Difficile che la Fed tagli a gennaio

Si apre una settimana che vede in uscita dati importanti. Fra tutti, domani l’inflazione headline YoY di dicembre degli Stati Uniti, attesa stabile al +2,7%. Vedremo se anche gli altri dati sui prezzi (PCE, e inflazione core), potranno sostenere una tendenza al ribasso dei tassi da parte della Fed.

l dati sull'occupazione di dicembre non hanno fatto chiarezza su quali potrebbero essere le future mosse della Fed. Sono infatti stati appena abbastanza deboli da spingere le colombe a fare campagna per i tagli, ma anche abbastanza positivi da rendere i falchi dell'inflazione restii a correre in aiuto del mercato del lavoro.

I deboli dati sulle buste paga (+5.000 a dicembre, al di sotto delle previsioni di consenso e con una revisione netta rispetto ai due mesi precedenti di -76.000) sono stati compensati da un miglioramento del tasso di disoccupazione, sceso di un decimo dal 4,5% di novembre, rivisto al ribasso, al 4,4% di dicembre. La normalizzazione dei dati dopo la chiusura delle attività governative ha avuto un ruolo importante, poiché ha aggiunto ulteriore rumore di fondo all'indagine sulle famiglie di novembre. Nonostante questa sfumatura sul tasso di disoccupazione, si tratta di un classico dilemma per i responsabili delle politiche della Fed: gli indicatori del lavoro giustificano tagli ai tassi (anche se non completamente, visto che il tasso di disoccupazione medio degli ulti 30 anni è del 5,7%), mentre i dati sull'inflazione li costringono ancora a non farlo.

Il messaggio semplice del rapporto sull'occupazione di dicembre indica comunque che il mercato del lavoro è in via di indebolimento, e questo avvicinandoci alle elezioni di mid term non è mai un buon segnale. Escludiamo il settore sanitario (per lo più occupazioni strutturali) e consideriamo le assunzioni cicliche. Per circa un anno, questa categoria ha oscillato tra guadagni e perdite mensili, ma negli ultimi tre mesi ha perso posti di lavoro in media di circa 20.000 al mese. In breve, tutto il settore, al di fuori del settore sanitario, sta perdendo posti di lavoro in aggregato. Gli ultimi dati relativi alle assunzioni JOLTS lo confermano. Quindi sì, la Fed probabilmente manterrà i suoi impegni a gennaio, ma basandosi solo sul settore del lavoro (al netto del settore sanitario) si potrebbe sostenere che dovrebbe continuare a tagliare.

Se poi i tagli dei tassi siano la soluzione appropriata è tutto da discutere. Ma la Fed ha il compito di promuovere un contesto che contribuisca al raggiungimento della stabilità dei prezzi e della massima occupazione. Se la politica monetaria rimane almeno moderatamente restrittiva, come riteniamo, ciò offre ancora più motivi per propendere per un allentamento, anche se non crediamo in occasione della prossima riunione del FOMC del 28 gennaio. Un tasso di disoccupazione al 4,4% probabilmente impedisce alla Fed di tagliare i tassi nella prossima riunione ma si intensificano i segnali per cui potrebbe però tagliare di 25 bps a marzo (per ora solo il 27% dei trader si aspetta il taglio).

Cambiamo prospettiva e analizziamo il deficit commerciale, che ad ottobre si è ridotto di 30 miliardi di dollari. La riduzione tuttavia sovrastima l'impatto previsto sulla crescita del PIL reale nel quarto trimestre. La variazione riflette i trasferimenti di metalli preziosi trainati dagli investimenti, che non si tradurranno in un impulso alla crescita del quarto trimestre così significativo come suggeriscono i dati principali. Escludendo questo effetto, il saldo si è comunque ridotto, ma non nella stessa misura.

Resta da vedere quanto ulteriore adeguamento verrà apportato ai dazi. La questione più importante è come la Corte Suprema si pronuncerà sulla legittimità dell'amministrazione Trump nell'implementare un'ampia gamma di dazi ai sensi dell'International Emergency Economic Powers Act (IEEPA). Venerdì scorso non è infatti arrivata una decisione della Corte Suprema come ampiamente previsto, ma una potrebbe arrivare già questa settimana. Anche se la Corte annullasse i dazi, l'amministrazione ha comunque altre opzioni per reintrodurli, probabilmente mantenendoli in gran parte in vigore, prossimi ai livelli recenti di quest'anno.

