Dietro le quinte del giudizio BBB- di Fitch sull’Italia

Venerdì sera Fitch ha confermato il rating sull’Italia BBB-, appena una tacca sopra la spazzatura, con outlook stabile.

Al di là della scelta, largamente stimata dagli analisti e in scia di quanto deciso dalle big four in questi mesi, è importante leggere le motivazioni della conferma.

Fitch prevede per l’Italia un Pil in crescita nel 2021 del 4,8%, sostenuto da una «forte ripresa nella seconda metà dell’anno».

L’elemento fondamentale utilizzato dagli analisti di Fitch è legato all’evoluzione pandemia di Covid-19 che “continua a esercitare un impatto negativo significativo sull'economia e sulle finanze pubbliche italiane”

“Sul rating – spiega Fitch in un comunicato stampa - pesano un debito pubblico molto elevato e una crescita economica strutturalmente debole.

Il rating è supportato da un'economia diversificata e ad alto valore aggiunto, dall'appartenenza alla zona euro, dal PIL pro capite e da indicatori di governance molto più forti delle mediane dei gruppi di pari, da un indebitamento moderato del settore privato e da un avanzo delle partite correnti resiliente. L'Italia beneficia anche dei programmi di allentamento quantitativo (QE) su larga scala della BCE.

L'accelerazione del programma di vaccinazione, il forte calo dei nuovi casi di Covid-19, insieme alla riapertura della stragrande maggioranza delle attività economiche a maggio, aprono la strada a una rapida ripresa dell'attività economica nel secondo semestre di quest’anno.

Nel comunicato stampa Fitch prevede

• una crescita del PIL del 4,8% nel 2021,trainata da un forte rimbalzo nel secondo semestre 2021 e del 4,3% nel 2022, in parte dovuto agli effetti di base.
• L'Italia beneficerà anche dello stimolo agli investimenti fornito dai fondi Next Generation EU (NGEU).

Il Piano di Recupero e Resilienza (RRP) del governo, pubblicato nel maggio 2021, prevede un totale di investimenti di 183 miliardi di euro (9,6% del PIL) dal 2021 al 2026,

Il programma di stabilità 2021 aumenta l'obiettivo di disavanzo di bilancio di quest'anno di 4,8 punti percentuali del PIL all'11,8%, principalmente attraverso due pacchetti di sostegno (32 miliardi di euro adottati a marzo e 40 miliardi di euro a maggio) per mitigare l'impatto della terza ondata della pandemia sull'economia reale. Questo comporta un disavanzo di bilancio del 2020 del 9,5% del PIL, che è stato migliore di quanto previsto in precedenza. Di conseguenza, Fitch ha rivisto le sue previsioni di disavanzo per il 2021 all'11,3% del PIL, rispetto all'8% della revisione di dicembre.

La nostra previsione, più bassa rispetto al governo, riflette una spesa attesa inferiore ed entrate extra dagli utili della Banca d'Italia. Poiché il sostegno alla pandemia è temporaneo, il Programma di stabilità prevede una forte riduzione del deficit 2022 al 5,9% del PIL. La nostra proiezione sul disavanzo è del 7,1% del PIL, una diminuzione minore del disavanzo nominale, perché prevediamo che l'eliminazione graduale delle misure di emergenza sarà più graduale. Oltre il prossimo anno, prevediamo che la riduzione del disavanzo sarà lenta e non prevediamo avanzi di bilancio primari fino alla metà degli anni 2020.

L'Italia avrà un deficit di bilancio strutturale del 5,1% del PIL nel 2022, secondo le previsioni di primavera della Commissione europea. Ciò implica che oltre il 2022 sarà necessaria una politica di bilancio più rigorosa per ridurre il disavanzo di bilancio strutturale e ciò potrebbe portare a un notevole rallentamento della crescita, nella misura in cui non sarà compensato dalla spesa Next Generation Plan finanziata da sovvenzioni.

L'entità e la tempistica del consolidamento fiscale a medio termine rimangono molto incerte, anche perché le regole di bilancio europee sono sospese fino al 2023. Il rapporto tra debito pubblico lordo e PIL è aumentato al 156% alla fine del 2020, dal 135% nel 2019, a causa della combinazione dello shock pandemico e della risposta politica. Ciò si confronta con l'attuale mediana "BBB" del 54% del PIL.

Le nostre simulazioni di sostenibilità del debito indicano che il rapporto tra debito pubblico lordo e PIL aumenterà fino a sfiorare il 160% quest'anno e diminuirà solo marginalmente fino al 2030, la fine dell'orizzonte esteso delle simulazioni di sostenibilità del debito di Fitch.

Il governo prevede che il debito aumenterà al 160% del PIL nel 2021 e diminuirà successivamente al 153% nel 2024, l'ultimo anno previsto dal programma di stabilità.

Il Pandemic Emergency Purchase Program (PEPP) della BCE riduce i rischi di rifinanziamento a breve e medio termine e aiuta a facilitare la risposta fiscale alla crisi attraverso rendimenti obbligazionari più bassi.

