E se gli investimenti guardassero anche al Giappone?

M3 dell’Europa YoY di agosto in uscita oggi alle 10:00 (stima -1% contro +0,4% di agosto). Ordini di beni durevoli USA MoM di settembre alle 14:30 (stima -0,4% contro -5,2% di agosto).

I dati USA di ieri evidenziano il rallentamento dell’economia: la vendita di nuove abitazioni USA di agosto è risultata più bassa delle attese (675k contro 700k stimate) e in flessione rispetto a luglio (739k). Più bassa delle stime anche la fiducia dei consumatori di settembre (103 punti contro 105,5 attesa e 108,7 di agosto).

La settimana scorsa tutti gli occhi erano puntati sulla politica monetaria. Poi la notizia principale è diventata rapidamente l’impennata dei rendimenti obbligazionari a 10 anni fino ai massimi di 16 anni, anche se la FED e le altre banche centrali hanno lasciato invariati i tassi ufficiali. Riteniamo che il mercato si stia adattando al nuovo regime e alle sue implicazioni, in particolare alla maggiore volatilità macroeconomica. Ciò sta mettendo in luce quanto siano incerte le prospettive, nonché i rischi per le obbligazioni a lungo termine.

Gli aumenti dei tassi stanno pesando sulle economie. Le principali banche centrali stanno somministrando la medicina di una politica monetaria più restrittiva e le economie hanno rallentato. Il medicinale si sta ancora facendo strada nel sistema e gli effetti variano da regione a regione. I dati PMI in Europa hanno per esempio mostrato una stagnazione. I dati sul PIL suggeriscono che l’attività ha invece retto negli USA, anche se riteniamo che l’attività sia effettivamente stagnante anche lì. Sembra che questo sia passato inosservato: una stagnazione invisibile.

Sui mercati vediamo entrare in azione il nuovo regime di maggiore volatilità che, di solito, caratterizza gli stessi in settembre ed ottobre: tassi di interesse più elevati, attività stagnante e forze strutturali destinate a spingere nuovamente verso l’alto l’inflazione. Una parte delle inversioni nella narrativa del mercato lo rendono chiaro.

La “svendita” azionaria del 2022 si è in gran parte invertita quest’anno. Ma il reddito fisso, in particolare le obbligazioni a lungo termine, non ha tuttavia registrato una ripresa significativa. Siamo convinti che i fattori che spingeranno al rialzo i rendimenti obbligazionari siano così riassumibili:

• le banche centrali mantengono i tassi di riferimento restrittivi mentre le pressioni inflazionistiche persistono;
• crescente offerta di obbligazioni mentre il debito pubblico aumenta;
• volatilità macro e geopolitica.

Ci aspettiamo che ciò spinga gli investitori a richiedere premi a termine più elevati rispetto a quelli attuali, o compensi per il rischio di detenere obbligazioni a lungo termine, spingendo ulteriormente al rialzo i rendimenti. Ecco perché non ci aspettiamo un rally duraturo e congiunto di obbligazioni e azioni come nel caso della Grande Moderazione. I rendimenti più elevati mettono in discussione la relativa attrattiva delle ampie allocazioni azionarie. Tuttavia i mercati possono seguire narrazioni alternative, come abbiamo visto quest’anno, creando opportunità su orizzonti anche più brevi.

Potrebbe sembrare che il nuovo regime di volatilità in aumento offra poche opportunità di rendimento. Eppure ne vediamo diverse che non richiedono una visione rosea delle prospettive macroeconomiche. In primo luogo, sfruttiamo le grandi forze, i cambiamenti strutturali, che riteniamo possano generare rendimenti ora e in futuro, come per esempio la rivoluzione digitale e l’intelligenza artificiale.

In secondo luogo, riterremmo conveniente diventare granulari, con regioni e settori per andare oltre gli indici generali. Ad esempio, prendendo in considerazione le azioni giapponesi, grazie ai forti utili realizzati e attesi dalle imprese, dei riacquisti di azioni proprie e di altre riforme societarie favorevoli agli azionisti. Inoltre, la Banca del Giappone sta cercando di garantire un aumento sostenibile dell’inflazione al 2%. Mantenere la politica invariata la scorsa settimana suggerisce che si preferirebbe aumentare i tassi troppo tardi piuttosto che rischiare di farlo troppo presto. I rendimenti obbligazionari giapponesi sono stati relativamente stabili, ma riteniamo che ci possa essere un balzo, come suggerito dai prezzi di mercato, con la BOJ che nel tempo allenterà il suo limite di rendimento. In secondo luogo, il Giappone non sta subendo lo stesso rallentamento strutturale della crescita di USA e Europa e le riforme aziendali stanno prendendo forma. Riteniamo che una forte crescita possa stimolare gli utili e che le azioni possano continuare ad attrarre investitori stranieri.