La BCE non si ferma davanti alla recessione

Inflazione dell’Italia YoY di maggio in uscita oggi alle 10:00 (stima 7,6% contro 8,2% di aprile) e inflazione dell’Europa YoY sempre di maggio alle 11:00 (stima 6,1% contro 7% di aprile). Alle 16:00 è attesa la fiducia dei consumatori dell’Università del Michigan di giugno (stima 60 punti contro 59,2 di aprile).

Richiesta settimanale di sussidi alla disoccupazione USA in crescita rispetto alle attese (262k contro 249k atteso e 262k della scorsa settimana), vendite al dettaglio YoY di maggio in crescita più contenuta delle stime (1,6% contro 2,2% atteso e 1,2% di aprile), PhillyFed di giugno leggermente migliore delle stime (-13,7 punti contro -14 atteso), ma in peggioramento rispetto al -10,4 di maggio. Infine, produzione industriale MoM di maggio che diventa negativa (-0,2% contro +0,1% atteso e +0,5% di aprile).

Ieri è stato il turno della BCE la quale, come nelle attese, ha aumentato ulteriormente i tassi di interesse di 0,25 bp, portando il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali al 4%, il livello più alto dalla crisi finanziaria del 2008, e il tasso sui depositi presso la banca centrale al massimo degli ultimi 22 anni al 3,5%. Nonostante l'ottavo aumento consecutivo dei tassi, l’inflazione rimane significativamente al di sopra dell’obiettivo del 2%. Intanto però l’Europa è entrata in recessione, dopo due trimestri consecutivi con il segno meno davanti.

La BCE ha anche rivisto al rialzo le sue previsioni di inflazione, che raggiungerà il 2,2% solo nel 2025 (2,3% quella core) e ridotto le proiezioni di crescita, in particolare per il 2023 e il 2024, dove ora è previsto un PIL del +0,9% e +1,5% rispettivamente. Ma anche nel 2025, la crescita economica, stimata nel +1,6%, è attesa rimanere al di sotto di quella potenziale, (nell’intorno del 2%). E’ molto singolare che Powell abbia fatto esattamente il contrario, alzando le stime di crescita del PIL e riducendo quelle di inflazione.

Nel corso della conferenza stampa, la Lagarde ha sostenuto che la BCE ha ancora parecchia strada da fare e quindi con tutta probabilità continuerà ad aumentare i tassi anche nel prossimo meeting di luglio. Riteniamo però che la maggior parte degli aumenti sia già stata attuata e il potenziale per ulteriori incrementi sostanziali sta diventando sempre più limitato. Le pressioni sui prezzi dovrebbero allentarsi leggermente con il progredire dell'anno, quindi la BCE dovrebbe raggiungere il tasso di interesse terminale proprio a luglio (salvo evidentemente nuove fiammate inflattive al momento non prevedibili).

Non solo i tassi. Ma anche il portafoglio del PAA si sta riducendo a un ritmo misurato e prevedibile, dato che l'Eurosistema reinveste solo in parte il capitale rimborsato sui titoli in scadenza. Il ritmo di tale riduzione sarà pari in media a 15 miliardi di euro al mese sino alla fine di giugno 2023. Il Consiglio direttivo porrà fine ai reinvestimenti nell'ambito del PAA a partire da luglio 2023.

Il rovescio della medaglia è che l’aumento dei tassi di ieri e quello atteso per luglio aggraveranno ulteriormente la recessione che, al momento, la BCE si è affrettata a dire che è puramente tecnica. Non solo, ma il maggiore costo del debito è atteso peggiorare la qualità dell'esposizione creditizia delle banche che, sebbene non abbia risentito dei problemi verificati in altre zone del mondo, è impensabile che non subisca un deterioramento e/o una contrazione in seguito all’aumento dei tassi di interesse come quello in atto. Secondo alcuni analisti, il credit crunch conseguente al rialzo dei tassi, vale per l’intera economia Europea circa 25 bp di rialzo dei tassi.

C’è tuttavia un altro rischio che andrebbe monitorato attentamente, ed è quello che fa riferimento alle imprese che sono state in grado di aumentare i prezzi ad un aumento dei costi. Se nel 2022 alcuni settori come agricoltura, edilizia, ristorazione e trasporti sono riusciti a scaricare sui consumatori finali l'aumento dei costi mantenendo i loro margini, nel 2023 questo fenomeno è in via di esaurimento. La crescita dei profitti delle imprese potrebbe far scattare rivendicazioni salariali importanti e probabilmente superiori al tasso di inflazione attesa e, per questa via, vanificare gli sforzi fin qui fatti dalla BCE. I governi dell'Eurozona dovrebbero quindi farsi parte attiva nel dialogo tra le parti sociali (compito che ovviamente non spetta alla BCE). In altre parole, se dovesse riaccendersi la spirale salari/prezzi, la BCE interverrebbe con misure ancora più restrittive di quelle attuali. Le nostre aspettative vedono un atterraggio economico irregolare per l'economia europea, poiché l'aggressiva stretta monetaria dello scorso anno inizia a mordere in modo sempre più concreto.

Le recenti turbolenze nel mercato del credito hanno dimostrato che i rialzi dei tassi sono sempre dolorosi. I cicli di inasprimento creano venti contrari per i valori delle attività finanziarie. Tuttavia, Credit Suisse a parte, le grandi banche europee sono in buona forma, con solidi livelli di capitale ed elevati indici di liquidità. Inoltre, ci aspettiamo che i responsabili politici interverranno rapidamente con misure adeguate al fine di fermare qualsiasi contagio che potrebbe portare a una grave crisi bancaria.

E gli investimenti? Come sostiene l’oracolo di Omaha, investire è facile, ma non è semplice. Quali sono allora le modalità da seguire durante l’aumento dei tassi di interesse? Ecco alcune semplici regole:

• Investire in società ricche di liquidità. Una società ricca di liquidità può facilmente superare periodi in cui il tasso di interesse è più elevato. Questo perché non dipende dalle banche per finanziare i propri investimenti, grazie al cash flow prodotto. Ciò significa che il trend degli utili è meno volatile rispetto a quello di società indebita e quindi i prezzi delle loro azioni hanno meno probabilità di scendere, ottenendo quindi rendimenti migliori. In altre parole, società con un basso rapporto debito/capitale proprio;
• Investire in obbligazioni a breve termine e/o a tasso variabile. I prezzi delle obbligazioni sono inversamente legati ai tassi di interesse. Quindi, quando i tassi di interesse salgono, i prezzi delle obbligazioni tipicamente scendono. Maggiore è la duration, maggiore è la flessione del prezzo. Pertanto, quando i tassi di interesse aumentano, gli investitori beneficiano maggiormente quando investono in obbligazioni a breve termine oppure a tasso variabile piuttosto che in obbligazioni a lungo termine a tasso fisso. Chiaro che gli investimenti in bond vanno poi seguiti per anticipare la fine del rialzo dei tassi al fine di allungare in modo opportunistico la duration;
• Coprirsi contro l'inflazione. I tassi di interesse aumentano durante l'inflazione, riducendo così i rendimenti. Pertanto gli investitori devono contrastare l'inflazione attraverso investimenti adeguati. Investire in fondi di debito con un breve periodo di scadenza, dato che tendono a fare meglio durante gli aumenti dei tassi di interesse. I fondi a durata ultra-breve o i fondi a bassa durata, i CFD (Contract For Differences) e i fondi Gilt a breve termine sono buone opzioni di investimento in un periodo di tassi ancora crescenti.