Fed oggi: tassi fermi, mercati attenti al tono di Warsh

Giornata di medio-alto impatto sul fronte macro USA e europeo, dominata dalla decisione di politica monetaria della Fed e da alcuni indicatori di fiducia e attività in Europa, con il Budget britannico come elemento di contorno rilevante per i mercati continentali. Come dicevamo il focus assoluto è sulla riunione del FOMC, la cui decisione sui tassi dovrebbe essere di stabilità (i mercati prezzano una probabilità molto bassa di un rialzo al 9% secondo il FedWatch Tool), mentre le aspettative di movimento si spostano più avanti a dicembre.⁠

Oltre al tasso, saranno pubblicate le proiezioni economiche aggiornate (dot plot e Summary of Economic Projections) e seguirà la conferenza stampa. In un contesto in cui l’inflazione USA resta intorno al 3,7% e la crescita tiene meglio di altre economie avanzate, il linguaggio del comunicato e del presidente sarà decisivo. Un tono più “hawkish” (attenzione ai rischi inflazionistici residui) potrebbe rafforzare il dollaro e spingere i rendimenti, mentre un approccio più cauto, orientato alla stabilità del mercato del lavoro, potrebbe invece favorire asset rischiosi.

In Europa i dati di oggi sono meno “market-moving” rispetto alla decisione della Fed, ma offrono segnali utili sul clima di fiducia e sull’attività industriale, specie in Germania e Italia. In Germania è atteso l’indice GfK di fiducia dei consumatori di novembre, atteso -31 (contro -30,6 di ottobre). Un ulteriore deterioramento confermerebbe la debolezza della domanda interna nella locomotiva europea, già riflessa nei recenti IFO deboli. In Italia sono attese il fatturato dell’industria e prezzi alla produzione (PPI). Questi dati danno un’idea della tenuta del settore manifatturiero e delle pressioni sui costi, rilevanti in un contesto di inflazione europea ancora elevata (intorno al 3,8%).

È quindi una giornata “Fed-centrica” con contorno europeo di fiducia e attività. I mercati reagiranno soprattutto al tono della Fed e, in misura minore, ad eventuali sorprese negative sul GfK tedesco. I dati italiani e le scorte USA completeranno il quadro senza probabilmente essere i driver principali.

Nelle scorse settimane il petrolio Brent è risalito a circa 117 dollari al barile, il livello più alto da aprile. Ma i prezzi del petrolio raccontano solo una parte della storia di come si è evoluto lo shock energetico. L'interruzione iniziale si è concentrata sull'offerta di greggio, ma le spedizioni riorganizzate, le scorte e le riserve strategiche hanno contribuito ad assorbire gran parte dello shock. Ora la scarsità si è spostata a valle. Anche se le forniture di greggio si stanno riprendendo, i colli di bottiglia nella raffinazione e nel trasporto marittimo hanno spinto il costo del carburante consegnato dal Medio Oriente all'Asia a più del doppio dei livelli prebellici. Questo aiuta a spiegare perché le azioni delle raffinerie sono balzate di circa il 160% quest'anno, mentre quelle degli operatori di petroliere sono aumentate del 120%. Entrambe hanno superato di gran lunga il guadagno del 40% dei principali produttori di petrolio e gas, anche se il settore energetico è diventato il settore con le migliori performance a livello globale. Ma dopo tali forti rialzi, la capacità di questi titoli di crescere ulteriormente dipenderà da quali colli di bottiglia persisteranno, anche se il conflitto dovesse finire.

La crescita economia globale si è mantenuta stabile grazie ai forti investimenti nell'intelligenza artificiale e alla spesa pubblica. Gran parte dello shock inflazionistico iniziale si riflette già in buona parte nell'inflazione complessiva, ma l'aumento dei costi dei carburanti sta iniziando a incidere su alcune voci dell'inflazione di base. Come abbiamo già osservato più volte, lo shock energetico ha effetti disomogenei. Stimiamo infatti che abbia ridotto il PIL di circa lo 0,5% in Europa, rispetto a solo lo 0,1% negli Stati Uniti. E queste differenze potrebbero accentuarsi ulteriormente.

L'Europa appare particolarmente vulnerabile, con le scorte di gas naturale intorno al 75% – il livello stagionale più basso da quando sono iniziate le rilevazioni nel 2011 – mentre le interruzioni nelle forniture di gas naturale liquefatto complicano gli sforzi per ricostituire le riserve. Un inverno più freddo potrebbe spingere al rialzo i prezzi dell'energia in Europa, già aumentati del 170% quest'anno. Gli Stati Uniti sono meglio protetti in quanto esportatori netti di energia, mentre le forti esportazioni tecnologiche hanno attutito l'impatto dell'aumento dei costi di importazione sull'Asia. L'impatto disomogeneo dello shock sta accelerando gli sforzi per rafforzare la resilienza e la sicurezza energetica.

Questo sta creando nuove opportunità di investimento, ma ha un costo. La megaforza della frammentazione geopolitica che abbiamo a lungo descritto in passato rafforza questo cambiamento, aumentando il valore delle infrastrutture che proteggono da futuri shock. Gli importatori di energia stanno diversificando sia le fonti di approvvigionamento di combustibili tradizionali sia l'elettrificazione, sottolineando la megaforza della transizione energetica e della resilienza. Gli esportatori, compresi quelli del Medio Oriente, stanno investendo in rotte alternative per aggirare i punti critici più vulnerabili. Riteniamo che si tratti di un cambiamento strutturale che potrebbe sopravvivere al conflitto. Tuttavia, la costruzione di queste infrastrutture di emergenza richiede investimenti importanti, che potrebbero intensificare la competizione per i capitali e esercitare ulteriore pressione al rialzo sui rendimenti dei titoli di Stato.

Privilegiamo le opportunità in cui i vincoli energetici e i margini di profitto appaiono solidi e le valutazioni rimangono interessanti. Per ora, le attuali esposizioni azionarie nel settore energetico potrebbero generare solidi utili, dato che i prezzi del petrolio e i margini di raffinazione rimangono elevati. Tuttavia, dopo il rally petrolifero di quest'anno, vediamo anche opportunità in alcune utility statunitensi ed europee colpite dall'aumento dei rendimenti obbligazionari. Nel settore obbligazionario, i rendimenti più elevati supportano il recente upgrade sui titoli del Tesoro statunitensi degli analisti che preferiscono le obbligazioni a breve termine per generare reddito, poiché la crescente attenzione agli investimenti nella sicurezza energetica potrebbe aumentare la concorrenza per i capitali e spingere al rialzo i rendimenti a lungo termine.

Lo shock energetico in Medio Oriente sta mettendo in luce vincoli a lungo termine che potrebbero persistere anche dopo la fine del conflitto. Privilegiamo quindi un'esposizione selettiva alle infrastrutture energetiche e ai rendimenti a breve termine rispetto a scommesse generalizzate sui mercati.