Meglio aspettare a tagliare, piuttosto che fare poi marcia indietro

Produzione industriale MoM di novembre della Francia in uscita oggi alle 8:45 (stima +0,1% contro -0,3% di ottobre) e a seguire alle 10:00 le vendite al dettaglio MoM di novembre dell’Italia (stima +0,2% contro +0,4% di ottobre).

Ieri la produzione industriale MoM di novembre della Germania è risultata più debole delle attese (-0,7% contro +0,2% stimato e -0,3% di ottobre), confermando la difficoltà dell’industria manifatturiera e dei servizi tedesca. In calo e pari al 7,5%, è risultato il tasso di disoccupazione di novembre dell’Italia, sia rispetto alle attese (7,9%), sia rispetto al dato di ottobre (7,7%), a conferma della buona salute dell’industria nazionale.

Gli ultimi verbali della riunione di dicembre della Fed hanno offerto agli investitori uno sguardo sulle discussioni e sulle aspettative dei membri del FOMC. La prospettiva “fly-on-the-wall” non ha cambiato lo scenario complessivo, poiché i verbali hanno confermato che la Fed ritiene in gran parte che il tasso di riferimento abbia raggiunto il suo picco. Di fatto, è stato però anche riconosciuto che potrebbero essere necessari ulteriori aumenti nel caso in cui l'inflazione dovesse registrare un sorprendente rialzo. In questa fase riteniamo però che ulteriori aumenti siano una probabilità decisamente bassa.

Siamo convinti che quest’anno vi possano essere due elementi principali nella politica della Fed.

• Il primo elemento è che crediamo che la Fed allenterà le condizioni della politica monetaria quest’anno, principalmente attraverso tagli dei tassi, ma probabilmente ad un certo punto apporterà anche alcune modifiche al suo approccio di restrizione quantitativa (vendita di obbligazioni, riduzione del bilancio).

Come sappiamo le azioni tendono ad ottenere buoni risultati nel periodo precedente al taglio iniziale dei tassi. La performance è stata invece più contrastante nei mesi successivi al taglio iniziale. Tuttavia, nei casi in cui non si stava delineando una recessione (1995, 1998, 2019), il mercato azionario ha continuato a comportarsi bene. Anche se riteniamo che la crescita economica rallenterà nella prima metà di quest’anno, non prevediamo una recessione grave, o addirittura tradizionale. Pertanto, riteniamo che il taglio dei tassi da parte della Fed possa offrire una fonte di supporto per il proseguimento del mercato rialzista più ampio rispetto a quello che abbiamo visto e relativo ai magnifici 7.

• Il secondo elemento è la tempistica dei tagli. Qui riteniamo che il consenso degli investitori sia diventato troppo ottimista, con i mercati che scontano il primo taglio della Fed già a marzo. I verbali della riunione della Fed rilevano invece che, sebbene le prospettive dei membri del comitato per moderare l'inflazione siano migliorate, essi continuano a considerare i rischi per l'inflazione distorti al rialzo. In altre parole, la Fed ritiene che l’inflazione continuerà a scendere, ma non è ancora pronta a dichiarare compiuta la missione e vinta la guerra.

Siamo convinti che questo sia l’approccio giusto, poiché riteniamo che un risultato in cui la Fed inizi a tagliare i tassi e poi debba fare marcia indietro se l’inflazione mostra segni di ripresa sarebbe più negativo per i mercati che ritardare i tagli dei tassi fino a quando non si materializza un’ulteriore conferma di un’inflazione in diminuzione.

Interpretiamo i dettagli dei verbali della riunione in linea con la nostra visione secondo cui la Fed peccherà per eccesso di cautela, rimanendo in disparte ancora per un po' prima di tagliare i tassi più vicino alla metà del 2024 che nel primo trimestre.

Non crediamo che ciò minerà il percorso positivo del mercato azionario, ma riteniamo però che questa visione possa essere fonte di volatilità e debolezza temporanee, simili agli episodi dello scorso anno a febbraio e in autunno, quando le azioni si ritirarono mentre i mercati ricalibravano le aspettative.

Consideriamo qualsiasi episodio di questo tipo all’inizio di quest’anno come un’opportunità di acquisto, data le nostre stime che la Fed alla fine mantenga le aspettative per una regolazione meno restrittiva dei tassi di interesse.

Una settimana all’anno non è sufficiente e non siamo propensi a trarre conclusioni più ampie sul 2024 dal tiepido inizio di gennaio. Inoltre, sebbene gli anni solari forniscano indicatori rilevanti per misurare la performance del mercato, questa non è una partita di calcio: il punteggio (condizioni economiche e di investimento) non si ripristina solo perché il calendario cambia.

Negli ultimi 30 anni, quando il mercato azionario ha messo a segno un forte rally verso la fine dell’anno (un guadagno superiore al 4% a dicembre), verificatosi cinque volte in precedenza, ha mantenuto il suo slancio con un successivo guadagno a gennaio in tre dei casi su cinque. Non è quindi raro che le azioni riprendano fiato dopo una solida corsa di fine anno.

A questo punto la domanda. L’inizio dell’anno ci dà qualche indizio sulla performance per l’anno a venire? Diciassette degli ultimi 30 gennaio hanno visto un guadagno per il mercato azionario nel mese di gennaio. In 15 di questi 17, il mercato azionario ha registrato un guadagno anche per l’intero anno.

Quando il guadagno di gennaio è stato particolarmente forte (superiore al 4%), il rendimento medio per l'intero anno è stato del 22%. D’altro canto, partenze particolarmente deboli possono essere il segnale di un anno impegnativo a venire. Il mercato azionario ha registrato un calo dell’intero anno sei volte negli ultimi 30 anni, tre dei quali sono iniziati con un calo di oltre il 4% a gennaio.

Date le alte aspettative del mercato e i guadagni significativi in​​vista dell'anno, non sarebbe particolarmente sorprendente o allarmante vedere un inizio d'anno più tiepido. Detto questo, la storia dimostra che anche un inizio anno pessimo non garantisce un finale deludente. Riteniamo che il 2024 porterà un mix di venti contrari e favorevoli, ma, in definitiva, riteniamo che sia le azioni che le obbligazioni possano sfruttare i guadagni del 2023.