Il mercato sta ignorando i rischi derivanti dall'attuale conflitto geopolitico?

Non ci sono dati “game changer” come il Nonfarm Payrolls attesi per oggi, ma l’insieme di housing, lavoro e sentiment manifatturiero darà un buon polso sullo stato attuale dell’economia USA. Complessivamente, un set di dati che aiuterà a capire se l’economia americana mantiene slancio nel secondo trimestre o mostra segni più evidenti di decelerazione

Vedremo il PMI S&P Global di maggio che, dopo il solido manufacturing di aprile (54,5 punti), sono attesi confermare la resilienza del settore manifatturiero nonostante i dazi e le incertezze geopolitiche. Sotto i riflettori anche il PMI Services: un dato sopra 51 punti confermerebbe che l’economia USA continua a crescere grazie al terziario, compensando eventuali debolezze manifatturiere.

Anche le Initial Jobless Claims settimanali restano un indicatore chiave della salute del mercato del lavoro. Stabili intorno ai 210-220k segnalerebbero che il rallentamento è graduale e non preoccupante per la Fed.

Attese anche per il Philadelphia Fed Manufacturing Index di maggio, che fornirà un’istantanea regionale. Un calo sotto i 20 punti indicherebbe un raffreddamento del settore manifatturiero nel Nord-Est.

Per i mercati, PMI forti potrebbero rafforzare il dollaro e spingere i rendimenti al rialzo, mentre dati deboli sul lavoro o housing favorirebbero aspettative di taglio tassi più aggressive. In un contesto di inflazione ancora “sticky” e politica fiscale espansiva, questi numeri saranno letti con attenzione per valutare la probabilità di un soft landing.

Nelle ultime settimane, una domanda frequente è se il mercato stia semplicemente ignorando i rischi derivanti dall'attuale conflitto geopolitico, soprattutto alla luce dell'impennata dei prezzi del petrolio che ha spinto al rialzo le pressioni inflazionistiche. La nostra risposta è sì, ma solo a livello di indice. Se si guarda più a fondo, il messaggio del mercato è molto più sfumato e si inserisce in un tema più ampio che stiamo evidenziando da tempo: l'economia e i mercati hanno continuato a crescere negli ultimi anni, ma non in modo uniforme e omogeneo.

L'economia statunitense, al contrario, rimane fortemente divisa (biforcuta), con la linea di demarcazione ancora in gran parte determinata dalla sensibilità all'aumento dei tassi di interesse. Continuiamo a osservare questa spaccatura tra famiglie, settori e industrie. Come abbiamo già avuto modo di notare, i consumatori con redditi più elevati si sono generalmente trovati in una situazione migliore rispetto alle famiglie con redditi più bassi, beneficiando dell'effetto ricchezza derivante dall'aumento dei prezzi azionari e dall'assenza di debiti a tasso variabile.

La stessa divisione è evidente nel settore immobiliare, manifatturiero e persino nelle piccole imprese, che hanno risentito dell'aumento dei costi di finanziamento. Questa dicotomia è stata chiaramente illustrata dal rapporto preliminare sul sentiment dei consumatori dell'Università del Michigan, pubblicato all'inizio di maggio. Mentre il sentiment generale dei consumatori ha toccato un minimo storico di 48,2 – a causa delle preoccupazioni quotidiane per i prezzi della benzina e i dazi – l'investimento mediano in borsa degli intervistati ha raggiunto il massimo storico di 311.218 dollari. È un quadro chiaro di un'economia in cui i consumatori comuni risentono dell'impatto dei costi immediati, mentre la ricchezza investita continua a crescere.

I recenti dati economici hanno continuato a delineare un quadro degli impatti dell'aumento dei tassi di interesse, nonché dei rischi derivanti dall'attuale conflitto in Iran. Le vendite di case esistenti ad aprile, ad un tasso annuo destagionalizzato di 4,02 milioni, sono significativamente inferiori ai 6,43 milioni registrati a gennaio 2022, prima che la Fed aumentasse i tassi. In quel periodo, il tasso ipotecario fisso a 30 anni è passato dal 3,7% a un picco dell'8,09% a ottobre 2023, prima di scendere al 6,10% all'inizio di marzo. Da allora, è risalito al 6,46%.

Allo stesso modo, il recente indice della produzione manifatturiera statunitense rimane al di sotto del livello di marzo 2022, nonostante un recente miglioramento. Infine, l'indice di ottimismo delle piccole imprese della National Federation of Independent Business (NFIB), un sottoinsieme di imprese americane altamente sensibile alle variazioni dei tassi di interesse, è rimasto stabile per il secondo mese consecutivo (al di sotto della sua media cinquantennale di 98) dopo aver trascorso gran parte del periodo da novembre 2024 al di sopra di tale valore.

