USA: L'economia si va normalizzando. Lo faranno anche i tassi.

Nessun dato importante per i mercati in uscita oggi. Inizia invece la due giorni della Fed, dove non ci si attende nessuna riduzione dei tassi. Gli investitori saranno quindi concentrati sulle nuove proiezioni economiche. Vediamo quali sono le aspettative e che cosa potrà dire Powell.

L’inizio dell’estate ha coinciso con segnali di raffreddamento dell’economia e segnali contrastanti nel mercato del lavoro, visto più che altro come una graduale normalizzazione piuttosto che un cambiamento improvviso. Con l'espansione economica in corso e con due importanti banche centrali che hanno avviato un ciclo di taglio dei tassi (oltre la Bce anche la BoC), i tassi di interesse sono scesi e le azioni globali sono salite fino a nuovi massimi. Riteniamo che il tema della normalizzazione dell’attività economica, della crescita dell’occupazione, della politica della banca centrale e della leadership del mercato acquisterà importanza nella seconda metà dell’anno. Ecco le tendenze che crediamo occorre tenere d’occhio per la rimanente parte dell’anno e che probabilmente Powell accennerà nel suo discorso.

Normalizzazione economica. Dopo un periodo di robusta espansione, la crescita statunitense si sta stabilizzando, come era normale attendersi. Sulla base delle stime relative alla crescita della popolazione e della produttività, il tasso di crescita potenziale dell'economia statunitense è considerato di circa l'1,5% - 2% nel medio e lungo termine (senza ipotizzare alcun progresso tecnologico rivoluzionario). Tuttavia, nonostante l'elevata inflazione e l'aggressiva campagna di inasprimento della Fed, l'economia è riuscita a crescere oltre il 2% nei sei trimestri precedenti fino all'inizio di quest'anno. I risparmi in eccesso accumulati nei primi giorni della pandemia, la generosa spesa fiscale e i mutui a basso tasso fisso hanno contribuito a rendere l’economia meno sensibile al forte aumento dei tassi di interesse.

Tuttavia, prove crescenti suggeriscono che gli elevati costi di finanziamento stanno lentamente filtrando nell’economia. I consumatori a basso e medio reddito stanno cominciando a sentire la pressione stanno riducendo la propensione ai consumi, come notato nei commenti del management di diversi rivenditori. A differenza del 2021 e del 2022, nell’ultimo anno la crescita dei salari ha superato il tasso di inflazione, rafforzando la spesa dei consumatori. Ma con il raffreddamento del mercato del lavoro e lo stallo dei progressi sull’inflazione nel 1Q24, la crescita dei salari reali (aggiustati per l’inflazione) ha rallentato, incidendo sulla spesa discrezionale.

Un rallentamento economico degli Stati Uniti è positivo nella misura in cui allevia la pressione al rialzo sull’inflazione. Ma se la crescita dovesse peggiorare bruscamente e l’economia ristagnasse, l’attuale narrativa secondo cui le cattive notizie per l’economia sono buone notizie per il mercato cambierebbe.

Crediamo che il panorama economico resti comunque favorevole e si sta orientando verso uno scenario di atterraggio morbido, in cui la crescita rallenta quanto basta per controllare l’inflazione senza un crollo dell’attività o una recessione. Sebbene esistano rischi da entrambe le parti, riteniamo però meno probabili quest’anno gli scenari di no-landing (dove crescita e inflazione accelerano) o di hard-landing (che porta a una recessione).

Normalizzazione del mercato del lavoro. Le condizioni occupazionali sono solide ma non più tese. Una caratteristica distintiva di questo ciclo economico è stata la rigidità del mercato del lavoro, che da un lato sostiene l’espansione, ma dall’altro alimenta le preoccupazioni sull’inflazione. La scorsa settimana sono emersi nuovi dati che suggeriscono come il mercato del lavoro rimanga forte ma sotto la superficie si stia gradualmente allentando.

