L'attuale contesto macro non si preannuncia facile per l'esordio di Warsh

Non sono attesi oggi dati macro economico esplosivi, ma comunque alcuni numeri interessanti su cui vale la pena buttare l’occhio. Negli Stati Uniti usciranno la bilancia commerciale di aprile e le vendite di case esistenti di maggio. Sul fronte commerciale ci si aspetta un deficit ancora importante, ma probabilmente in leggero miglioramento rispetto al mese precedente. Sarebbe un segnale positivo, perché significa che gli USA stanno importando un po’ meno o esportando un po’ di più, e questo in genere piace al dollaro. Le vendite di case invece saranno un buon termometro dello stato di salute del mercato immobiliare americano. Con i tassi ancora alti, un dato solido dimostrerebbe che la domanda interna tiene, mentre un rallentamento farebbe suonare qualche campanello d’allarme sul possibile raffreddamento dell’economia.

In Europa (soprattutto Germania) arriveranno invece i dati di aprile su produzione industriale, export e bilancia commerciale. Dopo mesi piuttosto deludenti, gli investitori sperano di vedere qualche segnale di stabilizzazione del settore manifatturiero tedesco. Un recupero sarebbe benvenuto, perché l’Europa sta ancora faticando tra energia cara, incertezza geopolitica e una crescita del PIL piuttosto anemica.

Dati migliori delle attese potrebbero dare un po’ di ossigeno al sentiment risk-on, mentre sorprese negative rafforzerebbero l’idea che sia la Fed che la BCE dovranno tenere i tassi alti ancora per un bel po’.

Ieri i mercati hanno digerito i soliti dati macro di inizio settimana, senza grandi scossoni ma con qualche spunto interessante. Negli Stati Uniti l’attenzione è andata tutta sulle Consumer Inflation Expectations di maggio della Fed di NY. Le aspettative di inflazione a un anno sono scese leggermente al 3,5% dal 3,6% di aprile. Quelle a 3 e 5 anni invece sono rimaste stabili (rispettivamente 3,1% e 3,0%). In pratica, gli americani sembrano un filo più tranquilli sull’inflazione nel breve termine, nonostante le tensioni sui prezzi dell’energia. È un segnale moderatamente positivo, che un po’ raffredda le paure di un nuovo rialzo forte. Nel complesso, l’economia USA continua a mostrare quella resilienza che conosciamo, con i consumatori che non sembrano (per ora) perdere la bussola.

Nel 2026 il mercato del lavoro statunitense sembra abbia ha innestato una marcia in più. Le assunzioni, che lo scorso anno avevano subito un rallentamento quasi totale, hanno infatti registrato una forte accelerazione. Il solido rapporto sul lavoro della scorsa settimana ha indicato un aumento di 166.000 posti di lavoro nel settore privato nei primi tre mesi dell'anno, il dato migliore degli ultimi tre anni. Nei primi cinque mesi dell'anno, l'economia statunitense ha creato oltre mezzo milione di posti di lavoro, quasi il doppio rispetto ai 300.000 creati lo scorso anno.

La ripresa è stata favorita da un'espansione dell’occupazione in tutti i settori. Dei circa mezzo milione di posti di lavoro creati, circa uno su cinque proviene dal settore dei beni, grazie alle assunzioni nei settori delle costruzioni, della manifattura e dell'estrazione mineraria. Nel settore dei servizi, invece, abbiamo assistito a un aumento più diffuso dell'occupazione, in particolare nei servizi professionali, nel tempo libero/ospitalità, nei trasporti e nel commercio al dettaglio. È possibile che le assunzioni in vista dei Mondiali stiano contribuendo a incrementare questi numeri, soprattutto nel settore dell'ospitalità. Tuttavia, anche tenendo conto di questo fattore, negli ultimi mesi si è registrata una diversificazione delle assunzioni, il che dovrebbe infonderci maggiore fiducia nella solidità del miglioramento del mercato del lavoro.

Il miglioramento del mercato del lavoro giunge in un momento opportuno per i consumatori statunitensi. I redditi sono stati compressi dal recente aumento dei prezzi dell'energia, con un reddito disponibile in calo del 4% negli ultimi tre mesi su base annua. Sebbene l'effetto sulla spesa sia stato attenuato dai tagli fiscali e dalla riduzione dei risparmi, un miglioramento dell'occupazione contribuirebbe a rendere la spesa delle famiglie più sostenibile.

Nonostante la notizia apparentemente positiva, i mercati hanno subito un calo in seguito alla pubblicazione del rapporto sull'occupazione di venerdì, poiché gli investitori temono che un mercato del lavoro più forte possa spingere la Fed ad aumentare i tassi di interesse. Le quotazioni sui mercati monetari a breve termine sono coerenti con almeno un aumento di 25 bp entro la fine di quest'anno e un altro nel 2027.

È importante sottolineare che queste preoccupazioni non riflettono l'idea di un surriscaldamento dell'economia. Nonostante l'aumento delle assunzioni, il tasso di disoccupazione è rimasto stabile negli ultimi mesi e la crescita salariale si mantiene moderata. Un aumento dell'occupazione compreso tra 150.000 e 200.000 unità inizierebbe nel tempo a ridurre la sottoutilizzazione del mercato del lavoro, dato il contesto di immigrazione debole, ma a nostro avviso ci vorrà del tempo prima che ciò si concretizzi.

