Il contesto tra i più incerti della storia moderna

Si apre una settimana densa di dati USA. Oggi vedremo i factory orders, martedì trade balance, JOLTS e ISM Services PMI (importante per confermare la resilienza del terziario). Mercoledì ADP private payrolls, giovedì produttività e claims, venerdì report occupazionale completo (Nonfarm Payrolls aprile). Il mercato sembra prezzare un mercato del lavoro solido ma non surriscaldato. Dati deboli rafforzerebbero le aspettative di taglio Fed (probabile entro estate), supportando tech e growth. Dati forti, invece, potrebbero far salire i rendimenti e pesare su multipli azionari. L’earnings season in corso (con focus AI) resta il driver principale per Wall Street.

Per quanto riguarda l’Europa, l’agenda dei dati è più leggera. Oggi ci sarà l’Euro gruppo che vede gli interventi della Lagarde e di altri banchieri centrali, mentre giovedì vedremo i dati sul retail sales e la produzione industriale. L’attenzione degli investitori è sulla crescita moderata e sull’inflazione in discesa, che lascerebbe spazio alla BCE per un approccio accomodante.

Credo che nessuno possa mettere in dubbio che l'incertezza sia una caratteristica distintiva dell'attuale panorama degli investimenti. Il rischio geopolitico incombe, i prezzi del petrolio rimangono volatili, le elezioni di metà mandato si avvicinano rapidamente, le prospettive sulla politica della Federal Reserve (Fed) sono sempre più nebulose e gli interrogativi sul potere dirompente dell'intelligenza artificiale (IA) continuano a evolversi.

Secondo alcuni parametri, il contesto odierno si colloca tra i più incerti della storia moderna. Finora, nel 2026, l'indice di incertezza della politica economica statunitense (U.S. Economic Policy Uncertainty Index) è stato superiore a 300 — ovvero 2,5 volte la sua media storica — per circa il 66% del tempo. Per dare un'idea, dal 1985 tale indice ha superato questa soglia solo nel 4% circa dei casi. Il Caldara-Iacoviello Geopolitical Risk Index, che misura gli eventi geopolitici avversi, è balzato ben oltre la sua media storica nel primo trimestre. Inoltre, il Council on Foreign Relations riferisce che il numero di conflitti armati globali è attualmente il più alto dalla fine della seconda guerra mondiale.

Eppure in questo contesto i mercati azionari hanno mostrato una straordinaria resilienza. L'S&P 500 è recentemente rimbalzato dai margini di una correzione in soli 11 giorni, azzerando un ribasso (drawdown) del 9-10% e raggiungendo un nuovo massimo storico sopra la fatidica soglia dei 7.000 punti. Nello stesso periodo, l'indice NASDAQ Composite, a forte componente tecnologica, è balzato di un incredibile 15,5%. Per entrambi gli indici, si è trattato del miglior intervallo di 11 giorni dal marzo 2022. Nel frattempo, l'indice di volatilità (VIX) del Chicago Board Options Exchange (CBOE) — spesso definito l'indice della paura del mercato — è sceso rapidamente dal picco di 31,1 di fine marzo a un livello inferiore a 20,0, tornando vicino ai valori precedenti all'escalation in Iran.

Con le tensioni geopolitiche non ancora risolte e i rischi legati all'attualità sempre latenti, è lecito chiedersi perché i mercati azionari abbiano ripreso la loro ascesa. La risposta è complessa. In primo luogo, è importante notare che questo schema non è privo di precedenti. Storicamente, i periodi di elevata incertezza hanno teso a coincidere con forti rendimenti azionari prospettici. Dal 1985, quando la media mobile a sette giorni dell'indice di incertezza della politica economica statunitense ha superato quota 300, l'S&P 500 ha generato rendimenti medi di prezzo di circa il 15% nei sei mesi successivi e del 29% nei 12 mesi successivi. Valori ben al di sopra dei rendimenti osservati dopo periodi di minore incertezza.

Vi sono alcuni fattori che aiutano a spiegare questa dinamica controintuitiva. Livelli elevati di incertezza spesso coincidono con un posizionamento più cauto da parte degli investitori e quindi una loro maggiore liquidità e reazione ad ogni ulteriore notizia positiva. Alcuni di questi indicatori contrarian si sono accentuati nelle settimane precedenti il recente rally azionario, favorendo il recupero delle quotazioni.

All'inizio di aprile i livelli di liquidità dei gestori di fondi erano al punto più alto dal maggio 2025, mentre il sentiment era al livello più ribassista (bearish) dal giugno 2025. Il rally è arrivato anche sulla scia di una significativa compressione delle valutazioni, con il rapporto prezzo-utili prospettico (forward price-to-earnings) dell'S&P 500 sceso brevemente sotto 20,0x a fine marzo, rappresentando potenzialmente un punto d'ingresso interessante per chi cercava di impiegare la liquidità in eccesso (dry powder).

Allo stesso tempo, l'odierna resilienza del mercato azionario riflette la solidità dei fondamentali sottostanti. Anche in presenza di un'incertezza incessante e di un persistente rischio legato alle notizie d'attualità (headline risk), i dati economici e sugli utili "reali" (hard data) rimangono ampiamente positivi. L'inizio della stagione delle trimestrali è stato incoraggiante, con l'S&P 500 sulla buona strada per il sesto trimestre consecutivo di crescita a doppia cifra degli utili per azione su base annua e un'espansione dell'EPS di circa il 18,5% su base annua per l'intero 2026. I margini rimangono solidi e si prevede che la forza degli utili si estenderà a vari settori. È importante notare che, finora, le previsioni future (forward guidance) sono rimaste relativamente indenni dal recente conflitto. Secondo FactSet, le stime sugli utili per l'S&P 500 sono state effettivamente riviste al rialzo a partire dal 31 marzo.

Anche il contesto macroeconomico rimane favorevole. Le richieste settimanali di sussidi di disoccupazione continuano a gravitare intorno a quota 200.000, vicino ai minimi di più anni. L'economia statunitense ha creato 178.000 posti di lavoro a marzo, un dato superiore alle stime, mentre il tasso di disoccupazione è sceso al 4,3%. La spesa dei consumatori rimane polarizzata e biforcata, come abbiamo più volte messo in luce, ma complessivamente resiliente. I dati mostrano inoltre che la spesa totale con carte di debito e di credito, esclusa la benzina, ha registrato una crescita solida del 3,6% su base annua a marzo. Le vendite al dettaglio negli Stati Uniti raccontano una storia simile, doce il valore complessivo degli acquisti è aumentato dell'1,7% su base mensile (MoM) a marzo — il più grande incremento mensile dell'ultimo anno — a sottolineare che i consumatori hanno ancora i mezzi necessari per spendere. Le stime sul PIL degli Stati Uniti sono state leggermente ridotte da quando è iniziato il conflitto in Medio Oriente a fine marzo, ma il tracker GDPNow della Fed di Atlanta prevede ancora una crescita dell'1,2% nel primo trimestre.

Non c’è dubbio che i rischi siano aumentati notevolmente nelle ultime settimane con le prospettive che rimarranno probabilmente offuscate da diverse incognite per un certo periodo. Ciononostante, l’andamento recente dei mercati suggerisce che l'incertezza, da sola, non sia sufficiente a far deragliare il mercato rialzista secolare. In un mondo in cui l'incertezza è diventata la nuova normalità, restare ancorati ai fondamentali può rappresentare una strategia valida per gli investitori a lungo termine.