I mercati possono continuare a fare bene anche con una crescita in raffreddamento

Inflazione della Cina YoY di giugno in uscita oggi alle 3:30 (stima +0,4% contro +0,3% di maggio) e produzione industriale dell’Italia MoM di maggio alle 10:00 (stima +0,2% contro -1% di aprile).

Male venerdì scorso la produzione industriale della Germania di maggio (-2,5% contro +0,2% attesto e +0,1% di aprile), così come quella della Francia (-2,1% contro -0,6% atteso e +0,6% di aprile), segnali che l’economia delle due maggiori economie Europee è in fase di forte rallentamento e probabilmente trascinerà al ribasso anche quella dell’intera Eurozona.

In crescita la variazione occupati USA di giugno (206k contro 191k atteso e 218k di maggio), così come in crescita è risultata la disoccupazione di giugno (4,1% contro 4% atteso e di maggio). I dati, come vedremo in seguito, potrebbero essere letti in modo non negativo nella misura in cui contribuiscono alla disinflazione, mantenendo nel contempo il tasso di crescita del PIL positivo.

Ci sono altri segnali che comunque ci dicono che l’economia USA è in fase di rallentamento. I dati sui servizi ISM per esempio, che sono un indicatore chiave per le economie non manifatturiere negli Stati Uniti. A giugno, sia l'ISM Services è sceso sotto 50 punti, indicando una contrazione nelle economie non manifatturiere. Teniamo presente che le parti manifatturiere dell'economia sono state deboli per un po' di tempo. Mentre i consumatori avevano inizialmente speso di più in beni durante e dopo la pandemia, da allora le famiglie hanno spostato la loro spesa sui servizi, tra cui viaggi, tempo libero e ospitalità.

Pertanto il settore dei servizi è stato una fonte di forza, ma i dati ISM indicano che probabilmente inizia una fase di normalizzazione. I servizi, come sappiamo, sono un motore economico chiave dell’economia, contribuendo per circa il 70% al PIL. E a differenza del settore manifatturiero, i dati ISM sui servizi hanno retto meglio negli ultimi 18 mesi, poiché i consumatori hanno continuato ad acquistare esperienze. Sebbene la tendenza non sia ancora del tutto confermata, un rallentamento nell'economia dei servizi potrebbe tuttavia essere iniziato nelle ultime settimane, poiché molti consumatori hanno esaurito i risparmi in eccesso del periodo di pandemia e continuano a sentire il peso dei prezzi più alti.

Se la debolezza del trend dovesse continuare, crediamo che la crescita economica degli Stati Uniti sia destinata a raffreddarsi a livelli inferiori al trend dell'1,5%-2%, indicato come PIL potenziale. Infatti, il tracker del PIL della Fed di Atlanta indica che la crescita del PIL del secondo trimestre è in linea con l'1,5%, che seguirebbe un tasso di crescita annualizzato dell'1,4% nel primo trimestre. Sebbene ancora positivi, questi tassi di crescita sono ben al di sotto dei tassi di crescita trimestrali annualizzati medi del 3,2% dell'anno scorso e anche al di sotto delle previsioni della Fed di una crescita del 2,1% per il 2024.

E’ innegabile che il rallentamento sia in parte dovuto all'impatto dei tassi più elevati che ora si stanno manifestando nell'economia dei servizi. Ma una moderazione verso tassi di crescita economica al di sotto del trend verrebbe probabilmente ancora considerata un atterraggio morbido, il che sarebbe un risultato gradito per i mercati.

Allo stesso modo, il mercato del lavoro ha mostrato i primi segnali di raffreddamento da una posizione di relativa forza. Gli indicatori principali del mercato del lavoro, tra cui i posti vacanti, si sono indeboliti di recente. La scorsa settimana, abbiamo visto queste tendenze continuare, con i posti vacanti di maggio che si sono attestati quasi ai minimi dell'anno.

Anche il tasso di disoccupazione è salito a giugno al 4,1% (dal 4% di maggio). Ora è al livello più alto degli ultimi 26 mesi e al di sopra dell'ultima previsione della Fed di un tasso di disoccupazione del 4% nel 2024. Anche con questi movimenti al rialzo, tuttavia, la disoccupazione rimane comodamente al di sotto delle medie di lungo termine, rispettivamente oscillanti tra 5,5% e l'8,0%.

In generale, le dinamiche di domanda e offerta del mercato del lavoro sembrano ora essere in migliore equilibrio. L'offerta di lavoro è migliorata dopo la pandemia, con il ritorno dei lavoratori alla forza lavoro, come si vede nei crescenti trend di partecipazione alla forza lavoro. Anche l'immigrazione è stata una fonte di offerta nel mercato del lavoro negli ultimi anni. Tuttavia, l'immigrazione probabilmente rallenterà, spinta dai cambiamenti della politica, (vedi le prossime elezioni di novembre) esercitando una certa pressione al ribasso sull'offerta di lavoro.

Il lato positivo di un'economia e di un mercato del lavoro in raffreddamento è che anche l'inflazione potrebbe moderarsi. Sia nei dati ISM manifatturieri che nei dati dei servizi gli indici dei prezzi pagati, che sono spesso considerati indicatori anticipatori per l'inflazione di beni e servizi, sono scesi ai minimi degli ultimi mesi. Inoltre, il dato sulla crescita salariale nel rapporto sui posti di lavoro non agricoli è sceso dal 4,1% su base annua al 3,9%, il che spesso indica un'inflazione dei servizi più debole in arrivo.

I mercati monitoreranno attentamente i rapporti sull'inflazione dell'indice dei prezzi al consumo (CPI), atteso per giovedì prossimo al 3,1% (dal 3,3% di maggio), come altro segnale chiave che l'inflazione si sta muovendo nella giusta direzione.

Detto questo, vediamo che cosa significa per gli investitori. La storia ci insegna che i mercati possono continuare a fare bene in un contesto di crescita economica in raffreddamento ma comunque positiva, inflazione in moderazione e una banca centrale che potrebbe essere pronta a tagliare i tassi di interesse. Ciò è in parte dovuto al fatto che, nel tempo, tassi più bassi e inflazione più bassa possono portare ad un aumento dell'attività economica e a revisioni positive anche della crescita degli utili.

Da una prospettiva azionaria, con una crescita economica potenzialmente in calo, potremmo continuare a vedere le parti del mercato tecnologico (allargando comunque a tutto ciò che a queste ruota intorno) e di crescita delle mega-cap statunitensi, in particolare quelle che possono generare utili, continuare a performare bene. Le parti più cicliche del mercato, quei settori che hanno fatto leva sulla crescita economica, potrebbero non partecipare in modo così significativo, almeno finché la Fed non abbasserà i tassi per innescare una potenziale riaccelerazione dei consumi. Come sempre, non facciamoci spaventare dalle probabili e forse salutari correzioni che sempre avvengono in qualsiasi ciclo di mercato.

Nel mercato del reddito fisso, allungheremmo leggermente la duration verso i cinque anni ma sempre nell'ambito dell'investment grade, che riteniamo potrebbero avere buone performance man mano che la crescita economica si raffredda e i rendimenti si attenuano, e mentre si avvicina il taglio dei tassi.

Più in generale, mentre i rendimenti dei titoli di Stato a più lunga scadenza potrebbero scendere, la possibilità di un sostanziale ribasso da qui potrebbe essere limitata, in particolare dati gli elevati livelli di deficit e la Fed che indica il 2,5%-3% come obiettivo finale per il tasso dei fondi federali in questo ciclo. In questo contesto, continuiamo a vedere le obbligazioni come una fonte significativa di reddito per gli investitori a lungo termine.