La nuova corsa all’oro: ETF europei, Cina e India ridisegnano il mercato

Dopo due mesi consecutivi di deflussi, a luglio gli ETF globali garantiti da oro hanno registrato afflussi per 3 miliardi di dollari. L’Europa – trainata dal Regno Unito (875 milioni di dollari) e dalla Svizzera (657 milioni) – ha contribuito per 2 miliardi, facendo di luglio il secondo mese più forte dell’anno per gli investimenti in oro.

Da inizio anno, come si legge nell’analisi di Sandeep Rao, Senior Researcher di Leverage Shares, Regno Unito e Svizzera hanno raccolto complessivamente oltre 5 miliardi di dollari. La dinamica ricorda quanto accaduto a marzo, quando i fondi europei avevano guidato la ripresa dopo un’ondata di vendite partita dagli Stati Uniti: gli investitori hanno approfittato delle flessioni dei prezzi per ricostruire le proprie posizioni, anziché allontanarsi dall’oro. Gli investitori europei hanno progressivamente diversificato l’esposizione rispetto a un comparto tecnologico e dei semiconduttori caratterizzato da maggiore instabilità, tornando ad acquistare opportunisticamente in prossimità dei 4.000 dollari l’oncia dopo la fine di una serie negativa dell’oro durata quattro mesi, e utilizzando il metallo prezioso come copertura rispetto all’incertezza sulle prospettive della Fed e alle persistenti tensioni tra Stati Uniti e Iran.

L’attività di negoziazione degli ETF globali garantiti da oro, spiega Rao, aggiunge ulteriori sfumature al quadro dell’emisfero occidentale: la liquidità si è ridotta su tutti i fronti, con volumi medi giornalieri in calo del 3,5% su base mensile, a 356 miliardi di dollari, e volumi specifici degli ETF in diminuzione di quasi il 29%. Entrambi sono segnali di una normalizzazione della volatilità, nonostante il rafforzamento dei prezzi.

Nell’emisfero orientale il quadro presenta ulteriori complessità. In Cina, osserva Rao, il calo dei rendimenti domestici – che ha ridotto il costo opportunità di detenere oro – si è sommato a un mese particolarmente negativo per l’azionario. Luglio ha segnato per il CSI 300 il peggior mese dal gennaio 2016, spingendo molti investitori cinesi verso acquisti di oro tramite ETF in cerca di un bene rifugio. Mentre Nord America e altre regioni sono stati venditori netti durante gli stessi mesi di debolezza dei prezzi registrati finora nell’anno, la banca centrale cinese (PBoC) è rimasta un acquirente netto.

A luglio, evidenzia Rao, la PBoC ha acquistato 19,9 tonnellate di oro, il maggiore incremento mensile degli ultimi quasi tre anni, portando a 21 mesi consecutivi la propria serie di acquisti. La logica strategica della PBoC riguarda tuttavia la composizione delle riserve e non il prezzo: l’oro rappresenta ancora meno del 10% del portafoglio di attività di riserva della Cina. Considerando che Stati Uniti e Germania detengono entrambi circa il 70% delle proprie riserve in oro, la PBoC si trova nel pieno di un processo pluridecennale di de-dollarizzazione, il che implica che l’accumulazione sia destinata a proseguire.

Nel frattempo, sottolinea Rao, l’India ha disatteso le aspettative, introducendo un elemento inedito rispetto a decenni di statistiche sulla domanda di oro. Nel secondo trimestre del 2026, la domanda indiana di gioielli è diminuita del 15,4% su base annua in termini di tonnellaggio. Uno dei principali fattori è stato l’aumento dei dazi deciso dall’India il 13 maggio, dal 6% al 15%, con l’obiettivo di preservare le riserve valutarie, dal momento che l’oro è quasi interamente importato. Anche il primo ministro Narendra Modi aveva invitato i cittadini a limitare gli acquisti di oro per contribuire a questo obiettivo, e la popolazione sembra aver risposto all’appello. Secondo le stime degli analisti, l’aumento dei dazi potrebbe ridurre la domanda indiana di oro nel 2026 di 50-60 tonnellate, pari a un calo del 10%.

Il quadro indiano è tuttavia molto più complesso per Rao. L’oro riciclato, ossia quello venduto in cambio di liquidità, è diminuito del 17% su base annua e del 38% rispetto al trimestre precedente. Si tratta del livello più basso degli ultimi undici trimestri, nonostante prezzi superiori di circa il 60% rispetto a un anno prima. Le famiglie indiane hanno invece utilizzato il proprio oro come garanzia. A fine maggio, i prestiti retail garantiti da gioielli in oro avevano raggiunto 54 miliardi di dollari presso le banche, con un aumento del 105% su base annua, e 34,5 miliardi presso gli istituti finanziari non bancari, in crescita del 70%. I prestiti garantiti dall’oro sono ormai quasi allo stesso livello dei mutui immobiliari: a marzo di quest’anno, il rapporto loan-to-value era prossimo al 55% per l’oro e al 60% per gli immobili.

Nel primo trimestre del 2026, osserva Rao, i prodotti di investimento hanno rappresentato quasi il 70% della domanda indiana di oro, con lingotti e monete che, insieme, hanno inciso per il 52%. La quota della gioielleria è scesa al 30%, il livello più basso registrato dall’inizio del secolo. Sebbene nel secondo trimestre del 2026 la quota dei prodotti di investimento sia scesa al 48%, il quadro relativo all’intero primo semestre rimane chiaro: la domanda di lingotti e monete ha raggiunto il livello più elevato degli ultimi 13 anni, pari a 113 tonnellate, rispetto a una media venticinquennale di 85 tonnellate, mentre la domanda di ETF garantiti da oro ha stabilito un record per il primo semestre, raggiungendo 24 tonnellate. Le indagini condotte nel 2026 nelle città indiane mostrano la stessa tendenza resiliente: gli acquirenti cercano oggi oro da investimento più che gioielli.

