ETF, i punti di forza dei Collateralised Loan Obligation

Negli ultimi anni il mercato dei CLO ha conosciuto un’espansione significativa. Francesco Lomartire, Head of Intermediary Client Coverage per il sud Europa di State Street Investment Management, spiega che un Collateralised Loan Obligation è uno strumento di finanza strutturata garantito da un portafoglio di prestiti concessi a società con rating inferiore all’investment grade. Un CLO emette obbligazioni proprie e utilizza i proventi per acquistare prestiti societari; i flussi generati dal portafoglio servono a ripagare capitale e interessi agli investitori.

Dal 2017 questo mercato ha accelerato, sostenuto da generosi pagamenti di interessi e suddivisione del rischio in tranche. Gli Stati Uniti hanno guidato lo sviluppo, ma il valore dei CLO denominati in euro è più che raddoppiato, raggiungendo i 250 miliardi di dollari. In Europa, tuttavia, permane una certa prudenza: la riluttanza verso strumenti cartolarizzati e la minore accessibilità hanno frenato la crescita. L’arrivo degli ETF ha cambiato lo scenario, permettendo a un numero maggiore di investitori di entrare in questo segmento.

Uno dei motivi principali per considerare i CLO riguarda la possibilità di aumentare il rendimento e ridurre la volatilità del portafoglio. Con la Bce vicina al minimo del ciclo dei tassi e margini ridotti per ulteriori tagli, le opzioni per incrementare i ritorni sono limitate all’estensione della duration o all’assunzione di rischio di credito aggiuntivo. Entrambe le strategie presentano vulnerabilità.

Secondo Lomartire, i CLO offrono un’alternativa efficace: essendo strumenti a tasso variabile, hanno duration breve e rendimenti competitivi anche nelle tranche con rating elevato. L’indice J.P. Morgan Euro CLO con rating AAA, ad esempio, mostra uno spread superiore rispetto al Bloomberg EUR Corporate 0-3 Year Index. Nel ciclo di rialzo dei tassi i CLO hanno contenuto le perdite iniziali e successivamente sovraperformato, mantenendo competitività anche quando i tassi BCE hanno raggiunto il picco.

La struttura stessa dei CLO, con un portafoglio ampio e diversificato di oltre 175 debitori, contribuisce alla resilienza. I prestiti sottostanti sono senior secured e gestiti attivamente, consentendo di evitare esposizioni a società con performance negative. La tranche AAA, favorita dagli ETF, garantisce priorità nei flussi di interesse e presenta una subordinazione intorno al 40%, offrendo un cuscinetto importante contro potenziali perdite. Non a caso, nessun CLO europeo con rating pari o superiore alla singola A ha mai registrato default.

Un altro punto di forza dei CLO riguarda la diversificazione. Trattandosi di strumenti a tasso variabile con reset trimestrale, mostrano un profilo di rendimento differente da titoli di Stato e credito tradizionale. La correlazione con asset rischiosi come l’high yield si è alzata in momenti di stress, come nel 2020, ma è rimasta limitata con l’universo investment grade. In sintesi, i CLO offrono un rendimento superiore rispetto alle obbligazioni societarie con rating simile, con un profilo di rischio differenziato.

Lomartire osserva che la vera novità è rappresentata dagli ETF specializzati in CLO. Negli Stati Uniti i primi fondi sono arrivati nel 2020 e hanno guadagnato terreno durante il ciclo di rialzi della Federal Reserve. In Europa il cambio di passo è arrivato nella seconda metà del 2024, quando la normativa UCITS ha autorizzato fondi interamente composti da CLO. Da allora, le quotazioni sono aumentate e tutti i nuovi ETF si concentrano sulla tranche AAA. Questo ha reso i CLO accessibili non solo a banche e gestori, ma anche a fondi pensione e wealth manager.

Gli ETF su CLO si prestano a diversi casi d’uso pratici, spiega Francesco Lomartire. Innanzitutto, permettono di migliorare il trade-off tra rendimento e duration: aggiungere una quota di CLO a un portafoglio basato sull’Euro Aggregate Index aumenta lo yield-to-maturity e riduce la duration complessiva, migliorando il rapporto rendimento/duration e incrementando la qualità creditizia.

Un altro ambito è la gestione della liquidità. Gli ETF offrono la possibilità di essere liquidati rapidamente senza smontare posizioni core, pur non trattandosi di veri strumenti di liquidità. La breve duration e il rating AAA li rendono però relativamente stabili, con uno spread rispetto all’ESTR superiore a 120 punti base. Inoltre, possono contribuire alla riduzione della volatilità: sostituire esposizioni corporate a lunga scadenza con CLO a breve termine ha dimostrato di ridurre i rischi pur offrendo ritorni superiori.

Il quadro normativo, specie con la riforma di Solvency II, si sta muovendo in direzione favorevole. Negli Stati Uniti le assicurazioni hanno aumentato l’esposizione ai CLO fino al 5,2% dei portafogli obbligazionari, mentre in Europa i livelli restano sotto l’1% a causa dei requisiti di capitale. Le modifiche regolamentari potrebbero incentivare una maggiore partecipazione. In conclusione, i CLO rappresentano oggi per gli investitori europei una soluzione concreta per rafforzare i portafogli, migliorando rendimento, qualità e resilienza, in linea con la visione di State Street Investment Management.