Sovrappeso sulle azioni USA, small cap incluse

18/11/2024 05:45

La rimozione dell’incertezza fa bene alle azioni, nonostante le small cap affrontino un vento contrario, in termini di redditività.

A cura di Antonio Tognoli, Responsabile Macro Analisi e Comunicazione presso Corporate Family Office SIM

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Settimana non particolarmente importante per i mercati finanziari. Martedì è attea la seconda lettura dell’inflazione dell’Europa YoY di ottobre, attesa in linea con la prima lettura del +2% (dal +1.7% di settembre). Settimana in cui sono attesi alcuni discorsi dei membri della BCE e della Bundesbank.

Venerdì scorso l’empire state index di novembre, che misura le condizioni del settore manifatturiero nello Stato di New York, pari a 31.2 punti, è risultato fortemente in crescita sia rispetto alle attese (-0.3) sia rispetto ad ottobre (-11.9). Il dato rappresenta un’ulteriore conferma della ripresa della manifattura made in USA. Sia pure nel solo distretto di NY. Ovviamente la ripresa del settore manifatturiero necessita di conferme a livello nazionale.

La reazione iniziale dopo l'esito elettorale ha visto un mercato azionario orientato al rischio accompagnato da tassi d'interesse più elevati. Entrambi hanno senso in un ambiente di crescita nominale più alta. Tra le azioni, i settori ciclici come Finanziari, Energia, Beni di Consumo Discrezionali e Industriali hanno sovraperformato insieme alle azioni a piccola capitalizzazione.

Le condizioni finanziarie aggregate ancora accomodanti anche mentre i tassi di prestito del settore privato aumentano, hanno suggerito a diversi analisti di mantenere un relativo sovrappeso sulle azioni statunitensi, incluse quelle a piccola capitalizzazione: l'impulso della politica fiscale sembra infatti avere ancora slancio, nonostante l'aumento dei tassi d'interesse di mercato legato all'agenda prevista della nuova amministrazione rappresenti un potenziale rischio.

Per le azioni statunitensi, la rimozione dell'incertezza elettorale è importante per la continuazione del mercato azionario rialzista. Le small-cap sono spesso tra i primi beneficiari della trasparenza post-elettorale e una vittoria repubblicana ha il potenziale di portare un ambiente fiscale e normativo favorevole e politiche fiscali ampiamente pro-crescita.

Ma le piccole aziende affrontano anche un persistente vento contrario dall'inflazione e dall'aumento dei tassi d'interesse. I tassi d'interesse di mercato si stanno infatti muovendo nella direzione sbagliata per le piccole imprese che dipendono maggiormente dai mercati del debito. È interessante notare come il sondaggio National Federation of Independent Business (NFIB) Small Business Survey, le aziende rispondono in modo schiacciante che "Inflazione" e "Qualità del Lavoro" sono i loro maggiori problemi. Una questione da verificare attentamente sarà se le politiche fiscali della nuova amministrazione risolveranno questi problemi, li peggioreranno o li posizioneranno da qualche parte nel mezzo.

Diversamente dalle big cap, la redditività è stata sfuggente per le Small-cap statunitensi. L'espansione o la contrazione dei margini di profitto è stata a lungo un fattore chiave della performance relativa delle small-cap.

Una crescita economica nominale più elevata aiuterebbe la crescita dei ricavi, sostenendo i profitti, ma la presidenza Trump solleva alcune questioni sulle pressioni sui margini se la politica sull'immigrazione dovesse aumentare i costi del lavoro e le preoccupazioni su inflazione/deficit manterranno una pressione al rialzo sul costo del debito.

Abbiamo già visto questo scenario in passato e alla fine ha avvantaggiato le grandi aziende tecnologiche che non utilizzavano il debito avendo grandi disponibilità di liquidità, ma anzi beneficiando dei tassi d'interesse a breve termine più elevati. Riteniamo che la crescita e la deregolamentazione aiuteranno a compensare questi rischi, almeno per ora.

I titoli finanziari delle Small-cap offrono un buon esempio. Le banche più piccole apprezzano una crescita più rapida e una deregolamentazione spinta. Le perdite su crediti meno probabili, unite ad una regolamentazione favorevole alleggeriscono l'onere di fare affari, rendendo anche più attraenti le fusioni e acquisizioni. Mentre i tassi più alti potrebbero creare alcune sfide nel bilancio, il contesto di crescita e la regolamentazione rappresentano quindi un importante compensazione.