Questo rende più complesso lo scenario della domanda indiana di oro per Rao. Nella gioielleria indiana, l’oro viene mescolato con altri metalli per renderlo più resistente e adatto a essere tramandato di generazione in generazione. Questa composizione crea difficoltà nel trasformare i gioielli in attività in grado di generare reddito nell’ambito del Gold Monetisation Scheme (GMS) indiano, attraverso il quale l’oro inutilizzato può essere depositato presso banche designate e contabilizzato come attività di riserva, in cambio del pagamento di interessi periodici ai depositanti.

A marzo 2025, il GMS aveva mobilitato circa 37,81 tonnellate, a fronte delle circa 25.000 tonnellate di oro che si stima siano detenute dalle famiglie indiane. Nello stesso mese, il governo aveva deciso di chiudere le componenti di deposito a lungo termine del GMS, ma sta attualmente valutando la prossima evoluzione del programma alla luce delle innovazioni osservate nelle dinamiche relative a lingotti e monete. È evidente che, secondo Rao, il mercato dell’oro puro come investimento rimane forte. L’India sembra quindi passare dal concetto di “oro come gioiello” a quello di “oro come garanzia e attività finanziaria”, riducendo così l’offerta secondaria sulla quale il resto del mondo ha tradizionalmente fatto affidamento.

Attualmente, circa il 16% delle riserve indiane è detenuto in oro. Dai primi anni Novanta fino a circa il 2024, la maggior parte delle riserve auree dell’India era custodita in caveau nel Regno Unito e in Svizzera. A marzo 2026, precisa Rao, il 77,2% era stato discretamente trasferito in caveau domestici.

Dopo una lunga pausa protrattasi fino al 2018, gli acquisti di oro da parte della banca centrale indiana hanno registrato un’accelerazione misurata e costante, che secondo diverse fonti è proseguita per tutto il 2026, proprio mentre i cittadini indiani modificavano le proprie preferenze in termini di tipologia di asset aureo. Per Rao non si tratta però di una contraddizione: l’appello pubblico del primo ministro Modi a limitare gli acquisti di oro era rivolto alle importazioni private, ossia alla domanda che drena riserve in dollari attraverso i canali commerciali per la produzione di gioielli. L’accumulazione di oro da parte della Reserve Bank of India (RBI), invece, rientra in una strategia sovrana distinta, finalizzata a ridurre la dipendenza dal dollaro e a proteggersi dal rischio geopolitico. Sotto questo profilo, Cina e India perseguono lo stesso obiettivo.

Un elemento interessante, secondo Rao, emerge osservando l’evoluzione del mercato indiano dell’oro. Dopo l’entrata in vigore dell’aumento dei dazi, i prezzi domestici hanno iniziato a essere negoziati con un forte sconto rispetto al prezzo ufficiale all’importazione, ossia il prezzo spot internazionale convertito in rupie, maggiorato del dazio del 15% e delle altre imposte applicabili. Lo sconto è passato da circa 14 dollari l’oncia a quasi 150 dollari.

A prima vista, spiega Rao, si tratta di un’anomalia economica: se importare legalmente costa più del prezzo prevalente sul mercato, gli importatori regolari dovrebbero operare in perdita o non essere in grado di competere. Oro a prezzi inferiori viene invece reperito attraverso canali “secondari” esistenti da tempo. Lo sconto tra il prezzo dell’oro importato e quello locale non rappresenta affatto una novità: dinamiche analoghe si erano verificate in seguito agli aumenti dei dazi del 2013 e del 2022. Il risultato finale era stato lo stesso: anziché continuare a rinunciare alla possibilità di generare entrate fiscali in modo costante, i dazi erano stati successivamente ridotti.

Questo costituisce la principale view di consenso del mercato sulla strategia indiana relativa all’oro: i dazi sono stati aumentati per ragioni specifiche legate alla geopolitica e, con il tempo, verranno nuovamente ridotti. Con il governo e i cittadini indiani sempre più allineati nella scelta dell’oro come asset, lo scenario di base a favore di una riduzione dei dazi risulta ancora più solido.

Sebbene India e Cina catalizzino gran parte dell’attenzione sul mercato dell’oro, secondo Rao vale la pena sottolineare che altre banche centrali le hanno in realtà superate in termini relativi. La Banca centrale dell’Uzbekistan ha portato gli acquisti netti da inizio anno a 41 tonnellate, diventando il secondo maggiore acquirente mai registrato in rapporto alle riserve detenute, mentre la Banca nazionale polacca si è posizionata al primo posto tra gli acquirenti ufficiali dopo aver incrementato le proprie riserve di 64 tonnellate a maggio.

Anche la decisione dell’India di rimpatriare l’oro custodito in Europa non rappresenta un caso isolato per Rao: nel 2025 il 59% delle banche centrali a livello globale custodiva l’oro sul territorio nazionale, rispetto al 41% nel 2024. Da Brasilia a Giacarta, quasi tutte le banche centrali stanno lavorando per ridurre la propria dipendenza dai caveau occidentali per la custodia delle riserve auree.

Per l’oro come asset, la ricerca di una maggiore sovranità e l’incentivo alla de-dollarizzazione suggeriscono che i prezzi potrebbero trovare ulteriore sostegno anche soltanto grazie alla domanda delle banche centrali. Per chi cerca di interpretare la domanda globale partendo dai consumi di oro dell’India, conclude Rao, saranno necessarie analisi sempre più approfondite. Le lezioni del passato stanno diventando progressivamente meno rilevanti e si stanno delineando nuove strategie.