La narrazione è sempre quella: la politica monetaria dipenderà dai dati, soprattutto di inflazione

PMI composito dell’Europa di settembre in uscita oggi alle 10:00 (stima 47,1 punti contro 46,7 di agosto). Alle 11:00 uscirà il dato delle vendite al dettaglio MoM di agosto sempre dell’Europa (stima -0,3% contro -0,2% di luglio). Occupati ADP USA di settembre (stima 155k contro 177k di agosto), alle 15:45 PMI composito e PMI servizi USA di settembre (stima 50,1 punti contro 50,2 di agosto e 50,2 punti contro 50,5 di agosto rispettivamente). Alle 16:00 è la volta dell’ISM non manifatturiero USA di settembre (stima 54 punti contro 54,5 di agosto).

Ieri il capo economista dalla BCE, P. Lane, ha tenuto un discorso alla conferenza economica annuale della Bank of Lithuania. Come ci aspettavamo non sono emerse novità di rilievo rispetto a quanto dichiarato lo scorso 21 settembre in occasione di un meeting a New York. Lane ha di fatto ribadito che le future decisioni di politica monetaria della BCE saranno basate sulla valutazione delle prospettive di inflazione considerati i dati economici e finanziari più recenti, della dinamica dell'inflazione di fondo e dell'intensità della trasmissione della politica monetaria.

Nelle slide che Lane ha illustrato (che alleghiamo) viene ripresa la formula usata al termine del Consiglio Direttivo di metà settembre (in cui in realtà i mercati hanno letto un segnale sul possibile raggiungimento del picco sui tassi). Ovvero quella che il Consiglio Direttivo ritiene che i tassi di interesse di riferimento abbiano raggiunto livelli che, se mantenuti per un periodo sufficientemente lungo, forniranno un contributo sostanziale per un ritorno tempestivo dell'inflazione all'obiettivo del 2%. Di conseguenza, le decisioni future del Consiglio Direttivo assicureranno che i tassi di interesse di riferimento siano fissati su livelli sufficientemente restrittivi finché necessario. In altre parole, leggendo fra le righe sembra che alla BCE poco importi se la riduzione dell’inflazione avviene grazie ad una recessione economica.

A ben vedere come si sta evolvendo l’inflazione nei diversi settori produttivi e nei servizi, c’è da attendersi che “il necessario” potrebbe essere piuttosto lungo, rispetto alle attese dei mercati.

Fonti: elaborazioni Eurostat ed BCE.

Note: il momentum è definito come tassi annualizzati di 3 mesi su 3 mesi, dati destagionalizzati e corretti per i giorni lavorativi. HICPX: IAPC esclusi energia e alimentari. I beni sono beni industriali non energetici. La serie di momentum corretta sul pannello di destra corrisponde ai tassi annualizzati 3m-o-3m escludendo gli effetti del biglietto da 9 euro e del biglietto da 49 euro introdotti in Germania, rispettivamente da giugno ad agosto 2022 e da maggio 2023. Ultima osservazione: settembre 2023.

Oltre ad aver alzato i tassi di interesse complessivamente di 450 punti base dal luglio del 2022, la BCE e l'Eurosistema delle banche centrali hanno drenato liquidità dal sistema per oltre 1.700 miliardi di euro, ha spiegato Lane, precisando inoltre che di questi circa 1.600 miliardi sono stati drenati tramite i rifinanziamenti di lungo termine alle banche (Tltro), mentre altri 109 miliardi di euro sono stati ritirati con la riduzione degli stock di titoli nel bilancio di BCE e Eurosistema.

In linea con quanto dichiarato più volte dalla Presidente Lagarde, Lane ha ricordato che nonostante il calo dell’inflazione sia evidente, c’è ancora molta strada da fare per raggiungere il target. A nostro giudizio per l’Europa questo significa:

• una recessione moderata di due/tre trimestri, a partire dal terzo trimestre del 2023, guidata soprattutto da un forte calo degli investimenti (-1% circa del PIL);
• un calo significativo dell’inflazione nell’area euro nei prossimi mesi, anche se questa rimarrà probabilmente al di sopra del target almeno fino al 2025;
• che il ciclo di rialzi della BCE sia sostanzialmente finito con un tasso di deposito terminale del 4%. Ci aspettiamo comunque un taglio dei tassi non prima del terzo trimestre del 2024;
• che le vendite attive del portafogli APP potrebbero iniziare già nel primo trimestre del 2024, considerato che la BCE ha avviato il roll-off completo dei rimborsi del portafoglio nel luglio 2023.