Fino a marzo 2021, gli acquisti PEPP di titoli di stato italiani sono stati di 156,8 miliardi di euro su un totale di 899,7 miliardi di euro, una quota del 17,4% delle attività italiane. La scadenza media del debito pubblico lordo è aumentata a sette anni nel 2020, fornendo una riserva per assorbire gli shock di mercato nel breve termine. Il costo medio del debito è sceso al 2,4% nel 2020 da un picco del 4,4% nel 2012. I rendimenti lunghi sono aumentati di circa 35 punti base dall'ultima revisione del rating, in linea con l'andamento generale dei rendimenti dell'eurozona.

Mario Draghi è diventato primo ministro nel febbraio 2021 come capo di un governo di unità nazionale, con oltre l'80% di sostegno in entrambe le Camere del Parlamento. Il governo potrebbe durare fino a marzo 2023, quando sono previste le prossime elezioni nazionali, e almeno fino alle elezioni presidenziali previste per febbraio 2022.

Il governo intende adottare riforme incentrate sulla pubblica amministrazione, sulla giustizia e sulla concorrenza. Anche la riforma del sistema fiscale fa parte dell'agenda del Piano di Recupero e Resilienza, ma potrebbe richiedere più tempo, con il governo che mira a definirne l'ambito nel secondo semestre.

Gli sforzi di riforma dei precedenti governi in questi settori si sono fermati a causa dell'impopolarità delle riforme.

La maggioranza del governo è ampia, ma trae sostegno da partiti ideologicamente diversi, il che può complicare il passaggio delle riforme.

L'avanzo delle partite correnti si è attestato al 3,6% del PIL nel 2020 dal 3,2% nel 2019 e prevediamo avanzi superiori al 3% del PIL fino al 2022, rispetto a un disavanzo mediano attuale dell'1,7% del PIL.

L'avanzo delle partite correnti è sostenuto dalla domanda globale e da un settore manifatturiero resiliente orientato all'esportazione.

La posizione patrimoniale netta sull'estero dell'Italia è gradualmente migliorata nell'ultimo decennio ed è tornata positiva a +2% del PIL nel 2020 da -23% del PIL a fine 2013.

La graduale cessazione della moratoria per 150 miliardi di euro di prestiti dovrebbe portare a un aumento gestibile dei rapporti sui crediti deteriorati, anche se non si sono registrati quasi segni di deterioramento della qualità del portafoglio nel primo trimestre 2021.

Le misure di sostegno del governo per i settori delle imprese e delle famiglie, comprese le garanzie governative sui prestiti alle PMI e il programma di mantenimento del posto di lavoro, dovrebbero in parte sostenere la qualità degli attivi e mitigare l'impatto negativo sulle banche.

L'Italia ha un punteggio di rilevanza ESG (RS) di '5' sia per la stabilità e i diritti politici che per lo Stato di diritto, la qualità istituzionale e normativa e il controllo della corruzione, come accade per tutti i sovrani.

Questi punteggi riflettono l'elevato peso che gli indicatori di governance della Banca mondiale (WBGI) hanno nel nostro modello di rating sovrano proprietario.

L'Italia ha una classifica WBGI al 68,4 percentile, che riflette una capacità istituzionale relativamente forte, uno stato di diritto effettivo e un punteggio di stabilità politica inferiore.

Fattori che potrebbero, individualmente o collettivamente, portare a un rating action/downgrade negativo:

• Finanze pubbliche: mancata stabilizzazione del rapporto Debito lordo/PIL a seguito dell'aumento previsto vicino al 160% del PIL entro la fine del 2021; -
• Macro: Segnali di indebolimento della crescita potenziale, potenzialmente da più estesi effetti cicatriziali dello shock pandemico.

Fattori che potrebbero, individualmente o collettivamente, portare a un'azione/aggiornamento del rating positivo:

1. Finanze pubbliche: attuazione di una strategia di consolidamento fiscale a medio termine che supporti un calo del debito pubblico/PIL dell'Italia;
2. Macro: una ripresa economica più forte e una maggiore fiducia nelle prospettive di crescita a medio termine, in particolare se supportate dall'attuazione di riforme strutturali favorevoli alla crescita.

Il modello di rating sovrano proprietario di Fitch assegna all'Italia un punteggio equivalente a un rating di 'A-' a lungo termine.

Il comitato di rating sovrano di Fitch ha adeguato l'output sul rating sovrano per arrivare al risultato finale applicando il suo modello di sovrapposizione quantitativa rispetto ai peer, come segue:

- Politica macroeconomica e performance: -1 gradino, per riflettere il bassissimo potenziale di crescita del PIL italiano.

- Finanze pubbliche: -2 tacche, per riflettere livelli di debito pubblico molto elevati e rischi per la sostenibilità del debito.

Il modello di rating sovrano è stimato sulla base di un approccio lineare al debito pubblico/PIL e non coglie appieno il rischio a livelli di debito elevati.