Mercati in rotazione dall’AI ai titoli Value

Oggi si presenta come una di quelle giornate in cui i mercati restano in apprensione fino al primo pomeriggio. Il centro dell’attenzione sarà, come spesso accade, il rapporto sul lavoro americano, ma anche dall’Europa arriveranno indicazioni utili per capire lo stato di salute della domanda e dell’industria.

Sul fronte europeo la mattinata offrirà un quadro ancora piuttosto cauto. La produzione industriale tedesca di settembre è attesa sostanzialmente ferma o in lieve contrazione dopo il rimbalzo del mese precedente. Un dato che, se confermato debole, continuerebbe a raccontare di un settore manifatturiero tedesco in difficoltà, stretto tra domanda estera fiacca e costi ancora elevati. Poco dopo arriveranno le vendite al dettaglio dell’Eurozona, per le quali il consensus punta ad un leggero calo mensile. Non si tratta di un crollo, ma di un segnale di consumi che stentano a prendere vigore, soprattutto dopo che l’inflazione flash di ottobre ha mostrato una nuova accelerazione. In pratica, l’Europa continua a muoversi in un equilibrio precario, con i prezzi che non scendono con la rapidità sperata e una domanda interna che non riesce a compensare la debolezza industriale.

Negli Stati Uniti sono attesi i Non-Farm Payrolls di ottobre, stimati in recupero rispetto al deludente dato di settembre, con un consensus che si colloca intorno ai 65 mila nuovi occupati. Il tasso di disoccupazione dovrebbe restare stabile al 4,2%, mentre i salari orari sono previsti in accelerazione rispetto al mese precedente. Sarà interessante non solo il numero grezzo, ma anche le revisioni dei mesi passati e l’andamento della partecipazione, elementi che spesso finiscono per contare più del dato headline. Un mercato del lavoro ancora solido, con salari che riprendono a salire, renderebbe più difficile per la Fed immaginare allentamenti rapidi. Al contrario, un dato debole o accompagnato da segnali di raffreddamento darebbe fiato alle aspettative di una politica monetaria meno restrittiva.

In ottobre i mercati hanno offerto un altro promemoria che i rendimenti dei principali indici non raccontano sempre. L’S&P 500 ha chiuso il mese leggermente in calo, in ribasso di quasi l’1%, ma il ritorno più contenuto a livello di titoli ha mascherato spostamenti significativi nella leadership di mercato sotto la superficie. Al centro della volatilità c’è stato un netto smontaggio del trade sull’IA, in particolare nei semiconduttori e nelle azioni della memoria, con il Philadelphia Semiconductor Index che ha registrato un drawdown intramese del 19%. Le preoccupazioni dominanti degli ultimi mesi si sono concentrate sulla sostenibilità della spesa per le infrastrutture di IA e se la scala degli investimenti genererà infine rendimenti sufficienti. Queste preoccupazioni si sono solo intensificate a fronte di un netto rialzo dei rendimenti obbligazionari dopo che il rendimento del Treasury USA a 10 anni è salito sopra il 5,3% al 5 ottobre per la prima volta dal 2002, aumentando lo scrutinio sulle condizioni di finanziamento dell’IA e sul fatto che costi di indebitamento più elevati possano alzare i tassi di rendimento richiesti per gli investimenti continui e rallentare il ritmo della spesa in conto capitale.

Tuttavia, la pressione sui leader di mercato dell’IA non si è tradotta in una vendita generalizzata dalle azioni USA. Al contrario, i capitali si sono spostati verso aree del mercato che in precedenza erano in ritardo, con i titoli orientati al Value, difensivi e sensibili ai tassi che hanno guadagnato terreno. Il Value ha battuto il Growth a ottobre, con il Russell 1000 Value Index che ha sovraperformato la sua controparte Growth di 10 punti percentuali, un risultato osservato solo in circa l’1% dei mesi dal 1979. Il movimento estende la sovraperformance del Value per l’anno, con l’indice in rialzo del 23% da inizio anno rispetto a un calo di quasi l’1% del Growth. È migliorata anche la partecipazione. L’S&P 500 a ponderazione uguale ha sovraperformato la sua controparte a capitalizzazione di mercato del più ampio gap mensile dal 2009, mentre la quota di componenti dell’S&P 500 che negoziano sopra la loro media mobile a 200 giorni è rimbalzata al 62% dal 43% di fine settembre, mentre il 76% delle azioni ha sovraperformato l’indice nel mese.

