Mercati in attesa di Fed e utili NVIDIA

Giornata interessante quella di oggi, anche se non di quelle “da terremoto” sui mercati. Il calendario si divide in modo abbastanza netto tra Europa e Stati Uniti, con due focus principali: il clima di fiducia delle imprese tedesche e lo stato d’animo dei consumatori americani.

In Europa l’occhio sarà tutto puntato sull’Ifo Business Climate tedesco di agosto. Dopo le letture dei PMI flash di venerdì, che hanno mostrato un quadro ancora discreto ma a due velocità (manifattura in ripresa, servizi più fiacchi), l’Ifo rappresenta il termometro più seguito della congiuntura tedesca. Il mercato si aspetta un leggero miglioramento rispetto al 86,6 di luglio, ma quello che conterà davvero sarà il dettaglio tra valutazione corrente e aspettative. Se le aspettative dovessero salire in modo convincente, si rafforzerebbe l’idea che la Germania stia finalmente uscendo dalla fase di stagnazione prolungata.

Dall’altra parte dell’Atlantico, invece, l’attenzione si concentra su tre indicatori pubblicati tutti intorno alle 16:00 ora italiana: Consumer Confidence del Conference Board, vendite di case nuove di luglio e gli indici dei prezzi delle case (Case-Shiller e FHFA). La fiducia dei consumatori è particolarmente delicata in questo momento, perchè dopo il calo di luglio a 90,8 punti, il mercato si chiede se il sentiment delle famiglie americane abbia trovato un fondo o continui ad indebolirsi. Un ulteriore calo, in particolare nelle aspettative, potrebbe alimentare i timori di un rallentamento dei consumi nella seconda metà dell’anno. Le vendite di case nuove, invece, offrono un aggiornamento sulla tenuta del mercato immobiliare residenziale, un settore che ha sofferto a lungo i tassi elevati e che solo di recente ha iniziato a dare qualche segnale di stabilizzazione. Infine, i prezzi delle case (Case-Shiller di giugno) diranno se la decelerazione dei valori immobiliari prosegue o se si sta stabilizzando.

Con il posizionamento sui mercati azionari statunitensi, compresi i semiconduttori, tornato quasi neutrale e la stagione degli utili in gran parte conclusa, i dati macroeconomici dovrebbero guidare sempre più la determinazione dei prezzi. Agosto è storicamente un mese positivo per le azioni statunitensi. Con pochi catalizzatori importanti in arrivo nell'immediato, questo contesto dovrebbe mantenere il mercato orientato al rialzo in vista della pubblicazione degli utili di NVIDIA attesa per domani. Le strategie di targeting della volatilità si stanno affermando come acquirenti marginali con una volatilità realizzata molto bassa, mentre i riacquisti di azioni proprie da parte delle aziende si attestano intorno ai 30 miliardi di dollari a settimana, fornendo ulteriore supporto al mercato.

Il contesto sta tuttavia diventando meno favorevole. Settembre e ottobre sono storicamente mesi più difficili, e una potenziale offerta pubblica iniziale (IPO) di Anthropic a ottobre potrebbe creare un altro punto di svolta naturale in un anno di elezioni di medio termine.

Vediamo tuttavia gli analisti continuare a privilegiare la crescita in questo rally ed essere sempre più fiduciosi che la recente fase di rallentamento si sia in gran parte esaurita. Un'inflazione più debole e dati sul mercato del lavoro meno stressati dovrebbero per il momento contenere i rendimenti, un contesto che favorisce la tecnologia e la crescita secolare rispetto al valore ciclico. Anche i documenti 13F depositati la scorsa settimana dai gestori di investimenti istituzionali indicano un rinnovato interesse per la tecnologia, con il settore finanziario come notevole beneficiario secondario.

Riteniamo che questo non sia comunque ancora un mercato che gli investitori debbano inseguire. Ma con un quadro fondamentale solido e un quadro tecnico in miglioramento nel breve termine, crediamo che sia opportuno continuare a sfruttare i periodi di debolezza per reinvestire la liquidità e tornare a concentrarsi sui titoli a maggiore crescita che hanno beneficiato dei colli di bottiglia in tutto il mercato.

I recenti dati sull'inflazione e sulle vendite al dettaglio hanno rafforzato la nostra convinzione che la Fed possa mantenere i tassi d'interesse invariati il 16 settembre prossimo. I dati relativi di CPI e PPI hanno continuato a suggerire che le pressioni inflazionistiche sono più contenute di quanto molti temessero, anche se il percorso verso l'obiettivo di inflazione della Fed rimane più lento del previsto. I dati non hanno fornito prove inconfutabili a sostegno di un rialzo dei tassi di interesse nel prossimo meeting, e la nostra ipotesi di base rimane che la Fed non aumenterà nuovamente i tassi quest'anno. Siamo anche convinti che il picco della politica restrittiva della Fed sia probabilmente alle spalle. Il mercato aveva recentemente scontato più di due ulteriori rialzi, mentre il posizionamento sistematico rimane piuttosto corto lungo tutta la curva, lasciando spazio ad un leggero calo dei rendimenti man mano che tale posizionamento si normalizza.

Non essendo previsti altri dati economici di rilievo per il resto di agosto, gli utili di NVIDIA si profilano come il prossimo importante fattore determinante. Nel frattempo, manteniamo una visione positiva sul contesto di crescita globale. Gli analisti stimano che l'economia statunitense crescerà di oltre l'8% in termini nominali nel terzo trimestre, un contesto che continua a supportare, per ora, un approccio propenso al rischio.

