USA: sarà soft o hard landing? Meglio titoli di qualità


Perché l’inflazione USA non sta scendendo secondo quanto atteso dalla FED?

A cura di Antonio Tognoli, Responsabile Macro Analisi e Comunicazione presso Corporate Family Office SIM


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Tasso finale di inflazione YoY di marzo dell’Italia in uscita oggi alle 10:00 che dovrebbe confermare il 7,7% reso noto lo scoro 31 marzo.

Dati USA in chiaro scuro quelli di venerdì scorso. Le vendite YoY di marzo sono scese dell’1% (-0,4% le attese), produzione industriale MoM di marzo in crescita maggiore delle attese (0,4% contro 0,2% stimato), così come la fiducia dei consumatori dell’Università di Michigan di aprile, crescita a 63,5 punti (62 punti le attese).

Come si sta evolvendo la situazione economia degli USA, visto che l'economia statunitense sta vivendo livelli di inflazione che non si vedevano da oltre 40 anni?

Le interruzioni della catena di approvvigionamento, l'aumento globale dei prezzi delle materie prime e dell'energia, la volatilità nelle principali economie e i fattori demografici sottostanti hanno tutti contribuito all'aumento dei prezzi. La FED ha prontamente alzato i tassi di interesse per far fronte all’aumento dei prezzi ma, come noto, non ha potere se l’inflazione è determinata dall’offerta. Motivo questo per il quale nonostante il rialzo di 400 bp negli ultimi 12 mesi, l’inflazione complessiva e soprattutto quella core non stanno scendendo secondo le attese della FED.

Sebbene esistano segnali di crescita, pur in un contesto di incertezza globale per l'economia USA, è innegabile che permangono rischi molto concreti che l’economia possa entrare in un prolungato periodo di recessione.

Anche il governo sta cercando di guidare l’economia attraverso un difficile periodo inflazionistico e orchestrare un risultato che non è mai stato raggiunto. In altre parole, gestire le duplici sfide che l'aumento dell'inflazione e l'aumento dei tassi di interesse hanno sulla crescita economica evitando una recessione e raggiungendo un atterraggio morbido.

Abbiamo parlato di indicatori in chiaro scuro. Tra questi ricordiamo l’inflazione in calo, il mercato del lavoro che rimane forte, ma salari reali in calo che tuttavia non si è ancora tradotto in un calo dei consumi delle famiglie. E i dati ci portato a dire che la linea tra un atterraggio morbido e una recessione è molto sottile. La fiducia dei consumatori è ai minimi storici e gli USA stanno registrando i maggiori cali dei salari reali nelle fasce di reddito più ricche, che costituiscono la maggior parte dei consumi.

Al momento ci sentiamo di poter dire che esistono diversi scenari per il futuro degli USA; un atterraggio morbido, un rischio di inflazione a lungo termine e quindi una profonda recessione. Anche se c'è motivo di essere ottimisti sull'economia statunitense, permane comunque una significativa incertezza macroeconomica relativa alla possibilità, non ancora del tutto esclusa, che gli effetti del fallimento delle tre banche regionali (credit crunch) possano portare l'economia verso una lunga e profonda recessione.

Ciò che farà pendere l’ago della bilancia da una parte o dall’altra dipende dalla rapidità con cui l'inflazione torna ai livelli target. Un'inflazione elevata prolungata avrà un impatto sostanziale sui consumi, che potrebbe far precipitare gli USA in una recessione.

L’elevata e prolungata inflazione apre infatti la strada ad ulteriori aumenti dei tassi di interesse che aumentano il costo del prestito, riducendo a sua volta la spesa complessiva. La ridotta domanda di beni e servizi costringe i prezzi ad aumentare più lentamente, frenando il tasso di inflazione (ovviamente a patto di un rallentamento economico). Oltre a ridurre l'inflazione i tassi di interesse più elevati negli USA offrono un rendimento maggiore rispetto ad altri paesi, attirando in tal modo investimenti esteri e provocando un aumento del tasso di cambio.

Con gli aumenti dei prezzi che superano la crescita dei salari e si traducono in un calo dei salari reali, i consumatori vedono ridursi i loro budget familiari. Poiché i redditi delle famiglie diminuiscono in termini reali e i consumatori hanno meno denaro da spendere, vi sono già prove crescenti di venti contrari negativi tra gli indicatori anticipatori della produzione aziendale e dei consumi delle famiglie. Nel loro insieme, questi indicatori sono in genere collegati a un rallentamento del PIL.

