Fed, aumentano le stime per un taglio dei tassi a settembre

Settimana che vede l’uscita di dati importanti, soprattutto giovedì 28 (la lettura finale del PIL USA del secondo semestre 2025, che nella lettura flash aveva fatto segnare un +3% da -0.5% del primo trimestre) e venerdì 29 con l’inflazione e il Pil di diversi paesi Europei. Si comincia oggi alle 10:00 con l’IFO di agosto, atteso in leggera flessione a 88.3 punti (da 88.6 di luglio).

Gli operatori di mercato avevano gli occhi puntati su Jackson Hole, dove i responsabili delle politiche monetarie si sono riuniti per l'annuale Simposio di Politica Economica della Fed di Kansas City. L'evento è diventato ampiamente atteso nel corso degli anni, grazie alla storica presenza dei presidenti del FOMC nell'ambito del forum per segnalare cambiamenti di politica monetaria. Ad esempio, proprio l'anno scorso, Powell aveva preannunciato l'inizio di una serie di riduzioni dei tassi dichiarando che il FOMC "non cerca né accoglie con favore un ulteriore raffreddamento delle condizioni del mercato del lavoro". Il Comitato ha poi tagliato il tasso sui fondi federali di 50 bps nella riunione successiva di settembre, dopo aver mantenuto invariato il tasso di riferimento per un anno intero.

Il discorso di quest'anno era molto atteso soprattutto per il difficile contesto macroeconomico. Come illustrato dai due dissensi alla riunione del FOMC di luglio, il FOMC è insolitamente diviso nel tentativo di bilanciare i suoi obiettivi di inflazione e occupazione. L'inflazione sta tornando a salire e rimane più vicina al 3% rispetto all'obiettivo del 2%, mentre il mercato del lavoro ha mostrato ulteriori segnali di indebolimento che potrebbero rapidamente compromettere l'attuale equilibrio.

Nel mezzo della tensione tra i suoi due mandati e di un'altra serie di dati prima della prossima riunione del Comitato del 17 settembre, Powell è stato attento a non impegnarsi in anticipo su un cambiamento di politica monetaria e ha mantenuto aperte le opzioni del FOMC. Tuttavia, ha mantenuto sul tavolo la prospettiva di un taglio dei tassi a settembre e ha riconfermato l'attuale propensione del FOMC a tagli dei tassi entro la fine dell'anno (indicata nel dot-plot di giugno), osservando che i rischi al ribasso per l'occupazione stanno aumentando e che "le prospettive di base e il mutevole equilibrio dei rischi potrebbero giustificare un adeguamento della nostra posizione politica".

I mercati hanno recepito questi commenti come più accomodanti del previsto, con la quotazione di un taglio di 25 punti base nella riunione di settembre che, secondo il FedWatch Tool è ora salita all'86%.

Oltre a offrire la sua opinione sulle prospettive di politica monetaria a breve termine, Powell ha rivelato le modifiche apportate alla Dichiarazione del FOMC sugli obiettivi a lungo termine e sulla strategia di politica monetaria a seguito della revisione quinquennale del quadro di riferimento. L'ultimo aggiornamento del quadro di riferimento è stato effettuato nell'agosto 2020. Rifletteva le sfide dominanti del ciclo precedente e dei primi mesi della pandemia: inflazione al di sotto dell'obiettivo, eccesso di offerta di lavoro inutilizzata e vincoli del limite inferiore dello zero. Lo shock della pandemia ha tuttavia portato a un contesto economico radicalmente diverso, con l'inflazione che ha raggiunto il massimo degli ultimi quattro decenni, in parte a causa di un mercato del lavoro eccessivamente teso, e le preoccupazioni relative al limite inferiore dello zero che sono state accantonate.

Le modifiche al quadro annunciate da Powell riflettono i rischi più simmetrici per gli obiettivi di inflazione e occupazione del FOMC a partire dal 2020. In particolare, il FOMC ha ritirato il Flexible Average Inflation Targeting (FAIT), in base al quale tollerava un'inflazione "moderatamente" superiore al 2% dopo periodi di sottostima, ma non viceversa.

La novità della dichiarazione è che il FOMC è pronto ad "agire con decisione" per garantire che le aspettative di inflazione a lungo termine rimangano ancorate, azioni che potrebbero essere intraprese per affrontare le minacce alle aspettative di inflazione in entrambe le direzioni. In particolare, l'obiettivo di inflazione del 2% del FOMC non faceva parte della revisione del quadro ed è rimasto invariato.

La nuova dichiarazione politica monetaria ha anche rimosso il riferimento alla mitigazione delle "carenze" dal suo obiettivo di massima occupazione. Powell ha osservato che il termine non intendeva suggerire che il FOMC avrebbe ignorato la tensione del mercato del lavoro, ma piuttosto comunicare che potrebbe non essere necessario un inasprimento della politica monetaria in risposta a un mercato del lavoro forte in assenza di pressioni inflazionistiche. La nuova dichiarazione chiarisce questa dinamica collegando più strettamente l'obiettivo di massima occupazione all'obiettivo di inflazione, sottolineando che si tratta del "massimo livello di occupazione che può essere raggiunto in modo duraturo nel contesto della stabilità dei prezzi". E non poteva che essere così. Il contrario non avrebbe avuto senso nell’ottica dei due mandati della Fed. In altre parole, le valutazioni di quanto il FOMC sia vicino al raggiungimento della massima occupazione saranno influenzate dalla distanza dell'inflazione dall'obiettivo del 2%.

In altre parole, il FOMC ha già operato nell'ambito del quadro aggiornato e le modifiche odierne non fanno che codificare questo cambiamento. Gli interrogativi su quanto la Fed sarebbe disposta a tollerare un eccesso di inflazione hanno trovato rapida risposta nel 2022, quando la Fed ha avviato una serie di rialzi di 75 punti base, e il Presidente Powell ha riconosciuto che famiglie e imprese avrebbero probabilmente risentito di una politica monetaria più restrittiva. Cosa che puntualmente è avvenuta: le famiglie americano stanno risentendo eccome dei maggiori prezzi.

Pertanto, quello che potrebbe essere considerato un quadro di politica monetaria più "aggressivo" rispetto a quanto precedentemente pubblicato non altera, a nostro avviso, l'andamento della politica monetaria a breve termine. Continuiamo a stimare che il FOMC riduca il tasso sui fondi federali di 25 bps nelle riunioni di settembre (capiremo in seguito se i dati sosterranno ulteriori 25 bps entro la fine dell’anno). Detto questo, l'approccio più simmetrico ai rischi legati agli obiettivi di inflazione e occupazione del FOMS potrebbe portare a un inasprimento preventivo maggiore nella prossima ondata di inflazione rispetto a quanto avvenuto in questo ciclo più recente.