La recente rotazione non è il primo tentativo di un cambio di leadership di mercato di quest’anno. La domanda più importante è cosa rappresenti questo spostamento. Una rivalutazione fondamentale del trade sull’IA oppure un ulteriore passo verso una leadership di mercato più ampia e matura? I recenti risultati trimestrali del settore Technology del terzo trimestre hanno reso ancora più netto questo dibattito. Gli investitori guardano sempre più oltre la sola scala della spesa in IA, concentrandosi sulla capacità delle società di trasformare quell’investimento in crescita durevole e rendimenti attraenti. Il risultato potrebbe essere una maggiore dispersione non solo tra Growth e Value, ma anche tra i leader dell’IA, man mano che gli investitori diventano più selettivi nel giudicare quali società siano in grado di giustificare la scala dei propri investimenti.

Ma una maggiore selettività non segnala necessariamente la fine del ciclo di investimento sull’IA. I tassi di crescita anno su anno potrebbero diventare più difficili da mantenere dopo due anni di rapida accelerazione, man mano che la base di confronto sale, ma i livelli assoluti di spesa in conto capitale per l’IA restano elevati. Ciò che conta di più è se la spesa si traduca in una forte crescita della produttività e degli utili e se la domanda di IA continui a sostenere gli investimenti. La volatilità di ottobre potrebbe quindi riflettere meno un ritiro dal tema IA e più una ricalibrazione delle valutazioni e dei rendimenti attesi, mentre altre aree del mercato iniziano a contribuire in modo più significativo alla performance complessiva. Diversi sviluppi in arrivo aiuteranno a determinare se questa rotazione abbia capacità di tenuta. Un test importante è se la partecipazione più ampia possa persistere qualora la pressione sulle azioni legate all’IA continui. Una forza continuativa al di fuori del trade sull’IA sosterrebbe la tesi che gli investitori stiano riallocando capitali piuttosto che ridurre il rischio in modo generalizzato.

Anche il percorso della politica monetaria sarà rilevante, mentre gli investitori valutano dove potrebbero dirigersi i costi di indebitamento. Il mantenimento dei tassi da parte della Fed a ottobre, non particolarmente restrittivo, ha offerto qualche rassicurazione, ma il cammino resta dipendente dall’equilibrio in evoluzione tra inflazione e crescita. Eventuali segnali di risoluzione delle tensioni geopolitiche rimangono un importante fattore di oscillazione, soprattutto perché i recenti focolai di crisi in Medio Oriente hanno di nuovo spinto al rialzo i prezzi dell’energia.

E veniamo ai risultati delle elezioni di medio termine – che hanno consegnato il Congresso e il Senato ai democratici - che sono attesi fornire maggiore visibilità sul panorama delle politiche per i prossimi anni. Sebbene il mercato non abbia bisogno che ogni evento di chiarimento si risolva in modo favorevole, una maggiore chiarezza su queste incertezze potrebbe aiutare a restringere la gamma di possibili esiti per gli investitori.

Per gli investitori, l’improvviso cambio di leadership del mercato di ottobre rafforza l’importanza della diversificazione. La leadership può spostarsi rapidamente, lasciando particolarmente vulnerabili i portafogli che diventano eccessivamente dipendenti da un singolo tema, settore o stile. Gli analisti rimangono costruttivi sulle azioni USA e riteniamo che il mercato possa stare transitando verso una fase di metà ciclo in cui i rendimenti diventano più ampi ma anche più misurati rispetto alla netta accelerazione della fase precedente del ciclo. Ciò non suggerisce di abbandonare i vincitori di lungo termine del mercato, ma di diversificare il portafoglio verso un’esposizione a ulteriori fonti di rendimento tra stili, dimensioni, settori e regioni.