Titoli value o titoli growth? Questo è il problema

Ieri l’IFO di ottobre è risultato migliore del previsto (84,3 punti contro 83,3 di settembre), mentre decisamente più bassa delle stime è risultata la fiducia dei consumatori USA di ottobre (102,5 punti contro 106,5 attesa).

Nei primi nove mesi dell’anno il mercato azionario USA ha registrato una profonda correzione per poi recuperare un po' di terreno a cominciare da ottobre. I mercati stanno cercando di valutare quali saranno gli effetti complessivi dell'inflazione e quelli della risposta della FED sulla crescita economica e, di riflesso, sugli utili societari.

Gran parte della performance del mercato è stata determinata dalla contrazione dei multipli (fra tutti il P/E). Per il 2022 le stime medie degli analisti relative alla crescita degli utili delle società dell’S&P 500 sono solo leggermente diminuite, mentre l'indice è invece sceso con vigore. In altre parole, anche se gli utili sono previsti ancora in crescita, gli investitori sono ora disposti a pagare meno per averli.

La flessione del tasso di crescita degli utili è dovuta, come noto, dal rapido aumento dei tassi d'interesse, dei rincari delle commodity (energia in primis) e di un significativo apprezzamento del dollaro, sfavorevole per le imprese multinazionali, i produttori e le esportazioni. Tuttavia, le stime di consensus degli utili ipotizzano ancora una crescita sostenuta per quest'anno, dopo l'aumento a doppia cifra su base annua degli per il 1H22.

Fonte: Bloomberg

Benché le aspettative di utili siano state in generale riviste al ribasso, quelli delle aziende energetiche e orientate alle materie prime hanno registrato incrementi notevoli, quale effetto dei problemi sperimentati dalle filiere dovute al perdurante conflitto tra Russia e Ucraina.

Il 1H22 è stato uno dei peggiori periodi dell'ultimo decennio in termini di performance per i titoli growth rispetto a quelli value. Non siamo del tutto convinti che questo andamento continuerà (la positiva performance delle ultime settimane dei titoli growth potrebbe esserne la prova). Crediamo infatti che i prezzi delle azioni possano essere sostenuti da una crescita degli utili a lungo termine (soprattutto per le aziende growth) e che proprio le aziende in grado di accrescere gli utili nel tempo siano destinate a beneficiarne. La ragione è, se vogliamo, semplice. E’ infatti crescente in modo esponenziale il numero delle aziende che utilizzano la tecnologia per migliorare sia le analisi dei dati relativi alle relazioni con i clienti sia i prodotti. Diventando più efficienti, queste sono le aziende che vedranno crescere la propria quota di mercato.

Aziende con bilanci robusti e flussi di cassa in crescita, in grado di sostenere gli investimenti in periodi di congiuntura negativa, si troveranno in una posizione ideale nel momento in cui il sistema economico si normalizza.

Molte delle aziende tecnologiche di maggior successo nel mondo hanno sede negli USA, grazie al contesto economico che favorisce la cultura della crescita e dell'innovazione. Il mercato azionario USA è anche il più grande al mondo: le sue aziende rappresentano infatti oltre il 40% della capitalizzazione di mercato globale.

Inoltre, la crescita dei dividendi delle società USA ha dimostrato una resilienza eccezionale durante la pandemia e la flessione di quest'anno non sembra costituire una debolezza. Nel secondo trimestre, oltre il 97% delle imprese ha distribuito dividendi, o li ha mantenuti stabili. Allo stesso tempo, le imprese statunitensi hanno incrementato i riacquisti di azioni allo scopo di destinare agli azionisti i crescenti flussi di cassa.

Janus Henderson Global Dividend Index – North America

Fonte: Janus Henderson

In questi 10 mesi del 2022, le turbolenze di mercato che abbiamo vissuto hanno modificato il premio al rischio sistematico delle azioni, rendendolo più razionale ed equilibrato rispetto al rendimento offerto.

Sicuramente la volatilità come quella osservata apre interessanti opportunità a livello di prezzo e valore. Volatilità che crediamo continuerà a regnare sul mercato per almeno un altro anno. Il continuo aggiustamento delle valutazioni e dei profili rischio/rendimento delle aziende, crediamo possa generare numerose opportunità di rendimento.

Ribadiamo quindi la nostra strategia che privilegia lo stock picking e che prevede la verifica di alcune condizioni. Tra queste: i managers devono aver realmente aumentato nel tempo i guadagni degli azionisti, al momento dell’acquisto il prezzo deve essere almeno inferiore del 25% al valore intrinseco, i manager devono essere in grado di convertire le vendite in profitti, l’impresa deve evitare l’eccesso di debito, e deve mantenere nel tempo un ROE superiore a quello medio del proprio settore. Nel medio e lungo periodo l’insieme di queste condizioni dovrebbe mettere al riparo il portafoglio dall’oscillazione dei prezzi che caratterizza il breve periodo.