Questo ha portato diversi analisti a mantenere un relativo sovrappeso sulle azioni statunitensi, incluse le small-cap e i finanziari. Le small-cap sono infatti spesso tra i primi beneficiari della trasparenza post-elettorale, e una vittoria repubblicana ha il potenziale di portare un ambiente fiscale e normativo favorevole e politiche ampiamente pro-crescita.

Le Small-cap potrebbero anche ricevere una spinta dal miglioramento del sentiment di mercato in generale. Sentiment che per le small cap sembra quasi avere un'inclinazione partigiana. Ricordiamo come l'Indice di Ottimismo delle Piccole Imprese NFIB abbia raggiunto un record sotto la prima amministrazione Trump, ma è sceso in territorio di recessione sotto Biden quando la crescita economica reale era più forte, anche escludendo gli anni della pandemia. Questo suggerisce che la regolamentazione, le tasse e le altre questioni sono più importanti, almeno per il sentiment. Nel complesso, pensiamo che regolamentazione, tasse e crescita siano questioni critiche per le aziende più piccole e possano aiutare ad arrestare il trend negativo della sottoperformance relativa delle small-cap rispetto alle azioni large-cap.

Fino ad ora abbiamo parlato di politica fiscale. Ma ovviamente è importante monitorare anche quella monetaria. Soprattutto per gli asset sensibili ai tassi come le small-cap e settori come real estate e utilities. I tagli dei tassi d'interesse della Fed sono stati un elemento favorevole per gli asset rischiosi negli ultimi mesi, con la Fed che ha scelto di accettare un'inflazione superiore al suo obiettivo per proteggere il mercato del lavoro.

L'aumento dei tassi d'interesse a lungo termine è iniziato prima delle elezioni quando le probabilità di scommessa si sono spostate a favore di Trump, ed è continuato dopo le elezioni. Tassi più alti nel settore privato aggiungono alcuni rischi ciclici e hanno lavorato contro gli sforzi della Fed. Tuttavia, è importante notare come la maggior parte delle misure aggregate delle condizioni finanziarie rimanga sostanzialmente accomodante. E anche i segnali di stress finanziario come gli spread sul credito societario rimangono molto ben comportati, sostenendo gli asset rischiosi.

La Fed ha dato seguito alle elezioni tagliando il tasso di riferimento di 25 punti base il 7 novembre, ma ha anche segnalato che una pausa è possibile. Con la politica della Fed come driver chiave dei tassi a lungo termine, il tasso del Treasury decennale si è spostato in un range più alto. BofA Global Research si aspetta un range tra 4,25% e 4,75% nel breve termine. Per ora, la maggior parte del movimento al rialzo sembra essere basato sulle aspettative di crescita, mentre le aspettative di inflazione basate sul mercato sono stabili.

Crediamo che ci siano pochi dubbi sul fatto che la politica estera di Trump influenzerà le aspettative di inflazione e il rischio, visto che la campagna elettorale ha fatto perno sulla "pace attraverso la forza". Mentre ha promesso di porre fine rapidamente alla guerra Russia-Ucraina, è discutibile quanta influenza abbia oltre a diminuire gli aiuti, che potrebbero essere semplicemente compensati da aumenti da altri paesi.

Il rischio al rialzo per i prezzi dell'energia dal conflitto in Medio Oriente rimane comunque presente, poiché Trump ha una storia di approccio aggressivo verso l'Iran e di sostegno ad Israele. In sintesi, non è scontato che la vittoria repubblicana abbia molto da dire sul premio al rischio del prezzo del petrolio e sul suo contributo al rischio di inflazione, anche se Trump si atteggia per la pace.

Gli investitori stanno diversificando il rischio di deficit e inflazione con asset speculativi come l'oro e le criptovalute. Queste ultime hanno ricevuto una significativa spinta post-elettorale sulle prospettive di chiarezza normativa e sentiment favorevole al rischio, mentre il rally dell'oro ha fatto una pausa a causa dei tassi d'interesse reali più elevati e della forza del dollaro.

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