L'aumento dei rendimenti obbligazionari sta creando nuove opportunità di investimento

Settimana che si presenta particolarmente intensa sul fronte macroeconomico sia per gli Stati Uniti che per l’Europa. Al centro dell’attenzione ci saranno le decisioni di politica monetaria della Fed (mercoledì 28) e della BCE (giovedì 29), affiancate dalle stime preliminari del PIL USA del terzo trimestre e da una serie di indicatori su inflazione, fiducia e attività.

Per la Fed, i mercati scontano ampiamente un mantenimento del costo del denaro nell’attuale range, con probabilità di un rialzo molto basse (solo il 10%). Sarà soprattutto la conferenza stampa a fare la differenza. Il tono e i segnali sui prossimi passi (in particolare dicembre) potranno spostare le aspettative e muovere dollaro, bond e indici. Giovedì 29 ottobre arriveranno invece altri due pezzi fondamentali del puzzle: la stima preliminare del PIL del terzo trimestre (attesa in accelerazione rispetto al 2,2% del trimestre precedente) e i dati sul PCE di settembre, l’indicatore di inflazione preferito dalla Fed. Questi numeri offriranno una fotografia aggiornata di crescita e pressioni sui prezzi proprio all’indomani della decisione sui tassi. Completano il quadro la fiducia dei consumatori del Conference Board (martedì), gli ordini di beni durevoli e, a fine settimana, l’Employment Cost Index.

In Europa il calendario è altrettanto denso. Anche la BCE è chiamata a decidere sui tassi e anche qui il consenso punta a un hold, dopo i rialzi precedenti. Fondamentale quindi la press conference di Christine Lagarde, che sarà determinante per capire se la pausa è consolidata o se restano aperture ad un ulteriore movimento a dicembre. Il giorno dopo, venerdì 30, arriveranno le stime preliminari del PIL del terzo trimestre per l’Eurozona e per i principali Paesi (Germania, Francia, Spagna, Italia). LE attese indicano una crescita moderata e in decelerazione rispetto al trimestre precedente, con differenze significative tra i vari Paesi. Sempre venerdì usciranno le stime flash dell’inflazione di ottobre per Germania e altri Stati membri. Dati utili per valutare se le pressioni sui prezzi stanno davvero rientrando.

Nel complesso, sarà una quindi settimana ad alto potenziale di volatilità. Negli USA un PIL robusto e un’inflazione non troppo aggressiva rafforzerebbero la narrativa di soft landing e potrebbero sostenere gli asset rischiosi. Al contrario, segnali di persistenza dei prezzi spingerebbero le aspettative di nuovi rialzi. In Europa i dati di crescita e inflazione aiuteranno a capire se il ciclo restrittivo è davvero in pausa o se restano motivi di cautela, soprattutto guardando alla Germania.

EUR/USD, bond e indici azionari saranno particolarmente sensibili agli annunci di mercoledì e giovedì. Da non trascurare, infine, il contesto più ampio (earnings delle big tech americane e andamento dei prezzi energetici), che può influenzare le prospettive inflazionistiche e il sentiment generale.

L'aumento dei rendimenti obbligazionari sta creando nuove opportunità di investimento, anche se il forte calo dei titoli di Stato francesi ci ricorda che l'intensificarsi della concorrenza per i capitali sta sottoponendo gli emittenti a un maggiore controllo, rendendo sempre più importante comprendere cosa stia spingendo al rialzo i rendimenti e se gli investitori siano adeguatamente remunerati per i rischi. E in questo contesto, la selettività diventa un elemento fondamentale.

Il crollo dei titoli obbligazionari francesi illustra come la competizione per i capitali stia rimodellando i mercati a reddito fisso in un contesto di revisione globale dei tassi. L'aumento dell'indebitamento pubblico e degli investimenti legati all'intelligenza artificiale sta spingendo al rialzo i costi di finanziamento, esponendo i debitori con fondamentali in deterioramento a un maggiore controllo. Allo stesso tempo, rendimenti più elevati offrono maggiori opportunità. Oltre l'80% delle obbligazioni globali offre ora un rendimento superiore al 4%, contro il 6,3% di cinque anni fa.

La Francia dimostra però perché la selettività sia importante nel mercato obbligazionario. Il suo rendimento decennale è balzato di circa 100 punti base dall'inizio di agosto, raggiungendo quasi il 5%, a testimonianza della più ampia revisione dei tassi. Tuttavia, l'ampliamento dello spread rispetto ai Bund tedeschi mostra che gli investitori stanno anche richiedendo una maggiore compensazione per i rischi fiscali e politici della Francia. Ciò sottolinea la necessità per gli investitori di distinguere tra le forze che spingono i rendimenti al rialzo.

I rischi di contagio provenienti dalla Francia meritano quindi un'attenta valutazione. Tuttavia, il punto di partenza odierno è sostanzialmente diverso da quello della crisi del debito dell'eurozona del 2011-12. Il debito pubblico francese è balzato da circa l'89% del PIL nel 2011 a circa il 119% oggi, mentre il rapporto debito/PIL aggregato dell'eurozona è tornato al livello del 2011, intorno all'89%. La regione è inoltre meglio attrezzata per affrontare le tensioni finanziarie, grazie a banche più solide e a strumenti più potenti della BCE, sebbene l'intervento non sia garantito. Ulteriore volatilità e contagi rimangono possibili. Tuttavia, vendite indiscriminate potrebbero creare opportunità in mercati come quello spagnolo, dove i fondamentali potrebbero non giustificare rendimenti più elevati.

Riteniamo che vi siano opportunità in cui rendimenti più elevati dei titoli di Stato compensino meglio gli investitori per il rischio, senza segnalare un indebolimento dei fondamentali. Gli analisti hanno alzato il rating dei titoli del Tesoro statunitensi, poiché rendimenti iniziali più elevati offrono un cuscinetto maggiore contro ulteriori aumenti dei tassi. Vedono inoltre, anche margini per un ridimensionamento delle eccessive aspettative di inasprimento della politica monetaria della Fed. Il Giappone offre un esempio simile di spostamento del valore. I rendimenti dei titoli di Stato a lungo termine sono saliti sopra il 3% e il premio a termine si è normalizzato, migliorando il rapporto rischio-rendimento, dato che gran parte dell'aggiustamento dei rendimenti si è ormai verificato.

Ciò ci ha spinto gli analisti a ridurre il sottopeso, pur prevedendo un'ulteriore pressione al rialzo sui rendimenti con la normalizzazione della politica monetaria. Analisti che privilegiano inoltre il debito in valuta locale dei mercati emergenti, in particolare in America Latina, dove il miglioramento dei fondamentali e delle finanze supporta rendimenti interessanti. Nel mercato obbligazionario, occorre considerare un aumento del premio a termine, soprattutto se determinato da preoccupazioni fiscali, come un rischio chiave che potrebbe spingere i rendimenti al rialzo.

La stessa selettività si estende alle obbligazioni societarie. Qui gli analisti privilegiano un approccio "a bilanciere inverso", ricercando rendimenti interessanti in obbligazioni ad alto rendimento con rating più elevato, evitando al contempo i rischi alle estremità dello spettro creditizio. L'ingente emissione di titoli legati all'intelligenza artificiale sta esercitando pressione sulle obbligazioni investment grade, mentre gli emittenti più deboli si trovano ad affrontare maggiori difficoltà di rifinanziamento a causa dei tassi elevati. Rendimenti più alti significano che gli investitori non hanno più bisogno di spingersi così in basso nello spettro creditizio per ottenere reddito.