La BCE taglierà i tassi prima della Fed?

Seconda lettura dell’inflazione dell’Italia YoY di gennaio alle 10:00 (stima 0,8% contro 0,6% di dicembre). Serie di PMI di febbraio dell’Europa alle 10:00: PMI servizi (stima 48,7 punti contro 48,4 di gennaio), PMI manifatturiero (stima 47,1 punti contro 46,6 di gennaio) e PMI composito (stima 48,6 punti contro 47,9 di gennaio). Come si nota sono tutti inferiori a 50, livello che indica lo spartiacque tra crescita e contrazione economica. Alle 11:00 è attesa l’inflazione dell’Europa YoY sempre di gennaio (stima 2,8% contro 2,9% di dicembre).

Richieste di sussidi settimanali Usa alla disoccupazione (stima 217k contro 212k della scorsa settimana). PMI USA manifatturiero e dei servizi di febbraio alle 15:45 (stima 50,1 punti e 52 punti rispettivamente contro 50,7 e 52,5 di gennaio).

Alla luce del diverso andamento economico tra le due sponde dell’Atlantico, gli investitori si chiedono se la BCE taglierà i tassi prima della Fed. La risposta non è affatto scontata. La BCE sembra tuttavia avere un margine di manovra molto maggiore per tagliare i tassi rispetto alle Fed.

L'anno scorso i mercati si aspettavano che le banche centrali avrebbero iniziato a tagliare i tassi contemporaneamente, ed è anche per questo che in Europa c'era tanta attenzione sulle decisioni della Fed. Ma l’economia americana si è rivelata decisamente più resiliente delle aspettative, quindi la Fed ha avuto (e avrà) un compito più difficile. Crediamo quindi che la BCE non dovrebbe guardare agli Stati Uniti per aprire la strada all’allentamento monetario.

Con gli ultimi dati USA, la flessione dei tassi a marzo sembra ormai definitivamente tramontata e i mercati stanno ora guardando a maggio per capire se la Fed darò il via al primo taglio. Più volte abbiamo ribadito che non crediamo che la Fed abbia tutta questa fretta, anche di fronte ad un vistoso rallentamento economico che mantenga comunque il segno più davanti alla variazione percentuale della crescita. Probabile quindi che se ne riparli in estate, sempre che i dati in arrivo lo consentano.

Ma torniamo all’Europa. Nella prima riunione dell'anno del 25 gennaio scorso, il consiglio direttivo della BCE ha deciso di mantenere la propria posizione di politica monetaria e non ha dato alcun indizio su quando verranno effettuati i tagli dei tassi. Ma da allora i dati sull’inflazione sono ulteriormente diminuiti, aumentando la pressione per tagliare i tassi.

Crediamo tuttavia che per un taglio dei tassi ad aprile sarebbero necessari un rallentamento significativo degli attuali aumenti salariali e ulteriori progressi sull’inflazione. Gli ultimi dati dicono che i salari sono cresciuti del 4,5% nel 4Q23, in flessione rispetto al 4,7% del 3Q23. Livello tuttavia ancora non compatibile con l’obiettivo di inflazione del 2%.

Motivo questo per il quale crediamo che giugno sarà probabilmente il primo momento in cui la BCE potrà tagliare i tassi. Sempre che i dati in arrivo lo consentano. I mercati monetari attualmente scontano una probabilità inferiore al 50% che la BCE inizi a tagliare i tassi già ad aprile (il prossimo incontro è il 7 marzo).

Con la BCE che valuta attentamente un futuro taglio dei tassi di interesse, i dati a breve termine diventano quindi più importanti che mai, con particolare attenzione all'inflazione. Anche se rimane altamente improbabile che vedremo un taglio dei tassi alla prossima riunione di marzo, gli investitori sperano almeno in un tono più colomba nelle dichiarazioni. La stessa Lagarde ha affermato chiaramente che il processo di disinflazione dovrà avanzare ulteriormente affinché la banca centrale sia sicura che sia sostenibile. Questo l’ha portata a concludere che un taglio dei tassi prima dell’estate resta improbabile.

Nel frattempo, l’Eurozona continua ad essere tormentata dai timori sulla crescita. Il PIL dell’Eurozona si è contratto nel terzo trimestre, ed è rimasto stagnante nel quarto, evitando per un pelo una recessione tecnica. I primi indicatori per gennaio sono contrastanti. Il PMI composito è aumentato, ma è rimasto al di sotto di 50 punti, indicando una continua contrazione economica. L'indicatore del sentiment economico della Commissione Europea ha registrato progressi significativi a dicembre, ma non sono stati sostenuti a gennaio. Inoltre, la fiducia dei consumatori di febbraio è risultata decisamente più bassa delle attese (-15,5 punti contro +16 atteso e -16,1 di gennaio).

Nel frattempo la Germania, la più grande economia dell’Eurozona, è bloccata in una recessione. L'indicatore IFO è sceso al minimo degli ultimi tre anni e mezzo. La produzione industriale è diminuita dell’1,6% a dicembre su base mensile, e nel complesso del 2023 è scesa dell’1,5% rispetto all’anno precedente. Le esportazioni sono diminuite del 4,6% a dicembre e dell'1,4% su tutto l'anno. La Germania, una volta la potenza dell'Europa, è ora etichettata come il malato d'Europa e sembra trovarsi nel mezzo di una recessione tecnica (due trimestri consecutivi di crescita negativa del PIL).

Da non sottovalutare i costi di indebitamento, che in tutta l’Eurozona rimangono elevati, con i tassi ipotecari che sono aumentati ulteriormente al 4% (ha affermato la BCE nel suo recente Bollettino Economico) e non aiutano certo la ripresa dell’economia. In gennaio i tassi sui prestiti bancari alle imprese sono invece diminuiti (ma di poco) quale effetto della flessione della domanda di credito.

I consumatori Europei si aspettano che i tassi ipotecari medi scendano, rispetto ai livelli attuali, nei prossimi 12 mesi. Secondo l’indagine sulle aspettative dei consumatori della BCE di metà gennaio, una percentuale ampia ma in calo, degli intervistati ritiene che gli standard di credito siano rigidi e si aspetta che i prestiti per la casa diventeranno più difficili da ottenere nello stesso periodo.

Da tenere presente che i mercati ipotecari funzionano tuttavia in modo molto diverso tra i paesi dell’Eurozona. Mentre i proprietari di case tedeschi sono meno colpiti dall’aumento dei tassi ipotecari poiché i termini dei prestiti sono solitamente fissi per periodi di 10 o 15 anni, i proprietari di case spagnoli e italiani, ad esempio, potrebbero soffrire maggiormente a causa dell’esposizione a tassi variabili.

In conclusione, pur ritenendo che ci siano ottime ragioni perché la BCE riduca i tassi prima della Fed, non siamo del tutto convinti che questo possa accadere. Il mandato della BCE è infatti meno ampio di quello della Fed e non contempla l’andamento economico, ma la stabilità dei prezzi.