Al contrario, il mercato del lavoro non giustifica al momento politiche monetarie più accomodanti. Nel dicembre dello scorso anno, il presidente della Fed, Powell, ha commentato che tutti i membri del FOMC concordavano sul fatto che il mercato del lavoro si fosse indebolito e che sussistevano ulteriori rischi. Il che spiega perché la maggior parte dei membri prevedeva tagli dei tassi nel 2026. Mezzo milione di posti di lavoro dopo, questi rischi non si sono chiaramente concretizzati, mentre i rischi per l'inflazione sì.

Le speranze di un accordo di pace tra Stati Uniti e Iran, emerse alla fine della scorsa settimana, sono state nuovamente deluse, suscitando una certa delusione anche tra gli investitori. Il presidente Trump continua a segnalare che i negoziati sono ancora nelle fasi finali, ma i messaggi della leadership iraniana rimangono più pessimistici e nel corso dell'ultima settimana si sono verificati diversi scontri regionali. Il risultato è che lo Stretto di Hormuz rimane chiuso, estendendo lo shock ai mercati energetici globali e aumentando il rischio di un'impennata inflazionistica ancora più marcata. In questo contesto, non ci sorprende affatto che i mercati siano passati dal prezzare molteplici tagli dei tassi all'inizio dell'anno, a ipotizzare ora potenziali aumenti.

L'attuale contesto macroeconomico non si preannuncia facile per l'esordio di Warsh alla presidenza del FOMC, responsabile della definizione dei tassi di interesse. Sappiamo che Warsh, prima della sua conferma alla presidenza, si è espresso a favore di tassi di interesse più bassi, sostenendo che i guadagni di produttività derivanti dall'intelligenza artificiale si faranno sentire sull'inflazione nei prossimi anni. Tuttavia, al momento, i tagli dei tassi sembrano essere esclusi. Riteniamo invece che la questione cruciale per Warsh in vista della riunione di giugno sarà se si opporrà all'ipotesi di aumenti dei tassi di interesse. È possibile che alcuni membri del FOMC prevedano tassi di interesse più elevati nelle loro proiezioni aggiornate che saranno pubblicate in questa riunione, ed è probabile che il comitato comunichi anche, nel suo comunicato stampa, che la prossima mossa sui tassi potrebbe essere al rialzo.

Riteniamo che Warsh probabilmente offrirà un approccio equilibrato, sostenendo che la politica monetaria si trova attualmente in una buona posizione e segnalando di fatto che i tassi di interesse rimarranno invariati, per il momento. Il nuovo presidente potrebbe anche indicare la possibilità di rialzi qualora l'impennata dell'inflazione si rivelasse più ampia e persistente del previsto. Tuttavia, potrebbe anche attenuare questo messaggio manifestando il proprio sostegno a tagli dei tassi, qualora e quando l'inflazione dovesse rallentare.

Questo sarebbe coerente con la nostra attuale opinione sulla Fed. Prevediamo infatti che la banca centrale manterrà per il momento una politica monetaria invariata, ignorando di fatto un'impennata dell'inflazione causata dal prezzo del petrolio. Riteniamo che un aumento dei tassi sia possibile qualora le prospettive di inflazione dovessero ulteriormente peggiorare, ad esempio a causa di una chiusura più prolungata dello Stretto di Hormuz e di crescenti pressioni sui prezzi interni, ma la soglia per un tale inasprimento ci sembra ancora piuttosto lontana.

Che cosa significa tutto questo per gli investitori? A volte è importante prendere le distanze dalle reazioni quotidiane dei mercati per guardare al quadro generale. Il miglioramento del mercato del lavoro statunitense quest'anno è una buona notizia e crediamo che ponga solide basi per la crescita degli utili aziendali, soprattutto a fronte di shock come il recente aumento dei prezzi dell'energia.

Pertanto, non dovremmo soffermarci troppo sul calo iniziale dei mercati azionari dopo la pubblicazione dei dati sull'occupazione e dovremmo piuttosto considerare il rafforzamento del mercato del lavoro come un contesto favorevole per le azioni. Certo, tassi di interesse più elevati possono rappresentare una sfida per i mercati azionari, ma riteniamo che questo possa essere meno preoccupante se determinato da fondamentali economici in miglioramento.

In termini più concreti, questo contesto potrebbe anche favorire un ampliamento della leadership di mercato. I titoli legati all'intelligenza artificiale hanno chiaramente sovraperformato negli ultimi mesi, dopo che i solidi utili del primo trimestre hanno riacceso l'entusiasmo per il settore. Tuttavia, la scorsa settimana si sono manifestati segnali di cedimento in seguito ai risultati deludenti di Broadcom, e l'indice Nasdaq è crollato del 4% dopo la pubblicazione del rapporto sull'occupazione di venerdì.

Il miglioramento della crescita degli utili al di fuori del settore tecnologico, favorito da solidi fondamentali economici, potrebbe spingere gli investitori a diversificare il portafoglio, allontanandosi dai titoli tecnologici a grande capitalizzazione. Al contrario, probabilmente saremmo meno propensi a reagire impulsivamente nei mercati obbligazionari. Sebbene lo scenario base preveda che la Fed mantenga i tassi d'interesse invariati, riteniamo che i mercati dovrebbero prezzare un certo rischio di rialzi, data l'incertezza in Medio Oriente.

La buona notizia, a nostro avviso, è che rendimenti più elevati potrebbero offrire migliori opportunità di reddito per gli investitori, in base alla loro propensione al rischio, agli obiettivi di investimento e all'orizzonte temporale. Tuttavia, non prevediamo un significativo rialzo delle obbligazioni da qui a domani e, per il momento, crediamo che sia più vantaggioso puntare su scadenze brevi, considerando che il rendimento dei titoli del Tesoro statunitensi a 2 anni offre attualmente un guadagno di 50 punti base (0,5%) rispetto alla liquidità.