USA: con la guerra la volatilità scende

Inflazione dell’Europa MoM di aprile in uscita oggi alle 11:00 (stima 0,6% contro 0,8% di marzo), che in termini YoY dovrebbe comunque risultare invariata al 2,4% rispetto a marzo.

Ieri l’inflazione dell’Italia YoY di aprile è risultata più bassa delle attese (0,8% contro 0,9% atteso e 1,2% di marzo). PhillyFed di maggio decisamente inferiore alle attese (4,5 punti contro 7,7 atteso e 15,5 di aprile) e richiesta di sussidi settimanali alla disoccupazione, pari a 222k, più alti delle attese (219k), ma in flessione rispetto alla scorsa settimana (232k). Minore delle attese, la produzione industriale di aprile (zero, contro +0,1% atteso e di marzo). Tutti i dati evidenziano la debolezza del settore manifatturiero.

Perché i mercati azionari statunitensi sono meno volatili durante i periodi di elevato conflitto globale? A sostenerlo è un paper del National Bureau of Economic Research (NBER) del marzo 2022 che afferma: “in effetti, la volatilità delle azioni è inferiore del 33% durante le principali guerre e periodi di conflitto dal 1921”.

Eventi geopolitici e volatilità negli USA

Fonti: Wall Street Journal; PolicyUncertainty.com/Haver Analytics.

La volatilità delle azioni statunitensi ha registrato un picco in occasione dell’invasione dell’Ucraina da parte della Russia nel febbraio 2022, ma registra una tendenza al ribasso anche mentre le tensioni USA-Cina non accennano a rientrare e la guerra Israele/Hamas persiste. Nell’ultimo anno, l’indice di volatilità (VIX) è stato inferiore alla media a lungo termine. I mercati azionari statunitensi stanno sottovalutando il rischio geopolitico? In realtà, la risposta potrebbe essere diversa. Ovvero che non hanno informazioni sufficienti per valutare il rischio geopolitico.

Inoltre, come abbiamo più volte messo in luce, i mercati scontano una minore probabilità di recessione negli Stati Uniti con le imprese attese aumentare gli utili nel 2024. Non ultimo il fatto che in risposta al contesto geoeconomico, sono stati immessi massicci stimoli monetari e fiscali che hanno sostenuto l’economia. Gli atti geopolitici spesso inducono risposte di politica economica che riducono la dispersione dei guadagni e abbassano la probabilità di una recessione, mitigando quindi la volatilità.

La risposta degli strategist riguardo alle domande sul rischio geopolitico elevato e sui conflitti militari spesso è qualcosa del genere: aumenta l'incertezza economica e la volatilità dei mercati azionari. Il problema è che ciò non sembra supportato dai dati, i quali ci dicono che la volatilità dei titoli azionari negli Stati Uniti tende ad essere più bassa quando gli Stati Uniti sono in uno stato di guerra. Questo fenomeno è noto come il "puzzle della volatilità durante la guerra", tema approfondito appunto dal paper del NBER del marzo 2022.

Il “puzzle della volatilità della guerra” esiste davvero. Perché, a partire dalla guerra civile, tutti i principali conflitti statunitensi sono stati combattuti su suolo straniero, riducendo la minaccia allo stock di capitale nazionale, fonte fondamentale di produttività e crescita. Riteniamo che questa spiegazione abbia qualche merito, ma la sensazione è che il beneficio dell’isolamento geografico stia svanendo. Soprattutto in un mondo sempre più informatizzato e globalizzato.

La guerra informatica e dell’informazione non viene infatti scoraggiata dalle barriere geografiche. La più grande minaccia in questo momento per le infrastrutture domestiche critiche potrebbe derivare proprio da un attacco informatico. Inoltre, il continuo avanzamento dei missili balistici intercontinentali mette in discussione questo vantaggio nel caso in cui gli Stati Uniti dovessero essere direttamente coinvolti in un conflitto globale. Per ora non è così.