Al momento esiste un ampio consenso sul fatto che gli USA vedranno un rallentamento economico nel primo trimestre del 2023 poiché gli impatti degli aumenti dei tassi del 2022 iniziano a farsi più concreti. Il problema sono i successivi trimestri. Nella migliore delle ipotesi, crediamo che USA vedranno probabilmente un atterraggio morbido con una crescita bassa/lenta nel 2023 prima di riprendere nel 2024. Tuttavia, uno scenario al ribasso è una possibilità reale e potrebbe vedere gli Stati Uniti entrare in una recessione prolungata che durerà a lungo nel 2024, come attualmente previsto per Regno Unito e Germania.

Se la chiave è l’inflazione, quali sono i fattori che potrebbero non consentire una sua discesa, visto che comunque la FED si dimostra proattiva nell'innalzare i tassi di interesse in risposta all'inflazione?

Intanto i problemi geopolitici. Le continue turbolenze geopolitiche in Europa a causa dell’invasione della Russia in Ucraina, ma anche i mai sopiti problema tra la Cina e Taiwan, potrebbero continuare a interrompere la normalizzazione delle catene di approvvigionamento e creare una domanda in eccesso, spingendo i prezzi verso l'alto.

Non dimentichiamo la carenza di offerta di manodopera. E’ ormai noto e chiaro a tutti che ci sono problemi strutturali nel mercato del lavoro, che hanno incluso l'inattività e la malattia a lungo termine e che hanno portato a carenze di competenze. Sebbene questo riduce il rischio che una disoccupazione diffusa sia innescata da una recessione (l’una sia causa ed effetto dell’altra), continua ad esercitare una pressione al rialzo sui salari (soprattutto perché quelli reali continuano a diminuire), che potrebbe creare ulteriore inflazione.

La rapidità con cui i salari reali torneranno a crescere è fondamentale per le prospettive economiche e un fattore chiave della spesa dei consumatori. Gli individui hanno visto un calo dei salari reali nel 2022 e, di conseguenza, hanno iniziato a sentirsi meno benestanti. Ciò è ulteriormente aggravato dalla riduzione dei risparmi accumulati durante la pandemia. In uno scenario di atterraggio morbido, i salari reali dovrebbero crescere nuovamente entro l'inizio del 2024. Ma questo non è ancora del tutto scontato.

Se ciò non dovesse accadere, ci sarà un impatto a catena sui consumi, con una scarsa fiducia che indurrà le famiglie a scegliere di preservare i risparmi e ridurre i consumi. La riduzione dei consumi, in particolare nei gruppi ad alto reddito che costituiscono una percentuale significativa della spesa complessiva dei consumatori, avrà probabilmente un impatto significativo sulle prospettive e potrebbe potenzialmente far precipitare l'economia in recessione.

Teniamo a ribadire ancora una volta che anche se l'inflazione continua a rallentare, non si invertirà del tutto (ci sarà disinflazione e non deflazione). La riduzione dell'inflazione non significa che i prezzi scenderanno, ma solo che aumenteranno meno velocemente.

Riteniamo che dopo un ulteriore aumento di 25 bp il mese prossimo, che aumenterebbe il tasso di riferimento a circa il 5,1% (il punto più alto in 16 anni) la FED possa interrompere gli aumenti, ma è probabile che lascerà il tasso chiave elevato fino a tutto il 2023.

Per quanto riguarda gli investimenti, ribadiamo i concetti espressi più volte. Per quanto riguarda le obbligazioni, con rendimenti reali che si apprestano a diventare positivi, riteniamo sempre meno necessario per gli investitori assumere rischi di credito più elevati, come per esempio l’high yield, per cercare rendimento. E’ infatti possibile optare per obbligazioni di migliore qualità, ottenendo un rendimento decente. Per quanto riguarda le azioni, crediamo che nella parte rimanente del 2023 gli investitori si concentreranno sempre più sulle prospettive degli utili e in particolare sulla loro resilienza a fronte del forte rallentamento dell’attività economica e delle pressioni inflazionistiche. Crediamo quindi che sia ragionevole per gli investitori mantenere una strategia orientata verso i titoli di qualità ed a elevato cashflow.

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