La Fed ha messo al centro il mercato del lavoro a scapito dei prezzi

Serie di PMI dell’Europa di novembre: Servizi (stima 53,1 punti contro 53 di ottobre), Composito (stima 52,4 punti contro 52,5 di ottobre). Serie di PMI di novembre anche degli Stati Uniti: Servizi (stima 55 punti contro 54,8 di ottobre) e Composito (stima 54,8 punti contro 54,6 di ottobre), ISM non manifatturiero di novembre (stima 52 punti contro 52,4 di ottobre) e occupati USA ADP di novembre (stima 19k contro 42k di ottobre). Se confermati i dati USA continuerebbero ad indicare la resilienza dell’economia.

Inflazione YoY dell’Europa di novembre in crescita: 2,2% da 2,1% di ottobre (e le attese). Stabile al 6,4% la disoccupazione in ottobre (6,3% le attese) rispetto a settembre.

La Fed ha già tagliato i tassi due volte quest'anno, ponendo l'indebolimento del mercato del lavoro al centro delle sue decisioni e lasciando in secondo piano l’inflazione. La banca centrale teme che il mercato del lavoro possa indebolirsi ulteriormente, quindi si sono resi necessari tagli dei tassi per "gestione del rischio". Nonostante la fine dello shutdown, la Fed ha maggiori difficoltà a comprendere lo stato dell'economia, dati i ritardi, in vista della riunione del 10 dicembre prossimo.

Il rapporto sull'occupazione di settembre e gli altri dati continuano a mostrare un mercato del lavoro in fase di stallo "nessuna assunzione, nessun licenziamento", con l'aumento dell'occupazione che ha subìto un rallentamento dall'inizio dell'anno. Sia la domanda che l'offerta di lavoro hanno rallentato, quest'ultima a causa di un brusco rallentamento dei flussi migratori. Ciò ha ridotto il livello di "pareggio" degli stipendi che mantiene stabile il tasso di disoccupazione. Potrebbe anche spiegare perché la crescita salariale si è dimostrata stabile e il tasso di disoccupazione è aumentato solo leggermente quest'anno, rimanendo comunque ancora storicamente basso (siamo al 4,4% contro la media degli ultimi 30 anni pari al 5,7%)

I dati differiti – inclusi i dati sulle buste paga di ottobre e novembre del 16 dicembre, ma nessun dato sulla disoccupazione di ottobre – saranno probabilmente poco attendibili. I dati di ottobre includeranno i licenziamenti differiti del governo federale, che probabilmente causeranno un forte calo dell'occupazione complessiva in quel mese (un aspetto che la Fed avrebbe già preso in considerazione nelle decisioni precedenti). E questi dati saranno pubblicati dopo la decisione di politica monetaria del 10 dicembre.

I mercati stanno per lo più scontando un taglio di 25 bps la prossima settimana. Chi ci segue sa che non siamo d'accordo: per quale motivo la Fed dovrebbe “rovinare” il lavoro sull’inflazione degli ultimi 18 mesi, tra l’altro con i pieni effetti dei dazi in arrivo. Continuiamo a prevedere stasi nel mercato del lavoro (niente assunzioni, niente licenziamenti) che darà alla Fed spazio per continuare a ridurre i tassi di riferimento nel 2026.

Questa situazione è diversa da quella di inizio anno, quando la Fed si è trovata ad affrontare richieste di taglio dei tassi nonostante i dati sul lavoro apparissero solidi, aumentando le tensioni politiche tra inflazione vischiosa e sostenibilità del debito. La Fed ora ha un percorso per tagliare i tassi nel 2026 senza sollevare dubbi su queste tensioni politiche, anche se l'inflazione si mantiene ben al di sopra del suo obiettivo del 2%. Certo che se l'inflazione dovesse accelerare l'anno prossimo a causa di un'attività più intensa o di nuove assunzioni, tali tensioni potrebbero riemergere e far salire i rendimenti obbligazionari a lungo termine. Parte di questa tensione del mercato del lavoro deriva dai persistenti e ampi deficit di bilancio degli Stati Uniti.

Nel Regno Unito invece sta accadendo l'opposto: il governo sta cercando di ridurre il deficit e persino di raggiungere un surplus su un orizzonte quinquennale nell'ultima legge di bilancio. Il Cancelliere del Regno Unito ha riservato una sorpresa positiva con diversi aumenti delle entrate che hanno aumentato il cosiddetto "fiscal headroom" – il cuscinetto tra entrate e spesa pubblica – più del previsto. Ciò dimostra come il Regno Unito avesse bisogno di trovare un equilibrio tra credibilità politica e di mercato e ci sia riuscito per ora, anche se il gettito fiscale in percentuale del PIL è destinato a raggiungere un record del 38% nel 2030.

Vediamo gli analisti mantenere un atteggiamento neutrale sui gilt del Regno Unito, poiché il nuovo bilancio ha anticipato la spesa e concentrato gran parte degli utili fiscali. Tuttavia, gli stessi nutrono una relativa preferenza per i gilt su un orizzonte strategico di cinque anni o più, grazie in parte a un tasso neutrale più basso, che non stimola né danneggia la crescita, rispetto ad altri mercati obbligazionari governativi dei mercati sviluppati.

Riteniamo che un taglio dei tassi da parte della FED questo mese sia in gioco, poiché i dati continuano a mostrare un raffreddamento del mercato del lavoro. Questo contesto e il tema dell'intelligenza artificiale supportano la posizione pro-rischio degli analisti sulle azioni statunitensi.