Saga OpenAI: Microsoft è il Grande Vincitore. Alziamo il Prezzo Obiettivo

La Saga OpenAI è giunta al termine, anche se non si escludono ulteriori sviluppi o notizie clamorose. Molto è stato scritto su questa vicenda, data la sua estrema importanza, e da vari punti di vista. Noi ci limitiamo a concordare con chi ritiene che ciò rappresenti un'altra grande vittoria per Microsoft e per il visionario AD Nadella. Non condividiamo dunque le opinioni iniziali che vedevano il caos in OpenAI come un problema o un fattore di incertezza e rischio per i piani e la strategia di Microsoft nel campo dell'Intelligenza Artificiale.

I cambiamenti nella governance, influenzati notevolmente da Nadella con l'ingresso di Microsoft nel consiglio di amministrazione di OpenAI, sono da considerarsi positivi, data la complessità della struttura societaria di OpenAI. È ora evidente il forte legame tra le due società, in particolare tra le figure di Altman e Nadella, quest'ultimo dimostratosi abile nel gestire relazioni ed eventi imprevisti "senza sbagliare una mossa".

Il punto fondamentale è che conosciamo le conseguenze di un eventuale ripetersi di questo scenario. In tal caso, Microsoft potrebbe effettuare un'azione senza precedenti: acquisire la tecnologia del futuro "a costo zero". Cerchiamo di spiegarci meglio.

Dopo il licenziamento di Altman, Nadella aveva annunciato che Altman e Brockman, insieme ad altri colleghi, avrebbero guidato un nuovo team di ricerca avanzata su AI in Microsoft. Tra questi colleghi, si diceva, ci fossero i migliori scienziati che hanno contribuito significativamente allo sviluppo della tecnologia di OpenAI. Questo avrebbe rappresentato una vittoria straordinaria per Microsoft, detentrice di una "licenza perpetua su tutto l'IP di OpenAI", inclusi i codici sorgenti e i "pesi del modello": pochissimi commenti alla vicenda hanno sottolineato questo cruciale punto.

I codici sorgenti rappresentano il fondamento di un programma informatico: sono il testo scritto in un particolare linguaggio di programmazione che costituisce l'algoritmo di un programma. Questo testo viene poi trasformato in un programma eseguibile da un processore. Nel caso di software proprietario, generalmente, i clienti ricevono solamente il codice eseguibile, necessario per lo sviluppo dei programmi, senza accesso al codice sorgente. Tuttavia, quando il codice sorgente viene reso pubblico, si parla di Software Open Source, come nel caso di Linux.

I "pesi del modello", in breve, sono una componente essenziale che svolge un ruolo cruciale nel processo di apprendimento e nelle capacità predittive di un sistema. Questi pesi possono essere paragonati alle sinapsi del nostro cervello.

Microsoft, grazie ai suoi investimenti in OpenAI e alla bravura di Nadella, ha ottenuto le fondamenta della tecnologia AI. La sfida ora è sviluppare applicazioni più rapide ed efficienti, per cui servono talenti in AI oltre a quelli già presenti in azienda. In un'ipotetica estremizzazione, si potrebbe dire che "Microsoft avrebbe acquisito OpenAI senza pagare nulla". Essendo più precisi, avrebbe assunto quasi tutti i 700 ingegneri di OpenAI. Considerando la crescente domanda e gli elevati stipendi degli ingegneri in AI, con una media di $500.000, il costo annuale sarebbe di $3,5 miliardi (più stock options). Le previsioni di consensus sul fatturato di Microsoft per l'anno fiscale 2024 (Giugno) sono di $242 miliardi (più 14% anno su anno), con l'obiettivo di raddoppiarlo entro il 2030, grazie soprattutto all'Intelligenza Artificiale.

Questo scenario quindi sarebbe stato eccezionale.

Non escludiamo che Nadella possa effettuare piccole o medie acquisizioni mirate per ottenere "tecnologia e talenti AI", accelerando ulteriormente l'implementazione della tecnologia e rafforzando il vantaggio competitivo.

