Cosa è cambiato nei mercati finanziari dopo Jackson Hole?

Fiducia dei consumatori USA MoM di agosto in uscita alle 16:00 (stima 113,4 punti contri 117 punti di luglio). Ieri la variazione YoY di luglio di M3 dell’Europa è risultata decisamente peggiore delle attese (-0,4% contro zero stimato e +0,6% di giugno). La variazione, che di fatto costituisce il peggior dato da inizio 2010, conferma la contrazione dell’attività economia in atto in Europa.

Cosa è cambiato nei mercati finanziari dopo Jackson Hole? Analizziamo quello che è accaduto lo scorso anno. Dopo la conferenza dell’agosto 2022 il rendimento dei titoli del Tesoro USA a 10 anni è balzato dal 3% al 4% e i mercati azionari sono scesi del 15% prima di toccare il fondo in ottobre (con un calo totale del 25% dal picco al minimo), prezzando un’altissima probabilità di recessione. Da allora le azioni hanno scavalcato il muro delle preoccupazioni e sono salite poco più del 20%, incoraggiate dal calo dell'inflazione e dalla resilienza economica che, agli occhi del mercato, ha reso più probabile lo scenario di un atterraggio morbido.

A migliorare il sentiment degli investitori ha contribuito anche l’entusiasmo per l’intelligenza artificiale e soprattutto del suo ruolo come motore di profitto a lungo termine, di cui hanno beneficiato i titoli azionari USA a grande capitalizzazione che hanno un grande peso tecnologico. L'incredibile pubblicazione degli utili di NVIDIA della scorsa settimana ha ricordato agli investitori che l'implementazione dell'intelligenza artificiale è ancora nelle fasi iniziali e sicuramente rimarrà un tema importante anche per i prossimi anni.

Le obbligazioni restano sotto pressione, ma la componente di tassi di interesse più elevati può ora contribuire ad attutire i cali dei prezzi. Per meglio illustrare questo punto, vediamo che l’aumento dei rendimenti dall’inizio di giugno ha portato le obbligazioni investment grade a scendere del 2,7%. Ma quando il rendimento a 10 anni era all’1,6% all’inizio del 2022, un simile aumento in un uguale arco temporale (tre mesi) si è tradotto in un calo del 5,3% nell’indice obbligazionario USA. Lo vediamo meglio dal grafico qui sotto, che mette a confronto il calo dei prezzi delle obbligazioni all’inizio del 2022 rispetto all’estate del 2023: la componente di interesse più elevata può ammortizzare meglio i cali dei prezzi.

Fonte: Bloomberg, Edward Jones; Rendimenti totali basati sull'indice Bloomberg US Aggregate Bond, sull'indice US Government/Credit 1-5Year e sull'indice US Government/Credit Long Bond.

Lo scorso anno i profitti aziendali sono stati messi sotto pressione dall’aumento dei costi delle materie prime e della manodopera. Nel 2Q23 le stime degli analisti per l’intero 2023 hanno iniziato a riprendersi e sono tornate al punto in cui si trovavano nell’agosto 2022. Ma da allora, con gli utili sostanzialmente invariati e il rialzo dei prezzi, tutti i più importanti ratios borsistici sono aumentati, segnalando un ipercomprato di medio periodo.

Riteniamo che gli utili dovranno fare un grosso lavoro per spingere i mercati al rialzo nei mesi che si separano dalla fine dell’anno. Se vogliamo, la nota positiva è che se le stime di consenso si rivelassero corrette, il 2Q23 segnalerebbe la fine della flessione degli utili e la ripresa di crescita dei profitti nel 2024.

Il grafico seguente evidenzia la crescita degli utili dell’S&P 500 e le stime future. Gli analisti prevedono che gli utili abbiano toccato il minimo nel 2Q23 e miglioreranno nel 2024.

Fonte: Bloomberg, Edward Jones

Come prepararsi per l’autunno? E’ innegabile che i mercati finanziari stiano concludendo l’estate su basi molto più solide rispetto allo scorso anno, aiutati dal calo dell’inflazione, dalla crescita economica resiliente, dal miglioramento degli utili e dalla minore volatilità. E’ altrettanto innegabile come il messaggio della FED stia gradualmente evolvendo in modo più favorevole sia per le azioni che per le obbligazioni. Permangono tuttavia alcune rilevanti incertezze su ciò che sarà necessario per combattere l'ultimo miglio (il più faticoso) per riportare l'inflazione stabilmente al 2%.

Senza una rapida svolta da parte della FED che preveda un taglio dei tassi (che dopo Jackson Hole sembra tuttavia allontanarsi), le valutazioni dei mercati potrebbero avere difficoltà ad espandersi ulteriormente. Ciò implica che, anche se si fossero create le basi per un trend rialzista sostenibile delle azioni, il ritmo dei guadagni probabilmente rallenterebbe di molto.

Storicamente, la volatilità tende ad aumentare nei mesi di settembre e ottobre. Ma le azioni tendono a rimbalzare fortemente nei mesi successivi, suggerendo che la pazienza e la disciplina negli investimenti saranno probabilmente fondamentali nei mesi a venire.

Crediamo che gli investitori possano trarre vantaggio da un potenziale aumento della volatilità, concentrandosi sui titoli che scambiano a valutazioni più contenute. Largo quindi allo stock picking. Nel del reddito fisso, vediamo l’opportunità di posizionarci per rendimenti potenzialmente inferiori il prossimo anno, integrando il brevissimo termine e gli altri investimenti simili alla liquidità con obbligazioni a più lungo termine.