Nonostante queste sacche di debolezza, l'economia è stata sostenuta da due importanti fattori: una spesa resiliente da parte delle famiglie ad alto reddito e una potente ondata di investimenti legati all'intelligenza artificiale (IA). Questa stessa dinamica ha influenzato i rendimenti del mercato azionario. La leadership all'interno dell'indice S&P 500 è stata insolitamente ristretta negli ultimi anni, concentrata in molte delle aziende più strettamente legate allo sviluppo dell'IA e meno sensibili al rallentamento economico o all'aumento dei tassi di interesse. Negli ultimi tre anni, solo il 29%, il 28% e il 31% delle aziende dell'indice ha sovraperformato il benchmark stesso, contro una media storica del 48% che risale al 1973. Periodi di leadership di mercato così ristretti sono stati rari, con la fine degli anni '90 che rappresenta uno dei paralleli storici più evidenti.

Nei cicli passati, i mercati insolitamente ristretti si sono poi ampliati man mano che i benefici delle principali innovazioni si diffondevano oltre i primi vincitori. Continuiamo a credere che l'intelligenza artificiale seguirà un percorso simile nel tempo. Più recentemente, questo potenziale ampliamento ha iniziato a manifestarsi grazie al calo dei tassi di interesse, che ha offerto sollievo a settori dell'economia che erano stati sotto pressione. A seguito dell'ultima ondata di tagli dei tassi da parte della Fed, iniziata a settembre 2025, i rendimenti dei titoli del Tesoro sono diminuiti lungo tutta la curva. Con tassi più bassi e la speranza di ulteriori tagli, la leadership di mercato si è ampliata a partire da fine ottobre fino al 27 febbraio. In quel periodo, i titoli a piccola e media capitalizzazione sono cresciuti di quasi il 10% ciascuno, mentre l'indice S&P 500 ponderato per la capitalizzazione di mercato è aumentato solo dello 0,24%, appesantito dalle perdite dei "Magnifici Sette" e dei titoli tecnologici. Tuttavia, con un solido 68% dei titoli che ha sovraperformato l'indice S&P 500, quest'ultimo ponderato in modo uniforme è cresciuto del 9,4% nello stesso periodo. In parole semplici, il mercato si è allontanato dal tema dominante legato all'intelligenza artificiale, anticipando un'espansione economica sostenuta da tassi più bassi e stimoli fiscali.

Tuttavia, dall'inizio del conflitto in Medio Oriente, il 28 febbraio, l'indice S&P 500 ha continuato a salire, con un incremento dell'8,16%. Questo ha portato molti a concludere che gli investitori stiano semplicemente ignorando i rischi. Noi la interpretiamo diversamente. L'indice è in rialzo, ma la crescita si è nuovamente ridotta, sempre più legata alla convinzione che le aziende del settore dell'intelligenza artificiale siano relativamente al riparo sia dal rallentamento economico che dall'aumento dei tassi di interesse. Solo il 24% delle società incluse nell'indice ha sovraperformato l'S&P 500 dall'inizio del conflitto, mentre circa il 60% ha registrato rendimenti negativi. A nostro avviso, questo mercato riflette le crescenti preoccupazioni per l'economia, ma anziché allontanarsi dai mercati azionari, si sta riconcentrando su un tema che, secondo la maggior parte degli analisti, continuerà inalterato nonostante i rischi crescenti.

Questo lascia il mercato in una posizione familiare ma pur sempre scomoda. Finché la spesa per l'IA rimarrà elevata, la leadership ristretta potrà continuare per un certo periodo. Ma la questione più importante è se l'inflazione e i tassi di interesse consentiranno a questa dinamica di persistere. Le ultime settimane hanno evidenziato la difficoltà quando i mercati azionari hanno registrato una correzione generalizzata a seguito dell'aumento dei tassi di interesse a lungo termine, inclusi i rendimenti dei titoli del Tesoro e i tassi sui mutui. Il rendimento dei titoli del Tesoro a 10 anni ha superato il 4,5% per la prima volta da giugno 2025, chiudendo la settimana al 4,59% rispetto al minimo pre-bellico del 3,94%. Il rendimento a due anni è salito al 4,08%, in forte rialzo rispetto al 3,37% del 27 febbraio, mentre il rendimento dei titoli del Tesoro a 30 anni ha chiuso al 5,127%, il livello più alto dalla metà del 2007. Non si tratta di una situazione che riguarda solo gli Stati Uniti, poiché i rendimenti obbligazionari nel Regno Unito e in Giappone si sono avvicinati ai massimi pluriennali, con il rendimento dei titoli del Tesoro giapponesi a 10 anni che ha registrato la scorsa settimana la chiusura più alta dal 1997.

In questo contesto, l'arrivo del nuovo presidente della Fed, Kevin Warsh, aggiunge un ulteriore elemento di incertezza, poiché le speranze di un taglio immediato dei tassi sembrano essere state accantonate in seguito ai recenti dati sull'inflazione. Sebbene permangano dei rischi nel breve termine, continuiamo a credere che la gestione migliore avvenga attraverso l'adesione a un piano finanziario ponderato e a un'allocazione patrimoniale diversificata, in linea con gli obiettivi a medio e lungo termine.

La storia insegna che i mercati ristretti finiscono per allargarsi e che la leadership cambia con l'evolversi dei cicli economici. Gli analisti continuano ad individuare opportunità in aree del mercato che oggi rimangono più economiche e meno favorite, anche se non escludiamo che il percorso verso una maggiore partecipazione potrebbe comportare delle battute d'arresto.