Il supporto fondamentale alla base di questo mercato rimane difficile da ignorare. Con oltre il 90% delle società dell'indice S&P 500 che hanno già pubblicato i risultati, FactSet stima una crescita degli utili del secondo trimestre superiore al 50%, il ritmo più sostenuto dal secondo trimestre del 2021. La crescita, escludendo i guadagni una tantum di Alphabet e Amazon, si attesta ancora su un robusto 32%. La solidità degli utili ha contribuito a sostenere il mercato durante la correzione del mese scorso e a migliorare i parametri interni a sufficienza da consentire agli analisti di adottare un approccio leggermente più aggressivo. L'indice S&P 500 ha ora superato l’obiettivo medio di fine anno a 7.750 e ora prevedono che possa raggiungere quota 8.000 entro la fine di dicembre.

Le condizioni di ipervenduto stanno portando ad un rimbalzo nel settore tecnologico ad alta volatilità, mentre la leadership ciclica continua ad ampliarsi, il tutto supportato a livello fondamentale da solidi utili. Continuiamo a privilegiare l'esposizione ciclica, ma destineremmo il capitale marginale a settori in crescita man mano che si riprendono. Energia, metalli e miniere e private equity nel settore finanziario appaiono promettenti, mentre le aziende produttrici di memorie per computer rimangono interessanti e la cybersecurity continua a distinguersi nel settore dell'intelligenza artificiale.

Anche i settori sanitario e industriale hanno registrato una buona performance. A livello internazionale, la rottura al rialzo dell'indice MSCI EAFE (Europa, Australasia ed Estremo Oriente) è incoraggiante, con il Giappone ancora tra i mercati più forti, l'Europa in miglioramento e il settore industriale EAFE particolarmente interessante. Il messaggio rimane lo stesso: gli utili hanno continuato a convalidare il mercato rialzista, mentre l'ampliamento del mercato ha creato maggiori opportunità di partecipazione.

Detto questo, gli investitori dovrebbero aver percepito che il contesto generale sta diventando gradualmente più positivo. La fase di inversione di tendenza ha ripulito significativamente il posizionamento sia degli investitori fondamentali che di quelli quantitativi, mentre le azioni premiano nuovamente gli utili solidi. La volatilità complessiva del mercato è ai minimi da inizio anno, se si considera l'indice di volatilità VIX (Chicago Board Options Exchange), anche se la volatilità dei singoli titoli rimane elevata, in particolare per le società in forte crescita. In questo momento gli analisti privilegiano la crescita rispetto al valore ciclico, con una particolare attenzione a determinate esposizioni legate all'adozione dell'intelligenza artificiale, poiché la leadership si sta estendendo dai colli di bottiglia dei data center verso applicazioni, e infrastrutture. Più specificamente, le aree di interesse includono:

Scarsità di risorse di calcolo e memoria. La domanda di IA sembra essere sempre più limitata dalla disponibilità di risorse di calcolo, non dalle prestazioni dei modelli. Il mercato rimane concentrato sui modelli di linguaggio di grandi dimensioni (LLM) di frontiera rispetto alla concorrenza open-source, ma la disponibilità di unità di elaborazione grafica (GPU) e la capacità di implementazione stanno diventando sempre più colli di bottiglia fondamentali. La domanda di noleggio di risorse di calcolo continua ad aumentare nonostante il crollo dei costi dei token. Ciò suggerisce che la domanda di inferenza sta crescendo più velocemente dell'offerta, nonostante modelli più efficienti. Le aziende neo-cloud, ovvero i fornitori di servizi cloud focalizzati sull'IA e sul calcolo ad alte prestazioni, sono tra i principali beneficiari di questa tendenza, e questo gruppo appare ancora più attraente dal punto di vista fondamentale dopo gli ottimi risultati trimestrali. Preferiremmo comunque attendere un'opportunità di acquisto in caso di ribasso piuttosto che inseguire i prezzi.

Anche i titoli delle memorie rimangono un'interessante opportunità di recupero nel settore dell'IA. Il settore è rimasto indietro rispetto ai principali vincitori dell'IA in generale, in parte perché alcuni investitori hanno ridotto le loro posizioni nei titoli delle memorie per aumentare le posizioni in GPU, software e infrastrutture. Tuttavia, la memoria è al centro dell’operatività dell'IA, con le memorie ad alta larghezza di banda (HBM) e i chip di memoria NAND che rimangono i principali colli di bottiglia per la scalabilità del calcolo.

Small cap. Chi ci segue sa che negli ultimi mesi abbiamo privilegiato le small cap, basandoci sulla tesi che gli utili sarebbero rimbalzati, che il posizionamento fosse leggero e che le valutazioni relative fossero molto interessanti. L'indice Russell 2000 e l'indice S&P SmallCap 600 si trovano ai massimi storici, mentre il Russell 2000 è silenziosamente l'indice statunitense con la migliore performance da inizio anno, con un +24,6% contro il +19,4% del Nasdaq-100, il +14,5% dell'S&P 500 e il +17,4% dell'indice S&P 500 Equal Weight. Se i dati economici rimarranno solidi — e le previsioni del PIL di Atlanta (GDPNow™) della Fed si attestano al 5,8% — e la Fed non aumenterà i tassi a settembre o ottobre, ciò potrebbe creare ulteriori potenziali rialzi per il Russell 2000.

Gli analisti continuano inoltre a privilegiare le biotecnologie e le banche regionali tra le small cap, sebbene alcune società attive nelle infrastrutture per l'intelligenza artificiale stiano finalmente iniziando a riprendersi e offrano opportunità di acquisto mirate sui ribassi.