I mercati si aspettano un taglio dei tassi nel 2Q24. Hanno ragione?

Settimana non particolarmente densa di dati quella che precede il meeting della BCE, fissato per il 14 settembre. Sono attesi alle 10:00 di domani il dato di PMI composito e l’indice dei direttori degli acquisti di agosto dell’Europa (stima 47 punti contro 48,6 di luglio e 48,3 punti contro 50,9 di luglio rispettivamente). Alle 11:30 parlerà Wuermeling, membro della Buba che dovrebbe meglio precisare l’andamento dell’economia tedesca. Mercoledì alle 8:00 è la volta della variazione alle fabbriche della Germania di luglio, prevista in flessione al -5% (7% a giugno).

Venerdì scorso la seconda lettura del PIL Italiano del 2Q23 è stata peggiorativa rispetto al dato preliminare del 31 luglio (-0,4% contro -0,3%) e porta l’incremento in ragione d’anno al +0,4% (dal +0,6%). Dati USA del lavoro apparentemente contrastanti. Il dato degli occupati di agosto è risultato in crescita a 187k (170k stimato e 157k a luglio), mentre il tasso di disoccupazione è cresciuto al 3,8% (dal 3,5% atteso e di luglio). L’apparente contraddizione dipende dal fatto che il dato sulla disoccupazione misura la percentuale dei disoccupati sulla forza lavoro totale, che nel mese precedente hanno cercato attivamente un'occupazione. E’ possibile infatti che coloro i quali hanno cercato attivamente lavoro siano diminuiti a parità di disoccupati (questo tra l’altro si inserisce nella diminuzione secolare della partecipazione al lavoro). Che ovviamente non c’entra con coloro i quali hanno trovato un’occupazione. PMI manifatturiere di agosto più elevato delle stime (47,9 punti contro 47 atteso), ma inferiore al dato di luglio, par a 49 punti.

Se gran parte dei dati economici USA stanno evolvendo verso un rallentamento, il mercato del lavoro rimane molto forte (come sappiamo è l’ultimo a segnalare il rallentamento). Esaminiamo dunque con maggiore attenzione il mercato del lavoro per cercare di capirne l’evoluzione. I dati relativi al mercato del lavoro presentano tuttavia un messaggio univoco: ci sono i primi segnali di indebolimento. Sebbene un mese non costituisca una tendenza, i dati recenti hanno costantemente indicato un mercato del lavoro che potrebbe tornare sulla terra dopo un lungo periodo di guadagni elevati.

Vediamo due indicatori chiave del mercato del lavoro: le opportunità di lavoro aperte e il tasso di abbandono, che mostrano segni di ribaltamento. La scorsa settimana, i dati USA JOLTS (Job Openings and Labour Turnover Survey) per luglio sono scesi a circa 8,8 milioni, al di sotto dei 9,5 milioni attesi e dei 9,2 milioni di giugno. Si tratterebbe del dato più basso da marzo 2021.

Un minor numero di opportunità di lavoro e un minor numero di lavoratori che abbandonano il lavoro generalmente implicano una minore fiducia nel mercato del lavoro. In genere, se i lavoratori non sono sicuri di poter trovare un nuovo lavoro, sono meno propensi a lasciare il lavoro attuale. Più in generale, un fattore chiave dei consumi delle famiglie è un mercato del lavoro solido e la fiducia nell’occupazione. Se il mercato del lavoro si sta indebolendo, ciò potrebbe portare anche a modelli di consumo più bassi nel tempo.

Anche i dati ADP sui salari privati​​ statunitensi per agosto sono stati inferiori alle aspettative. I nuovi posti di lavoro in totale sono stati 177k, al di sotto dei 194k previsti e ben al di sotto dei 324k di luglio. Secondo ADP i numeri di questo mese sono coerenti con il ritmo di creazione di posti di lavoro prima della pandemia. Dopo due anni di progressi eccezionali legati alla ripresa, la crescita dell’occupazione si sta lentamente muovendo verso la sostenibilità, mentre gli effetti economici della pandemia si attenuano.

In particolare, il rapporto ADP ha evidenziato anche una crescita salariale più debole. Chi resta al lavoro ha registrato un aumento salariale del 5,9% su base annua, la crescita più lenta da ottobre 2021, mentre per chi ha cambiato lavoro, la crescita salariale è rallentata al 9,5%, la più bassa da luglio 2021, seppur sempre maggiore rispetto all’inflazione.

La crescita dei salari è una componente chiave dell’inflazione dei servizi e un parametro che la FED osserva con attenzione. I segnali di un allentamento degli aumenti salariali sostengono la moderazione dell’inflazione, in particolare dell’inflazione core, e non escludiamo che potrebbero anche sostenere l’opportunità di continuare a sospendere gli aumenti dei tassi.

Forse il dato sull’occupazione più visibile della scorsa settimana è stato il rapporto sull’occupazione non agricola di agosto. Questo rapporto è stato piuttosto contrastante, poiché i posti di lavoro non agricoli totali di 187k sono stati superiori alle aspettative di 170k, ma inferiori alla media di quest'anno di 236k.

Anche i guadagni occupazionali di luglio sono stati rivisti al ribasso con il tasso di disoccupazione che, come abbiamo visto, è aumentato dal 3,5% al ​​3,8%. Ciò è avvenuto mentre il tasso di partecipazione alla forza lavoro è salito al 62,8%, il livello più alto nell’era post-pandemia. La ripresa dei dipendenti che ritornano nel mondo del lavoro si aggiunge alla narrazione di una crescente cautela sul mercato del lavoro, insieme a un rallentamento dei tassi di abbandono e di opportunità di lavoro.

Anche la componente relativa alla crescita salariale del rapporto sull’occupazione non agricola ha mostrato alcuni segnali di allentamento. La retribuzione oraria media è aumentata del 4,3% su base annua, in linea con le aspettative ma inferiore al 4,4% di luglio. La FED preferirebbe probabilmente che questo dato scendesse sotto il 4% per allinearsi al suo obiettivo generale di inflazione del 2%. Ma crediamo che la crescita dei salari si stia muovendo gradualmente nella giusta direzione.

Ci aspetteremmo che un rallentamento del mercato del lavoro aumenti la necessità che la FED interrompa il ciclo di rialzo dei tassi. In effetti, un allentamento del mercato del lavoro, e in particolare un rallentamento degli aumenti salariali, è in gran parte l’obiettivo della banca centrale.

L'ultima serie di proiezioni economiche della FED di giugno indicano ad esempio che il tasso di disoccupazione sarebbe salito fino a un picco del 4,5% in questo ciclo (4,1% per il 2023). Questo scenario goldilocks, con un mercato del lavoro più freddo ma né troppo freddo né troppo caldo, sarebbe a nostro avviso un risultato positivo.

I mercati stanno ancora scontando una pausa nel ciclo di rialzi dei tassi della FED, con la stima di un taglio dei tassi nel 2Q24. Riteniamo che la FED probabilmente manterrà i tassi di interesse in pausa finché l’inflazione complessiva e quella core non si sposteranno in modo più significativo verso il 2%.