Non dimentichiamo la geopolitica e in particolare l’intervento degli Stati Uniti in Venezuela. Analizziamolo da un punto di vista finanziario. Sebbene la situazione sia caratterizzata da forte incertezza, in particolare per quanto riguarda l'aspetto del regime politico venezuelano a breve termine e chi, in ultima analisi, determinerà il governo venezuelano a lungo termine, facciamo fatica a capire come, allo stato attuale della situazione, i mercati finanziari e i prezzi del petrolio possano risentirne materialmente nell'immediato.

Il debito sovrano venezuelano e il debito PDVSA, entrambi attualmente in default, sono stati tra gli asset con le migliori performance dall'insediamento dell'amministrazione Trump nel gennaio 2025. Quasi tutti gli asset dei mercati emergenti hanno registrato un rally lo scorso anno, ma il grado di sovraperformance degli asset venezuelani, a nostro avviso, deriva dal fatto che gli operatori di mercato stanno prezzando un crescente grado di fiducia in uno scenario di cambio di regime in Venezuela, in particolare da quando l'attività militare statunitense nella regione ha accelerato verso la fine dello scorso anno. La significativa sovraperformance dei prezzi degli asset venezuelani suggerisce che difficilmente gli operatori di mercato si sarebbero fatti cogliere impreparati dall'imminente scenario di cambio di regime, anche se questo scenario è ancora in fase iniziale e il futuro rimane tutt'altro che certo.

In tal senso, allo stato attuale delle cose, non prevediamo sconvolgimenti sostanziali o duraturi sui mercati finanziari, sulla base del fatto che i mercati potrebbero essere stati preparati a un cambio di regime. Questa teoria si estende alle macro classi di asset nei mercati emergenti e in America Latina, nonché ai prezzi del petrolio. Non vediamo quindi i gestori apportare modifiche a nessuna delle loro previsioni economiche relative ai mercati o globali a causa dei recenti sviluppi in Venezuela.

Da una prospettiva geopolitica, la deposizione di Maduro guidata dagli Stati Uniti dovrebbe esacerbare la frammentazione dell'economia globale e anche creare divisioni più profonde, e forse nuovi allineamenti, in tutta l'America Latina. Le prime risposte dei più alti livelli dei governi stranieri sembrano mostrare chiare divergenze nel livello di opposizione o sostegno alle dimissioni forzate di Maduro, in particolare in America Latina.

Le nazioni latinoamericane sono già divise tra un allineamento strategico con gli Stati Uniti e la scelta di legami più stretti con la Cina. A nostro avviso, la deposizione di Maduro guidata dagli Stati Uniti probabilmente approfondirà queste fratture e rafforzerà ulteriormente le alleanze strategiche (ad esempio, l'Argentina si trincera dietro gli Stati Uniti, il Nicaragua rimane inequivocabilmente allineato con la Cina). Forse più interessante è l'idea che alcuni paesi possano spostare la loro alleanza strategica dagli Stati Uniti alla Cina, e viceversa. I candidati a spostarsi verso la Cina sono Colombia e Brasile, che hanno già incontrato nuove tensioni con gli Stati Uniti negli ultimi 12 mesi, ma hanno anche visto i presidenti Petro e Lula condannare fermamente le azioni statunitensi in Venezuela. D'altro canto, il Cile attualmente appare allineato con la Cina. Tuttavia, il presidente eletto Kast ha espresso forti parole di sostegno alla deposizione di Maduro e un passaggio verso gli Stati Uniti potrebbe essere imminente.

Allo stesso tempo, anche se i paesi della regione dovessero iniziare a cambiare alleanze, è probabile che la tendenza generale al miglioramento del contesto di rischio politico in America Latina rimanga intatta. Il passaggio a piattaforme politiche conservative e alla disciplina fiscale ha portato ad una riduzione dei premi per il rischio politico in tutta la regione, e riteniamo che il Venezuela sia un caso unico nel suo genere, dove questa tendenza generale non verrà interrotta.

Tuttavia, qualora azioni simili, simili a quelle di deposizione, dovessero verificarsi in paesi della regione di importanza sistemica (Colombia e Messico), il profilo del rischio politico regionale potrebbe cambiare. Per ora, tuttavia, consideriamo il rischio politico in America Latina stabile e nella stessa situazione in cui si trovava prima dell'intervento statunitense in Venezuela.