Gli investitori continueranno a richiedere debito USA?

Settimana densa di spunti macro e decisiva per i mercati. Si comincia oggi con l’Empire State Manufacturing, produzione industriale e capacity utilization di maggio degli Stati Uniti, mentre domani sono attesi le housing starts, i building permits e gli import prices. Questi indicatori arrivano alla vigilia del meeting FOMC del 16-17 giugno, il primo guidato dal nuovo presidente Kevin Warsh. Dati forti sull’attività manifatturiera, housing e consumi rafforzerebbero l’outlook di inflazione persistente (soprattutto con pressioni energetiche), riducendo le aspettative di tagli e alimentando ipotesi di rialzi dei tassi entro fine 2026. I mercati si aspettano tassi fermi (attualmente 3,50 - 3,75%). Occorrerò quindi porre la massima attenzione al tono di Warsh, al dot plot e alle proiezioni: uno shift verso neutralità o bias hawkish potrebbe rafforzare il dollaro, pesare su bond (rendimenti in salita) e creare volatilità sulle azioni.

Mix di dati interessanti venerdì scorso, sia dagli USA che dall’Europa, che danno un quadro abbastanza chiaro di due economie che tengono ma con qualche crepa visibile. Negli Stati Uniti lo University of Michigan Consumer Sentiment preliminare di giugno ha sorpreso positivamente, salendo a 48.9 punti contro un consensus di 46 punti e dal minimo storico recente di 44.8 di maggio. Un rimbalzo di quasi 4 punti, guidato soprattutto dal calo temporaneo dei prezzi della benzina all’inizio del mese. Le famiglie, specialmente quelle a reddito più basso che spendono di più sul pieno, hanno tirato un sospiro di sollievo. Anche le aspettative di inflazione a 5 anni sono scese al 3.4% dal 3.9%, segnale positivo. Però attenzione, il livello resta storicamente basso, quasi il 20% sotto l’anno scorso. Il consumatore americano è ancora preoccupato per i costi energetici, l’inflazione che non molla del tutto e le tensioni geopolitiche (soprattutto Medio Oriente). Insomma, un miglioramento ma niente di rivoluzionario. I consumi, che pesano il 70% del PIL, dovrebbero reggere, ma la cautela resta alta.

In Europa, Eurostat ha pubblicato i dati del Labour Force Survey del primo trimestre 2026. Il mercato del lavoro continua a mostrare resilienza, con il tasso di occupazione (20-64 anni) salito leggermente al 76.3% dal 76.2% del trimestre precedente. La disoccupazione è rimasta stabile su livelli bassi e il cosiddetto “labour market slack” (cioè chi vorrebbe lavorare ma non può o non cerca attivamente) è sceso ulteriormente. È un segnale di un’economia europea che, pur crescendo poco, continua a creare posti di lavoro e a tenere il mercato piuttosto tonico. L’Italia, tra l’altro, ha visto uno dei migliori miglioramenti dell’occupazione nel trimestre. I

In altre parole, gli USA mostrano un consumatore ancora sotto pressione ma che respira un po’ meglio grazie ai prezzi della benzina, mentre l’Europa conferma una tenuta solida sul fronte occupazionale. Due facce diverse della stessa medaglia, ovvero una resilienza con fragilità sottostanti. Mercati che probabilmente la prossima settimana prenderanno questi numeri con moderato ottimismo, ma senza esagerare.

Dall'inizio del conflitto USA/Iran il 28 febbraio scorso, il mercato è passato dallo scontare 2 o 3 tagli dei tassi quest'anno a prendere seriamente in considerazione la possibilità di un rialzo dei tassi. La direzione che prenderanno i tassi è importante non solo per le aree dell'economia sensibili ai tassi, come l'edilizia abitativa e le costruzioni, ma anche per il muro di debito del governo statunitense la cui scadenza è prevista per quest'anno e oltre. A causa del massiccio indebitamento dell'era pandemica a tassi di interesse prossimi allo zero, 9 trilioni di dollari di debito pubblico dovranno essere rifinanziati entro la fine dell'anno, ora a tassi più vicini al 3,5% - 4%.

Rifinanziare l'ampio debito in essere a tassi più elevati significa costi per interessi più alti, ben poco rassicurante quando gli Stati Uniti spendono già più in pagamenti di interessi che nella difesa nazionale. Allo stesso tempo, la preferenza del Tesoro statunitense per le emissioni a più breve termine suggerisce che le esigenze di rifinanziamento saranno probabilmente orientate al rialzo negli anni a venire. Al momento, il 22% del debito in essere è costituito da Treasury bill (con scadenza pari o inferiore a un anno). Mica poco.

L'andamento dell'inflazione resta un fattore chiave da monitorare con l'avvicinarsi dei mesi estivi. La buona notizia è che le aspettative di inflazione a lungo termine restano ben ancorate, moderandosi nelle ultime settimane fino ai livelli pre-bellici. Nel frattempo, il mercato obbligazionario potrebbe aver già svolto parte del lavoro più gravoso al posto della Fed. Alla fine di maggio Bloomberg Economics ha stimato che il movimento di circa 50 punti base del rendimento del Treasury decennale dall'inizio della guerra aveva determinato un inasprimento delle condizioni finanziarie equivalente a circa 75 pb di rialzi dei tassi.

La domanda più importante è se gli investitori continueranno a richiedere debito statunitense. La risposta, a nostro avviso, è ancora un netto sì. Infatti, nonostante tutta la volatilità e l'incertezza geopolitica dell'ultimo anno, la domanda di asset statunitensi è ben lungi dall'essere diminuita, grazie alla profondità dei suoi mercati finanziari, allo status di valuta di riserva del dollaro e a solidi fondamentali economici. Le partecipazioni estere in Treasury statunitensi, solo uno dei tanti fattori trainanti della domanda e hanno raggiunto il livello record di 9,5 trilioni di dollari nel primo trimestre, secondo il Tesoro statunitense.

Guardando al futuro, un cambiamento significativo nella politica monetaria della Fed (ad esempio, rialzi dei tassi rapidi e inattesi) sarebbe motivo di preoccupazione, non solo per la crescita ma anche per l'onere effettivo degli interessi sul debito in essere, che è rimasto relativamente stabile grazie al debito più vecchio a tassi più bassi. Questo non sembra tuttavia essere lo scenario di base di gran parte degli analisti che restano vigili sui dati relativi all'inflazione e al mercato del lavoro nei mesi a venire.

Per gli investitori, riteniamo che le aspettative sui tassi, potenzialmente in evoluzione, non fanno che rafforzare ulteriormente l'importanza della diversificazione tra le diverse classi di attività e al loro interno nei portafogli.