L’economia statunitense ha aggiunto 272k posti di lavoro a maggio, superando le stime di un aumento di 180k. Sanità, governo, tempo libero e ospitalità sono stati ancora una volta i soliti sospettati a guidare l’aumento dei posti di lavoro. Questi tre settori hanno rappresentato quasi l’80% di tutti i posti creati negli ultimi 12 mesi. Ma è qui che le buone notizie si sono fermate. Il tasso di disoccupazione è salito al 4% dal 3,9%, il più alto in due anni e mezzo.

Considerando tutti i dati, potremmo comunque definire il mercato del lavoro statunitense sano, ma non più rigido come lo era in passato. Nel marzo del 2022 c’erano il doppio delle opportunità di lavoro rispetto al numero dei disoccupati, il numero più alto mai registrato. Ma con le opportunità di lavoro in calo più del previsto ad aprile, il rapporto tra aperture e disoccupati (un indicatore chiave della rigidità del lavoro) è ora sceso a 1,2 da 1,75 di un anno fa. Questo rapporto è ora tornato al livello pre-pandemia, così come il tasso di persone che lasciano volontariamente il proprio lavoro. Storicamente un tasso di abbandono più basso ha portato ad una minore crescita salariale, motivo per cui non prevediamo che l'accelerazione salariale osservata nel rapporto della scorsa settimana persista.

La resilienza del mercato del lavoro negli Stati Uniti allenta le preoccupazioni sulla stagflazione e incoraggia la Fed a mantenere la politica invariata quest’estate. Tuttavia, è in corso una normalizzazione e si comincia a sviluppare un rallentamento. Stimiamo un calo delle assunzioni in vista man mano che le aziende si adeguano al rallentamento della domanda, ma non vediamo un aumento significativo dei licenziamenti. Il lato positivo del raffreddamento del mercato del lavoro è che dovrebbe portare a un rallentamento della crescita salariale, un fattore chiave dell’inflazione dei servizi.

Normalizzazione della leadership di mercato. L’intelligenza artificiale è in testa, ma al rally partecipano più azioni. Le scorse settimane NVIDIA, attualmente leader nel settore dell’intelligenza artificiale (AI), si è unita brevemente al club dei 3 trilioni di dollari in termini di capitalizzazione di mercato, rovesciando Apple e diventando la seconda azienda più preziosa. Solo tre titoli (Microsoft, Apple e NVIDIA) rappresentano ora il 20% dell'indice, e i loro guadagni fuori misura hanno aiutato l'S&P 500 a raggiungere il suo 26esimo massimo storico quest'anno. Ma a differenza dei guadagni molto limitati dello scorso anno, più settori, classi di attività e regioni stanno partecipando al rialzo, un segnale positivo per la longevità del mercato rialzista. Molti indici europei stanno tenendo il passo con il mercato azionario statunitense, mentre 10 degli 11 settori dell’S&P 500 sono in rialzo da inizio anno (il settore immobiliare è l’unico settore in ribasso).

Sebbene l’intelligenza artificiale possa essere destinata ad una rapida crescita nei prossimi cinque-dieci anni, continuiamo a trovare valore nella diversificazione. I vantaggi di questa tecnologia sono finora andati a quelle aziende che consentono lo sviluppo dell’intelligenza artificiale e forniscono l’infrastruttura. Ma la fase successiva potrebbe avvantaggiare quelle aziende che applicano l’intelligenza artificiale per aumentare la produttività. Riteniamo importante integrare i titoli growth con investimenti ciclici e di tipo value.

Un'economia e un mercato del lavoro in graduale normalizzazione suggeriscono che non passerà molto tempo prima che anche i tassi di interesse inizino a normalizzarsi lentamente, il che a nostro avviso manterrà intatto il mercato rialzista e porterà a guadagni di portafoglio più equilibrati. Dopotutto, un leggero raffreddamento nei mesi estivi potrebbe non essere una brutta cosa se non si trasforma in freddo.