Per quanto riguarda la valutazione di OpenAI, stimata intorno agli $80 miliardi, si tratta di una stima teorica per una società che quest'anno dovrebbe fatturare circa $1,3 miliardi, con Microsoft come cliente principale. È dunque da vedere se il mercato e gli investitori condivideranno questa valutazione in caso di IPO.

A settembre 2022, avevamo introdotto l'azione Microsoft a circa $235, fissando un prezzo obiettivo di $320, che allora poteva sembrare eccessivo. Lo abbiamo poi aumentato a $440 il 13 luglio, quando l'azione superò i $340. Il 23 gennaio, avevamo definito Microsoft "Il Futuro Re dell'Intelligenza Artificiale". Per noi, ora è arrivato il momento dell'incoronazione: Microsoft è diventato il Re.

È importante ricordare che Microsoft ha anche sviluppato propri chip per AI. A gennaio molti analisti e commentatori erano focalizzati sulla debolezza dei risultati riportati con ricavi in crescita su base annua solo dell'1,7% e al di sotto del consensus, e sul licenziamento di 10.000 dipendenti. Nella conference call che seguì i risultati, Nadella si concentrò sull'Intelligenza Artificiale, trascorrendo poco tempo a commentare i risultati trimestrali. Ciò ha rafforzato la nostra convinzione che Microsoft fosse già molto avanti rispetto ai concorrenti nell'implementare AI in tutti i suoi prodotti.

Così come fu uno dei primi a credere nel potenziale del Cloud, l'ingegnere indiano e visionario Nadella sta ora dimostrando la stessa fiducia nell'Intelligenza Artificiale. La sua posizione come amministratore delegato, dotato di eccellenti capacità e conoscenze tecnologiche, non è da sottovalutare. Nadella possiede la capacità di supervisionare lo sviluppo di nuovi prodotti e, allo stesso tempo, di valutare il loro impatto sul business e l'implementazione della strategia aziendale. Con il Cloud, Nadella ha seguito questo approccio e ha trasformato una società di grandi dimensioni, che in quel periodo appariva avere un futuro problematico, soprattutto in termini di crescita. Un paragone che si può fare è quello di Marchionne con Fiat: entrambi hanno rivoluzionato le rispettive aziende, guidandole verso nuove direzioni e successi.

Negli ultimi cinque anni, la crescita media dei ricavi di Microsoft è stata di circa il 15%, mentre quella degli utili per azione di circa il 40%, entrambi molto superiori alla media del settore. Crediamo che questa ottima crescita possa continuare, in particolare per gli utili per azione, che dovrebbero crescere più dei ricavi grazie all'espansione dei margini operativi. Questi ultimi hanno raggiunto il 43% negli ultimi 12 mesi, contro una media del 39% degli ultimi cinque anni. Riteniamo che possano tranquillamente tornare al 50% grazie alla crescita dei ricavi e alla notevole scalabilità insita in ogni business model di una società software, in particolare per Microsoft con AI. Microsoft ha potenzialmente, con il necessario tempo, la possibilità di arrivare ad un punto in cui i margini operativi vedranno una significativa accelerazione, che puo' portare anche a superare il 50%.

Alziamo il Prezzo Obiettivo da $440 a $480. La media dei prezzi obiettivo degli analisti è intorno a $415.

L'azione Microsoft attualmente si attesta a 33 volte gli utili attesi per giugno 2024 (anno fiscale) e 29,5 per il 2025, con un Free Cash Flow Yield intorno al 4%. La società ha una capitalizzazione di $2,8 trilioni e una cassa netta di circa $140 miliardi. Con una significativa crescita ancora davanti, la recente discesa dei tassi di interesse sul "Btp Americano" e le prospettive di tagli dei tassi da parte della Fed nel prossimo anno, aumentano di per sé il valore della società in un modello DCF.