Il punto di Antonio Tognoli

PMI composito di maggio dell’Europa in uscita oggi alle 10:00 (stima 54,9 punti contro 55,8 di aprile), vendite dal dettaglio Europee MoM di aprile alle 11:00 (stima 0,4% contro -0,4% di marzo), tasso di disoccupazione USA di maggio alle 14:30 (stima 3,5% contro 3,6% di aprile), PMI compositi di maggio alle 15:30 (stima 53,8 punti contro 56,0 di aprile) e ISM non manifatturiero di maggio alle 16:00 (stima 56,4 punti contro 57,1 di aprile).

Che succede ai lavoratori USA? I dati relativi agli occupati ADP rilasciati ieri non sono sicuramente una bella notizia: 128k contro 300k stimati. E non è escluso che il dato sul tasso di occupazione di oggi possa essere peggiore delle attese degli analisti. Del resto non c’è da stupirsi più di tanto: se alzi i tassi di interesse e annunci ulteriori aumenti di 100 bp a breve, non puoi non aspettarti che l’economia non freni e gli occupati diminuiscono. Ma attenzione, gli effetti della lotta all’inflazione (leggi aumento dei tassi di interesse) non li abbiamo ancora di fatto visti e già siamo in frenata. Quelli a cui stiamo assistendo sono i primi effetti della flessione del potere d’acquisto dei salari. E se tanto mi da tanto. Chiuso l’unemployment gap dovuto alla pandemia, il tasso di disoccupazione staziona da un po’ di tempo nell’intorno del tasso naturale (stimato al 3,5% circa), confermando la flessione secolare del tasso di partecipazione al mercato del lavoro, sceso costantemente negli ultimi 20 anni dal 67,3% del 2000 al 61,8% del 2021. Inoltre, i salari negli ultimi 12 mesi sono cresciuti del 6,2% circa (calcolato utilizzando la parità del potere d’acquisto che tiene conto anche del costo della vita) e alla luce dell’inflazione che riduce il potere d’acquisto è prevedibile che le pressioni salariali si faranno sempre più concrete. Prendiamo per esempio il settore leisure and hospitality, particolarmente toccato dalla pandemia, dove oggi mancano all’appello oltre 1,3 milioni di posti di lavoro rispetto al 2019. Con la graduale riapertura delle attività e degli spostamenti delle persone, la domanda di lavoro molto forte potrà incontrare l’offerta solo a salari crescenti, contribuendo a mantenere viva l’inflazione. Un dato molto commentato sul mercato del lavoro americano è inoltre quello dei dimissionari: a fine 2021 il numero di coloro che hanno rassegnato le proprie dimissioni ha toccato un livello storicamente mai visto: 4 milioni di individui. Il dato potrebbe indicare un generale ottimismo da parte dei lavoratori sulla propria capacità di trovare un nuovo impiego, magari a condizioni migliori. Questo non significa tuttavia che tutti i lavoratori che hanno lasciato il proprio lavoro l’abbiano fatto perché siano sicuri di trovarne uno migliore. Nonostante i sussidi straordinari alla disoccupazione siano finiti a metà settembre dello scorso anno, in molti settori i salari continuano ad essere inferiori ai sussidi statali ed è evidente che i lavoratori preferiscono rifiutare l’impiego. Per convincere i potenziali lavoratori ad accettare le offerte, le società devono quindi offrire stipendi sempre più alti.

E’ importante sottolineare che l’inflazione negli USA non ha come causa principale il prezzo dell’energia (gli USA sono autosufficienti da un punto di vista energetico), quanto piuttosto la dinamica salariale che per effetto della struttura del mercato del lavoro reagisce velocemente alla domanda e all’offerta. L’inflazione che il mercato del lavoro è in grado di generare apre la strada ad una crescita dei prezzi di vendita di beni e servizi che a loro volta influiscono sui costi di produzione di altri beni e servizi influenzandosi reciprocamente. La soluzione per ridurre l’inflazione indotta dalla maggiore disponibilità salariale è quella di ridurre il loro potere d’acquisto, ma con le elezioni di midterm alle porte non credo che accadrà. Biden stesso rispondendo ad una domanda sulla mancanza di lavoratori ha suggerito una soluzione: pagateli di più. E’ sempre più difficile per la FED governare il sistema monetario avendo contemporaneamente come obiettivo la crescita economica, il controllo dei prezzi e l’occupazione. Il tutto pure con una guerra in corso.

In una fase di rialzo dei tassi progressiva come quella che ci attende (vedremo in che misura e quanti saranno), specialmente se il livello dei tassi di interesse reali è rimasto negativo a lungo, è opportuno prediligere nel portafoglio titoli di Stato USA con una bassa duration o con elevato flusso cedolare, allungando opportunisticamente la duration marginale in momenti di elevata volatilità. Da non sottovalutare infine gli inflation linked: non conosciamo il livello di inflazione tra un anno, ma sappiamo con certezza che sarà superiore a quello pre-Covid. Per quanto riguarda le azioni, sono da preferire i titoli di quelle aziende che sono in gradi di aumentare i prezzi finali di vendita ad un aumento dei costi. In altre parole quelle che, pur in presenza di inflazione, sono economicamente sostenibili.