Il punto di Antonio Tognoli

PIL del 1Q22 della Germania in uscita oggi alle 8:00 (stima 0,2% contro -0,3% del 1Q21), ordini di beni durevoli USA MoM di aprile alle 14:30 (stima 0,6% contro 0,8% di marzo) e scorte di petrolio USA WoW alle 16:30 (stima 1,38 mln di barili contro -2,39 mln della scorsa settimana).

La BCE segue a ruota la FED sull’aumento dei tassi anche se lo farà con minore vigore. L’inflazione europea è infatti al momento inferiore a quella USA e ha caratteristiche diverse: meno da costi e molto più da domanda, sulla quale la politica monetaria ha più effetto. Luglio sembra ormai la data indicata per il primo rialzo, dopo oltre dieci anni di politica monetaria espansiva. La misura dovrebbe essere pari a 25 bp, nonostante la Lagarde in una intervista alla tv olandese non abbia escluso l’ipotesi di 50 bp, ricordando tuttavia che occorre essere graduali verso la normalizzazione per non frenare la crescita economica. La Lagarde ha tenuto inoltre a precisare che con il rialzo delle aspettative di inflazione l’aumento dei tassi non si configura come un inasprimento della politica monetaria, ma al contrario lasciarli invariati costituirebbe un allentamento non giustificato dai fondamentali economici. Non siamo d’accordo con la BCE, visto che i dati Europei mostrano un’economia in fase di rallentamento e non sicuramente il contrario. Ma soprattutto perché con i rialzi previsti entro settembre, finisce di fatto l’era dei tassi negativi e quindi delle politiche monetarie espansive. Occorreva inoltre mettere bene in chiaro se la BCE è disposta ad accettare una recessione pur di ridurre l’inflazione.

Il faro che guiderà le mosse della BCE sarà la crescita dei prezzi. Se questa dovesse rallentare e stabilizzarsi nel medio termine al 2%, i tassi di interesse convergeranno verso il tasso neutrale. Ma se l’inflazione dovesse essere persistente i tassi saranno aumentati in sequenza oltre il tasso neutrale. La scommessa della Lagarde è quella che la domanda torni ad allinearsi all’offerta senza generare pressione sui prezzi. Questo scenario implica però una normalizzazione degli shock sul lato dell’offerta che non dipende dalla scelte delle BCE e che, con una guerra in corso, difficilmente riusciamo a vedere. Secondo il nostro modello, la domanda potrebbe allinearsi all’offerta solo a seguito di una recessione compresa tra l’1,5 e il 3%. Diversamene dal collega Powell, la Lagarde giudica inoltre come sia troppo prematuro discutere di come le politiche di bilancio (leggi il reinvestimento flessibile del portafoglio Pepp) possano interagire con la normalizzazione della politica monetaria.

Non sappiamo dove saranno i tassi di interesse a fine settembre, ma sicuramente il loro livello sarà maggiore di quello attuale. Così come non sappiamo quale sarà la crescita del PIL nel terzo e quarto trimestre, ma sicuramente con tassi di interesse più elevati è difficile che sia maggiore di quella attuale. Quali sono quindi gli investimenti compatibili con il rischio attuale? La certezza è che il piano Next Generation Eu è partito e che dovrebbe privilegiare tutte quelle imprese che operano nel settore della digitalizzazione di prodotto e di processo, della cyber security, della trasmissione di dati su rete fissa o mobile. Ma anche tutte le imprese che operano nella rivoluzione verde (che probabilmente vedranno pure aumentati gli investimenti), da quelle locali a quelli nazionali senza dimenticare tutte quelle che operano nel settore delle infrastrutture e della salute.