In secondo luogo, affrontare le minacce globali indirettamente e dall’estero ha il vantaggio di essere un deterrente. Ripensando alla guerra globale al terrorismo, l’obiettivo era quello di impegnarsi all’estero per evitare conflitti negli Stati Uniti. È interessante notare che, in “Stock volatility and the war puzzle”, l’analisi mostra che la spesa della Marina, in particolare, ha una correlazione negativa più elevata con la volatilità del mercato azionario. rispetto alla spesa dell’Esercito e dell’Aeronautica, probabilmente legata al ruolo avanzato della Marina nella deterrenza. Da questo punto di vista, gli investitori potrebbero voler considerare il mix di spesa per la difesa in futuro.

Il massiccio stimolo fiscale legato alle attuali tensioni geoeconomiche sta contribuendo alla costruzione di un prezioso capitale nazionale in nome della sicurezza nazionale. La ricerca accademica suggerisce che il tipo di spesa fiscale ha sicuramente importanza, con gli acquisti e la ricerca e sviluppo (R&S) indicati come aventi maggiori ricadute nel settore privato.

Gli sforzi fiscali recenti per sostenere Ucraina, Israele e Taiwan includono questi tipi di spesa. C'è inoltre anche un nascente sforzo di venture capital per finanziare tecnologie difensive sia "hard" che "soft". L'effetto è stato un investimento in un ecosistema tecnologico interconnesso che include intelligenza artificiale, semiconduttori e tecnologie difensive di prossima generazione, per citarne solo alcuni. Ad esempio, il CHIPS Act prevede US 280 miliardi in sovvenzioni federali per 10 anni. Passare dalla progettazione dei chip alla produzione richiede un intero ecosistema tecnologico che coinvolge gli sforzi di R&S e la trasformazione energetica. Le automobili hanno bisogno di semiconduttori e intelligenza artificiale, ma lo stesso vale I missili.

Gli Stati Uniti stanno inoltre potenziando altre catene di approvvigionamento interne in nome della sicurezza economica legata alle tensioni tra Cina e Taiwan, fornendo un impulso alla crescita. In sintesi, c'è una ricca storia di innovazioni nel settore della difesa che amplificano l'innovazione economica e la produttività nazionale, e tutto questo si sta realizzando. La crescita della spesa per la difesa negli Stati Uniti e a livello globale riduce anche la dispersione dei guadagni per il settore aerospaziale e della difesa degli indici azionari statunitensi, poiché i contratti militari sono contratti a lungo termine.

In definitiva, tutto ciò significa che il rischio di una recessione è inferiore, non superiore. Una delle principali conclusioni del paper del NBER citato è che l'analisi empirica dimostra che le spese per la difesa come frazione delle spese totali hanno un effetto negativo significativo sulla volatilità delle azioni. Negli ultimi trimestri, le spese federali per la difesa hanno contribuito significativamente al PIL, senza nemmeno considerare gli effetti amplificatori del settore privato.

Quali sono i rischi? Come con qualsiasi analisi storica, il rischio è che questa volta sia diverso. L'indipendenza di Taiwan è un rischio unico, con il potenziale di causare una distruzione di US10 trilioni all'economia globale in caso di un atto geopolitico, secondo le stime di Geoeconomia di Bloomberg. Siamo anche in un anno di elezioni, il che porta con sé un aumento dell'incertezza economica.

Lo sforzo per aumentare la capacità di produzione di semiconduttori significa che gli Stati Uniti stanno passando da una specializzazione in un settore ad alto margine (progettazione dei chip) al lato della produzione manifatturiera che ha margini più bassi. Trasferirsi via da vantaggi comparativi in nome della sicurezza economica potrebbe innalzare i prezzi/l'inflazione a lungo termine in diversi settori. Per ora, però, l'imperativo di sicurezza geoeconomica per i decisori politici statunitensi sta guidando un forte flusso di spese fiscali che riduce significativamente il rischio di una recessione, mitigando per questa via la volatilità del mercato azionario.