RWE: sempre più verde e sottovalutata

La utility tedesca RWE ha recentemente aggiornato il suo piano industriale per il 2030, rivelando un significativo aumento nel suo ambizioso piano di investimenti in fonti di energia rinnovabile e negli obiettivi di capacità installata.

• Gli investimenti netti per il periodo 2024-2030 sono ora stimati a 55 miliardi di euro, rispetto ai precedenti 50 miliardi lordi / 30 miliardi netti. L'incremento non è quindi di 5 miliardi, come si è letto in alcuni resoconti, ma di ben 20 miliardi, dato che il nuovo target è espresso in termini di investimenti netti.
• L'obiettivo di capacità installata è stato rivisto al rialzo, passando da 50 GW a 65 GW, con piani aggiuntivi per altri 30 GW.
• RWE conferma il completo abbandono del carbone entro il 2030.
• La media del ritorno sul capitale investito nei nuovi progetti è fissata all'8%, usando il tasso interno di rendimento (IRR). La società ha anche fornito un altro indicatore, raramente usato ma molto utile per le previsioni, soprattutto per modelli come il DCF: un rendimento medio espresso in termini di Ebitda ("reddito operativo") sugli investimenti del 10,5% in termini di Ebitda sugli investimenti. RWE ha inoltre affermato che questi rendimenti sono da considerare sopra il costo del capitale di 100/300 punti base.
• Nuova politica sui dividendi, con un aumento annuale del 5%-10% e un dividendo per azione nel 2024 di 1,2 euro.
• Ebitda previsto per il 2023 di 9 miliardi di euro, un incremento notevole rispetto ai precedenti 5 miliardi.
• Riguardo allo stato patrimoniale, la leva massima (debito massimo) è fissata a meno 3,5 volte il rapporto Debito Netto / Ebitda.

RWE gioca un ruolo fondamentale nella transizione energetica della Germania. La Commissione Europea ha approvato un "aiuto del governo" di 2,6 miliardi di euro per compensare la società per la chiusura totale entro il 2030 degli impianti a carbone, che hanno una buona profittabilità.

In passato, la Germania ha compiuto mosse lungimiranti, come l’assets swap (lo scambio di attività o di rami di azienda) tra le due grandi utility, E.on e RWE, per specializzarle rispettivamente nella gestione delle reti di trasmissione e nella generazione di energia.

E.on, regolata come Terna e Snam, gode di tariffe fissate dal Regolatore che garantiscono che la "Rab" (regulated asset base) un adeguato rendimento sul capitale investito. Periodicamente avviene una revisione della regolamentazione dove la Utility presenta il nuovo piano di investimenti nelle reti e vengono fissate nuove tariffe / rendimenti sugli investimenti.

Sia RWE che E.on, essendo focalizzate su un'unica attività, beneficiano di importanti economie di scala, maggiore efficienza e altri vantaggi. Lo sviluppo delle "smart grid" (reti intelligenti) è ancora più cruciale rispetto al passato, grazie alla loro efficienza nella trasmissione dell'energia rinnovabile. Questa divisione di compiti è vantaggiosa per entrambe le società.

Per RWE, ciò significa poter realizzare grandi investimenti in rinnovabili senza dover allocare una parte del capitale investibile sulle reti/attività regolate. Inoltre sottolineiamo che per essere una Utilities, RWE è molto sotto indebitata con un rapporto Debito Netto / Ebitda intorno a 1 e una generazione di cassa molto buona grazie anche agli impianti a carbone. Questo le permette di aumentare ulteriormente gli investimenti, anche accrescendo il proprio debito.

Ricordiamo che la struttura ottimale del capitale di una società non consiste nell’avere zero debito, e il suo ammontare dipende in primis dal modello di business: le Utilities possono "sopportare" un debito relativamente elevato, accettato anche dalle agenzie di rating.

Tutto parte dalla teoria di Modigliani-Miller del 1958, per cui Franco Modigliani (italiano con cittadinanza americana e professore al MIT) ha vinto il Nobel per l'economia nel 1985 per i suoi studi rivoluzionari "sul risparmio e i mercati finanziari".

Vi è quindi dal punto di vista quantomeno teorico la possibilità per RWE di aumentare il "suo valore" per il solo fatto di aumentare la sua leva finanziaria/Debito.

La performance del settore delle utilities in Europa e America nel 2023 è stata deludente e inferiore ai rendimenti medi dei mercati. Tuttavia, gli analisti di UBS prevedono un miglioramento nel 2024 sul settore europeo, con meno problemi operativi, maggiore supporto per le reti e più flessibilità per quanto riguarda il Capex. Da UBS rimangono positivi su RWE, essendo ben posizionata per un miglioramento del "sentiment di mercato" sulle rinnovabili.

A questi livelli RWE tratta a 7,8 volte gli utili previsti per il 2023 e 6,8 per il 2024, un dividend yield del 2,9% e un Free Cash Flow Yield dell'8%. Confermiamo con maggiore convinzione il nostro prezzo obiettivo di 50 euro.