Nessun taglio questa sera, la Fed prende tempo tra crescita resiliente e nodo successione

La riunione del FOMC di gennaio si apre sotto il segno della continuità. Dopo tre tagli consecutivi per un totale di 75 punti base, la Federal Reserve (Fed) è attesa mantenere i tassi invariati, in un contesto in cui la crescita resta solida, il mercato del lavoro tiene e l’inflazione rimane sopra il target. Ma dietro l’apparente immobilità della politica monetaria, il mercato sta già guardando oltre: non tanto a ciò che farà Jerome Powell questa sera, quanto a chi prenderà il suo posto e a come cambierà l’equilibrio interno del Comitato.

Come si legge nella nota a cura degli economisti di ING James Knightley, Padhraic Garvey e Chris Turner, la pausa appare ampiamente giustificata dai fondamentali. Mercati azionari sui massimi, disoccupazione contenuta e dati macro ancora coerenti con un’economia in espansione riducono l’urgenza di ulteriori allentamenti. A rafforzare questo messaggio ha contribuito anche la difesa esplicita dell’indipendenza della banca centrale ribadita da Powell l’11 gennaio, in risposta alle pressioni politiche per un rapido taglio dei tassi. In questo contesto, il dissenso all’interno del FOMC dovrebbe restare limitato, con posizioni più accomodanti concentrate su Stephen Miran e, in parte, su Christopher Waller, il cui nome continua a circolare tra i potenziali successori di Powell.

Il mercato, del resto, sembra aver già archiviato l’ipotesi di un taglio imminente. Le probabilità implicite prezzano appena 1 punto base su 25 per questa riunione e solo 8 punti base guardando a marzo, segnale che la conferenza stampa rischia di avere un impatto contenuto. L’attenzione si sposta così sull’agenda politica, sui dati macro in arrivo e soprattutto sulla capacità del futuro presidente della Fed di orientare il Comitato verso una nuova fase di allentamento.

Lo scenario centrale resta quello di due tagli nel corso del 2026, verosimilmente tra marzo e giugno, anche se ING riconosce il rischio di uno slittamento temporale. Perché un taglio a marzo diventi realtà, il doppio mandato della Fed dovrebbe entrare rapidamente sotto pressione, in particolare sul fronte occupazionale. Finora, l’impatto dei dazi sull’inflazione si è rivelato più contenuto delle attese, mentre i dati successivi allo shutdown hanno sorpreso al ribasso. Tuttavia, secondo gli economisti di ING, sarebbero probabilmente necessari due report consecutivi deboli sull’occupazione per convincere la maggioranza del Comitato a intervenire.

Il mercato del lavoro manda segnali ambigui. I licenziamenti nel settore federale hanno sottratto 173.000 posti a settembre, mentre i rimbalzi di novembre e dicembre appaiono meno robusti se si considera l’ammissione di Powell secondo cui il Bureau of Labor Statistics potrebbe sovrastimare la crescita occupazionale di circa 60.000 unità al mese. In questa chiave, l’occupazione risulta di fatto stagnante. Al netto di pubblico impiego, leisure, hospitality, istruzione privata e sanità, l’economia americana ha perso posti di lavoro in sette degli ultimi otto mesi. Un quadro che giustifica l’idea che la politica monetaria resti ancora leggermente restrittiva, con i rischi orientati più verso ulteriori tagli che verso un’inversione restrittiva.

Questo rallentamento selettivo, spiega ING, si inserisce in un’economia sempre più a forma di K. Il 20% delle famiglie con redditi più elevati continua a spendere, sostenuto dall’aumento della ricchezza, mentre il 60% con redditi più bassi affronta crescenti difficoltà, tra insicurezza occupazionale e timori per l’effetto dei dazi sui prezzi. Anche sul fronte aziendale la crescita è concentrata: gli investimenti in conto capitale al di fuori del tech si sono contratti per quattro trimestri consecutivi, mentre informatica e software crescono a doppia cifra, sostenendo l’espansione complessiva. In un contesto così sbilanciato, una postura monetaria neutrale appare coerente finché la crescita non mostrerà una maggiore ampiezza.

Sul fronte operativo, si legge nel report di ING, la Fed ha riavviato con discrezione il programma di acquisto di T-bill, acquistando circa 65 miliardi di dollari da metà dicembre e portando il totale in portafoglio a quasi 260 miliardi. Nello stesso periodo, sono usciti circa 20 miliardi di MBS, con un incremento netto degli acquisti di titoli governativi pari a 55 miliardi. Le riserve bancarie restano intorno ai 3.000 miliardi di dollari, mentre le condizioni sul mercato dei repo si sono sensibilmente normalizzate. Un risultato che la Fed considera positivo, dato che l’obiettivo implicito era attenuare la percezione di scarsità di liquidità.

Resta però un elemento di frizione secondo gli economisti di ING: il tasso effettivo sui Fed funds continua a posizionarsi sopra il limite inferiore del corridoio, ora di 14 punti base, rispetto agli 8 precedenti. Un dettaglio tecnico, ma non irrilevante, che spiega perché la Fed abbia intensificato gli acquisti. Idealmente, l’istituto vorrebbe vedere questo spread ridursi, anche se al momento non sembrano necessarie ulteriori azioni.

Dal punto di vista valutario, sottolinea ING, la riunione potrebbe offrire un sostegno tattico al dollaro, se Powell riuscirà a giustificare la pausa sottolineando la solidità delle condizioni finanziarie. In questo scenario, l’idea di un rapido ritorno a una Fed accomodante potrebbe raffreddarsi, favorendo un recupero del biglietto verde contro valute a basso rendimento come euro e yen. Secondo ING, il vero indebolimento strutturale del dollaro difficilmente nascerà dalla comunicazione della Fed, ma piuttosto da dati macro negativi.

Nel frattempo, per ING i flussi restano un fattore chiave. Non tanto per un’esodo geopolitico dagli Stati Uniti, quanto per i forti afflussi verso i mercati emergenti, spesso finanziati in dollari. Una Fed meno accomodante potrebbe frenare questi movimenti in una fase di posizionamento già estremo. In questo quadro, le attese di ING restano per un EUR/USD in area 1,16–1,18 nelle prossime settimane, mentre una Fed più prudente potrebbe spingere l’USD/JPY oltre quota 160.