando attraente. I depositi contano, così come contano la regolamentazione, la forza distributiva e la fiducia. Nulla di tutto questo ha un fascino particolarmente moderno, ma quando i mercati diventano più instabili sono proprio questi fattori a rivelarsi i più difficili da replicare.

Questa storia non è una parata trionfale senza ostacoli. Come si legge nel report di BG SAXO e Saxo Bank, la politica può ancora bloccare le principali fusioni transfrontaliere, come dimostra il caso Commerzbank. Il costo del credito può salire se l’economia europea dovesse rallentare. E le attività commissionali sono più stabili dei ricavi da trading, ma non sono immuni né alla volatilità dei mercati né a un indebolimento dell’attività dei clienti.

Esiste anche un rischio più sottile per Dalfovo: le banche potrebbero provare a diventare tutto insieme, finendo per accumulare complessità invece di rafforzare il focus strategico. I primi segnali di rischio sono piuttosto evidenti: un irrigidimento del fronte politico, un aumento degli accantonamenti per perdite su crediti, una raccolta netta più debole nelle attività di risparmio e ogni indicazione del fatto che le sinergie di integrazione restino confinate nelle presentazioni, anziché tradursi in benefici reali.

La bussola degli investitori delineata da BG SAXO e Saxo Bank è la seguente:

1. Osservare quali banche riescono a diversificare gli utili oltre il semplice business del credito e sanno spiegare con chiarezza questa combinazione.
2. Considerare la solidità dei depositi e l’ampiezza della distribuzione come veri vantaggi competitivi, e non come dettagli di contorno apparentemente noiosi.
3. Distinguere l’ambizione politica dalla reale fattibilità delle operazioni nelle fusioni bancarie transfrontaliere.
4. Seguire i punti in cui i modelli fintech stanno convergendo verso il banking, invece di limitarsi a considerarli soltanto in competizione con esso.

Il settore bancario europeo non sta tornando indietro, evidenzia Dalfovo, sta piuttosto recuperando spazio in segmenti della finanza che fino a poco tempo fa sembravano destinati a svilupparsi altrove. UniCredit lo sta facendo con una mossa molto esplicita, che rimette al centro il valore della dimensione. BNP Paribas segue una strada più graduale, ma con una logica altrettanto chiara: rafforzare il controllo sul risparmio, sulla consulenza e sulla distribuzione può rivelarsi ancora più strategico.

Nel frattempo, osserva Dalfovo, il private credit mostra crepe che fino a poco fa erano meno visibili, mentre il fintech assume tratti sempre più vicini a quelli delle banche tradizionali. Questo non significa che tutti gli operatori storici siano destinati a vincere, ma suggerisce che il vecchio modello di banca universale non stia affatto scomparendo. Al contrario, si sta trasformando per restare rilevante. E per un settore a lungo considerato poco dinamico, conclude Dalfovo, il paradosso è proprio questo: oggi alcune delle mosse strategiche più ambiziose arrivano proprio dagli attori che sembravano più solidi, prevedibili e meno inclini al cambiamento.