Cosa potrebbe consentire il rally di fine anno?

Produzione industriale della Germania MoM di settembre attesa oggi alle 8:00 (stima zero contro -0,2% di agosto). Importante per i mercati sarà verificare domani il dato di inflazione MoM di ottobre, attesa al 3,8% (4,5% in settembre).

Ieri gli ordini all’industria di settembre della Germania sono risultati decisamente migliori delle attese (+0,2% contro -1% stimato e +1,9% di agosto).

In USA e in Europa, nel corso degli ultimi due mesi le azioni sono state sotto pressione poiché i tassi di mercato in crescita hanno inasprito l'umore degli investitori. Non siamo sorpresi dalla svolta rialzista della scorsa settimana, come abbiamo diverse volte messo in luce, per le seguenti ragioni:

• il recente balzo dei tassi sembrava essere guidato più da fattori temporanei (messaggio "più alto per più tempo" e emissione di titoli del Tesoro USA) rispetto ad un cambiamento strutturale nelle prospettive di inflazione;
• un picco e un calo dei rendimenti a 10 anni sarebbero la scintilla necessaria per fornire stabilità al mercato azionario.

Non crediamo di aver visto l'ultima delle preoccupazioni dei mercati sui tassi di interesse e continuiamo a ritenere che la recente correzione del mercato sia stata più un'opportunità che l'inizio di qualcosa di più sinistro o prolungato. Non siamo ovviamente in grado di dire con certezza assoluta se ci sarà un rally di fine anno, ma riteniamo che al momento siano maggiori gli aspetti positivi rispetto a quelli negativi, affinché sia​​ le azioni che le obbligazioni concludano l’anno su un percorso più favorevole rispetto a quello registrato nei mesi di settembre e ottobre. Dubitiamo tuttavia che il movimento al rialzo delle azioni o al ribasso dei rendimenti della scorsa settimana procederà ininterrotto, ma non crediamo nemmeno che il trend positivo abbia la durata di una settimana.

Sorge quindi spontanea la domanda: quali sono le determinanti che potrebbero consentire un rally di fine anno? L'ultima riunione della FED e i rapporti sull'occupazione sono stati i principali protagonisti della scorsa settimana e ognuno di essi ha offerto spunti interessanti per i mercati finanziari, ansiosi di ricevere prove che la politica monetaria non dovrà diventare più restrittiva in futuro. Affinché i mercati possano registrare un rally duraturo, riteniamo che saranno importanti i seguenti ingredienti:

• i rendimenti obbligazionari devono evitare un’altra impennata al rialzo. Dopo aver superato il 5%, i rendimenti dei titoli del Tesoro USA a 10 anni sono scesi sotto il 4,6% la scorsa settimana, arrestando il principale ostacolo alla crescita delle azioni. Non siamo tuttavia del tutto convinti che una ripetizione del calo dei tassi sia l'unico modo perché le azioni possano mantenere la loro forza, ma un ritorno dei rendimenti verso i massimi recenti non sarebbe sicuramente utile. Allo stesso tempo, per quanto strano possa sembrare dato che l’aumento dei tassi è stato la fonte di pressione al ribasso sui prezzi delle azioni, potrebbe anche non essere particolarmente favorevole per i tassi di interesse a lungo termine scendere bruscamente da qui a breve. Il loro aumento ha recentemente contribuito a inasprire le condizioni finanziarie generali, facendo un pezzo del lavoro della FED, rafforzando la tesi secondo cui questa non avrà bisogno di aumentare ulteriormente i tassi da qui in avanti. Riteniamo quindi che una certa stabilità dei rendimenti per il momento avrebbe un’influenza positiva sulla prossima performance del mercato azionario. Come si vede dal grafico seguente, i rendimenti dei titoli del Tesoro a 10 anni e il sottoindice del credito sulle condizioni finanziarie sono aumentati di recente, riducendo potenzialmente la necessità di futuri rialzi dei tassi della FED.

Fonte: sottoindice del credito sulle condizioni finanziarie della Fed di Chicago, FactSet.

• In questa fase la FED deve restare in disparte. La riunione della FED della scorsa settimana ha fornito la principale fonte di carburante per i guadagni dei mercati azionari e obbligazionari. Il tasso di riferimento dei fondi federali è stato mantenuto stabile per la seconda riunione consecutiva, con il presidente Powell che ha adottato un tono più equilibrato riguardo alle future decisioni.

A nostro avviso vi sono ragioni sufficienti affinché la FED interrompa i rialzi dei tassi. Tuttavia, ci aspettiamo che Powell continuerà ad utilizzare commenti che sottolineino la disponibilità deli membri del FOMC a ulteriori rialzi come un modo per evitare che i mercati e le condizioni finanziarie vadano troppo avanti anticipando troppo un allentamento monetario. Siamo convinti che il proseguimento del rialzo del mercato azionario finirà per diventare sempre più legato alle prospettive di tagli dei tassi (che prevediamo non prima della fine del 2024).

Ma per ora, la fiducia che le banche centrali possano rimanere in pausa sarà un elemento chiave di sostegno ai mercati finanziari. Negli ultimi 30 anni, i periodi in cui la FED ha mantenuto invariato il suo tasso di riferimento sono stati in gran parte accompagnati da forti guadagni sia delle azioni che delle obbligazioni.

Il grafico seguente evidenzia la performance dell'indice S&P 500 e dell'indice obbligazionario Bloomberg US Aggregate durante i periodi di pausa della FED.

Fonte: Bloomberg. Rendimento totale dell'indice S&P 500 e dell'indice Bloomberg US Aggregate Bond.

• Il mercato del lavoro ha bisogno di una fase da goldilocks. Gli ultimi dati USA sembrano aver centrato il punto focale della narrazione relativa alle prospettive della FED, in quanto hanno segnalato che il mercato del lavoro non sembra troppo caldo per rilanciare la crescita delle pressioni inflazionistiche e non troppo freddo per compromettere consumi e la crescita economica.

I rapporti sull’occupazione di ottobre hanno mostrato che l’economia USA ha aggiunto 150.000 posti di lavoro. È positivo vedere che l'aumento delle assunzioni continua, mentre allo stesso tempo è chiaro che sta emergendo una certa debolezza nel mercato del lavoro. Le tendenze coincidenti di continui aumenti di posti di lavoro e di moderazione della crescita salariale sono l’area che il mercato probabilmente applaudirà man mano che avanziamo, poiché tale combinazione sarebbe coerente con le speranze di un atterraggio morbido dell’economia.

L’aumento del tasso di partecipazione alla forza lavoro è incoraggiante, in quanto riflette una crescente offerta di manodopera, che può consentire il perdurare della crescita delle assunzioni e del basso tasso di disoccupazione, consentendo al tempo stesso di moderare le pressioni salariali.

I rapporti di ottobre hanno rivelato che la retribuzione oraria media è aumentata di un modesto 0,2% rispetto al mese precedente, contribuendo ad un’ulteriore moderazione del tasso annualizzato di crescita salariale. I dati USA della scorsa settimana hanno mostrato che il tasso di abbandono del posto di lavoro continua a diminuire, offrendo un altro segnale che la crescita dei salari, e quindi l’inflazione, dovrebbero continuare a moderarsi in futuro.